中国房地产金融及风险分析.ppt

中国房地产金融及风险分析 作者简介 钟伟，金融学教授， 北京师范大学和厦门大学博士生导师；曾在同济大学从事博士后研究。 北京师范大学金融研究中心 主 任 国家外汇管理局《中国外汇》 副主编 联系方式：B 本演讲的基本内容 1、中国房地产行业的囤地规模和结构； 2、中国房地产囤地的资金总量分析； 3、中国地价和房价的一般关系 4、美国房地产及次贷危机分析 5、房地产周期的金融代价 1、中国房地产囤地的规模和结构 2004年囤地最为突出，仅当年的土地囤积总量就超过了2亿平方米；从增长率的情况来看，房地产企业购置土地面积（除2004年）增长率在15％—30％之间，而房地产企业开发土地面积增长率则成逐年下降的趋势，其中2005和2006年房地产企业开发土地面积增长率呈负值，有限的土地供应甚至也未能充分形成有效的商品房供应。 到2007年底，通过规范方式，全国房地产土地囤积面积突破8亿平方米。考虑到开发商早期囤地的不规范性，以及统计数据可能出现的错误和遗漏，我们进而估计土地囤积面积实际可能达到10亿平米。 2007年上半年以来，土地开发规模相当于出让规模130％以上的地区主要是北京、天津；土地供求基本平衡的地区为广东、江苏和浙江，土地出让规模相当于同期开发规模150％的地区包括重庆和四川。下图显示了分地区的土地囤积情况。 ?对大多数房地产开发企业而言，其营运资金的大部分均沉淀在土地上，土地储备既是一些企业把土地看成“土地银行”进行投机的结果，同时也是企业连续经营所必须的。我们用囤积的土地总量，来预计房地产企业以现囤积的土地可以持续开发的年份。如使用2005和2006年开发土地的平均值来进行预测，那么现有的10亿平方米土地预计可以开发4年。如果考虑到房地产开发企业开发土地面积每年15%—30%的增长率，预计可开发3年。 从全国来看，2002—2006年，全国计划出让的住宅用地的土地供应量是21亿平方米，而所有房地产市场购置土地的总量仅仅14.5亿平方米。国家土地储备中心有大量的土地没有在当期流入市场。北京等中心城市的情况更为严重，2006年北京计划供应住宅用地1900万平方米，而北京土地储备中心2006年挂牌出售的土地仅仅800万平方米。近期以来，一些城市房价的猛烈上涨，无一不和当地政府连续三年以上未能完成供地计划有关。 2、中国房地产囤地资金沉淀总量分析 我们采用了四种方法来计算因为土地囤积而造成的资金沉淀，。 第一种方法是根据国家统计局的土地购置费用数据、购置土地的面积数据和开发土地的面积数据来计算。在地价快速上涨的同时，近五年来土地囤积规模也很大，造成了资金的大量沉淀。土地囤积而造成资金沉淀主要是在2002—2006年这五年间形成的，因此下文对资金沉淀量的估计也主要考虑2002—2006年。 第二种方式是根据房地产公司的资金来源来进行估计，用房地产企业的自筹资金作为囤积土地资金的主要来源。以此为依据的直观理由，是房地产企业的几乎全部自筹资金，都主要用来购置土地，购置土地环节可能是开发商在整个开发环节中为数不多的处于乙方的状态，通过各种方式筹措的“自有资金”，主要用于完成土地购置环节，在该环节完成后，可以通过抵押土地、通过预售、通过占用建筑施工企业的资金等多种渠道，通过各项税费和建材和设备采购款项的拖欠来完成开发。根据国家统计局对房地产企业自筹资金的数据进行计算，2002—2006年间，房地产企业自筹资金总额为2.7万亿左右。 地价款往往不是一次支付而是分期支付的，考虑到房地产开发的周期和实际情况，大致可以认为地价款分三年支付完毕的可能性较大。但这并不意味着囤地沉淀的资金为2.7万亿资金的1/3。实质上如果没有地价款的分期支付，那么开发商囤地规模可能只有目前的1/3，这样我们就不难理解分期付款是给了开发商一个经营杠杆。地价款分期支付带来的最大问题，是开发商必须承受从土地一级开发到完成销售这个较长环节的资金沉淀成本,我们认为自筹资金中，约有20％－30％用以支付资金成本。 可以粗略认为，开发商的自筹资金中，大约65％－75％左右沉淀在土地上，通过渠道二，初步的判断是，沉淀在土地上的资金规模为1.9万亿元。 第三种方法是通过上市公司的财务指标来估算囤地资金规模。我们首先估计上市公司沉淀在土地上的资金占上市公司总资产和负债的比例，然后再根据所有房地产企业总的资产和负债情况来估算囤地的资金沉淀。我们选择万科、金地、富力和金融街等上市公司，对其财务信息进行了分析，并参考了其他A和H股房地产上市公司的财务指标，可以看出上市公司的土地投资额，和总资产周转率密切相关. 我们可以假定开发商的土地投资额大约占据房地产开发企业总资产余额的33％，占据企业总负债余额的50％，占据开发商历年累计土地投资