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资产定价中权益溢价之谜的理论解释

引言

在现代金融理论的发展历程中，资产定价始终是核心议题之一。其中，“权益溢价之谜”（EquityPremiumPuzzle）作为资产定价领域最具挑战性的未解难题之一，自被提出以来持续引发学术界的深度探讨。所谓权益溢价，是指股票市场长期平均收益率与无风险资产（如国债）收益率之间的差额。经典的消费资本资产定价模型（CCAPM）基于理性人假设和效用最大化原则，认为权益溢价应与股票收益和消费增长的协方差正相关。然而实证研究发现，实际观测到的权益溢价远高于模型预测值。例如，美国市场历史数据显示，股票相对于国债的年均溢价约为6%-8%，而CCAPM仅能解释约1%-2%的溢价（MehraPrescott，1985）。这一理论与现实的显著偏离，构成了“权益溢价之谜”的核心矛盾。

为破解这一谜题，学者们从行为金融、偏好扩展、市场摩擦、跨期风险等多个维度提出了理论解释。这些理论不仅突破了传统模型的假设限制，更推动了资产定价理论从“完全理性”向“有限理性”、从“静态分析”向“动态演化”的范式转变。本文将系统梳理这些理论脉络，揭示不同视角下权益溢价之谜的内在逻辑。

一、行为金融视角：非理性心理与决策偏差的影响

传统资产定价模型的关键假设是投资者完全理性且具有稳定的跨期效用函数，但现实中投资者的决策往往受认知偏差和情绪波动影响。行为金融理论通过引入心理学机制，为权