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资产定价中Fama-French五因子模型的中国股市适用性

一、引言

资产定价理论是现代金融经济学的核心议题之一，其核心目标是揭示股票收益的驱动因素，为投资者决策、风险管理及市场效率评估提供理论支撑。自资本资产定价模型（CAPM）提出以来，学者们不断通过实证检验与理论修正完善资产定价框架。其中，Fama-French因子模型的发展尤为关键——从1993年的三因子模型（市场、规模、价值因子）到2015年的五因子模型（新增盈利、投资因子），该模型通过纳入更多与横截面收益相关的经济变量，显著提升了对股票收益的解释力（FamaFrench，2015）。

中国股市作为全球第二大股票市场，兼具新兴市场的高波动性与转轨经济的政策敏感性。其独特的制度环境（如核准制与注册制并存）、投资者结构（散户占比长期超过60%）及信息效率（弱式有效市场特征明显），使得经典资产定价模型的适用性面临挑战（吴世农，1996；王春峰等，2020）。在此背景下，探讨Fama-French五因子模型在中国股市的适用性，不仅是对资产定价理论本土化的重要补充，更对优化投资策略、完善市场监管具有现实意义。

二、Fama-French五因子模型的理论逻辑与核心内涵

（一）从三因子到五因子：模型的演进脉络

Fama-French模型的发展始终以实证检验为导向。1993年，Fama与French通过分析美国股市数据发现，除市场风险