11—3 套利定价理论.pptVIP

多因素模型下 … … … … … … L取最大值的一阶条件是 和 的偏导数为0 … … … … … … 求解得： 均衡状态下 * * 第11章—2 套利定价理论 (Arbitrage Pricing Theory)——APT 针对CAPM的缺陷，新模型做出的改进: 减少前提假设 引入多个可能因素影响资产价格的因素 罗斯（S.Ross）1976年提出了被称为套利定价理论的CAPM替代模型 APT是以多因素模型为基础，建立在一个重要的假设基础上的理论。 即：当市场达到均衡时，不存在套利机会（线性定价法则）。 这一假设的一个等价的规则是“一价法则”：两种具有相同风险和收益的证券，其价格必定相同。 （一）套利定价模型的假设 市场处于均衡状态 投资者希望财富越多越好 资产回报可用因素模型表示 （二）套利组合和无套利定价原则 套利：指在某项金融资产的交易过程中，交易者可以在不需要期初投资支出的条件下获取无风险报酬。 套利通常用套利机会来描述，套利机会是指一种能毫无风险地赚取收益的条件。通常当上述的“一价法则”被违背时，便会出现套利机会。 尤其是引入如期货、期权、互换等衍生金融工具后，可以通过这些衍生工具将一些风险资产的价格锁定。如果同时在现货市场上相应的证券的价格定的不合理，就会形成套利机会。 套利的一个重要特点：无风险性，即赚钱的可能性是100%。 * 根据套利定价理论，在不增加风险的情况下，投资者将利用组建套利组合的机会来增加其现有投资组合的预期收益。 1、套利组合应满足以下三个条件： （1）套利组合要求投资者不追加资金，其属于自融资组合 设Xi为证券i金额比例的变化（ Xi可正可负） （2）套利组合对任何因素的敏感度为零，即其没有因素风险 证券组合对某个因素的敏感度=该组合中各证券对该因素敏感度的加权平均数 单因素模型下 双因素模型下 （3）套利组合的预期收益为正 即： 2、无套利定价原则的内容 在市场有效地前提下，如果某项金融资产的定价不合理，市场必须出现以该项资产进行套利活动的机会，市场价格必然由于套利行为而作出相应的调整，重新回到均衡状态。 套利举例：证券的卖空 卖空的过程：投资者从经纪人手中借入股份，并把这些股份在市场上卖出，得到出售款项。在某一未来日期，这名投资者必须在市场上购入这种股票，以补回借入的股份。 假设你有三种证券A、B、C，收益见（表—1）。为简单计，假定每股都以＄100交易 。 表—1 投资损益 持有B和C证券组合，并卖空A就会产生套利利润。假定你以＄200的价格卖空2股A股票，并用＄200的实得款项以＄100的价格购入1股B股票，以＄100的价格购入1股C股票。 在这种大额交易很多的情况下，A股票面临卖出压力，B股票和C股票将面临买入压力。因此，A股票的价格将下跌，B股票和C股票的价格将上升，直到最后套利机会不存在为止。市场作用会减少套利利润。 当股票价格使套利利润不存在时，每种证券的均值收益和风险之间存在线性关系。 3、单因素的APT 目标： s.t ① ② 根据拉格朗日定理，建立如下函数： （三）APT定价公式的含义 （四）APT与CAPM的关系 1、CAPM可以看作APT的一个特例，APT式对CAPM的拓展。 2、CAPM理论的推演是在马科维茨的有效组合理论基础上进行的，是基于均值—方差范式推出的，是一个静态的过程；而APT模型则是建立在一价定律的基础上，是一个动态的过程。 3、APT认为资产的预期收益率取决于多种因素，而CAPM则认为只取决于市场组合因素。 根据CAPM模型，任意证券i的均衡期望收益率满足： 而根据APT单因素模型，任意证券i的均衡期望收益率满足：　 根据协方差的定义， 的协方差为： 两边同除以 ，有 即： 如果假定宏观因素F就是市场组合M，则 ， 这个时候，CAPM和APT两模型的结论完全一致。 练 习 1、考虑单因素APT模型，股票A和股票B的预期收益率分别是13.4%和15.2%，无风险收益率为5%，股票B的b值为1.2，如果无套利机会，那么股票A的b值为（ ） A、0.99 B、0.66 C、1.69 D、1.2 2、考虑有两个因素的多因素APT模型，股票A的预期收益率为15%，对因素1的b值为1.2, 对因素2的b值为0.9,因素1的风险溢价为4%，无风险利率为5%。如果无套利机会，因素2的风险溢价为（ ）