价格管制与IPO时机选择.pdfVIP

第 12卷第2期 经 济 学 (季 刊) Vo1．12。No．2 2013年 1月 ChinaEconomicQuarterly January，2013 价格管制与IPO时机选择 王冰辉 摘 要 本文研究价格管制导致 的IPO时机选择现象。A股市 场 中IP0 的发行价格受到管制，给公司带来不小的融资成本，研究 发现 ，公司为 了减少管制所带来 的融资成本，会针对这种管制定价 方式选择 IPO时机 ，表现为：当公司的成长性较高时，将不愿 意进 行 IPO，而会选择推迟上市，待其成长性实现后，当前盈利更高 时 才在A股市场 IPO。海外资本市场不存在价格管制，公司去海外上 市不需要根据其成长性进行 IPO的时机选择，这使得海外资本市场 上 中国IPO公司的成长性要高于 A股市场 IPO公司。交叉上市的公 司也多选择先海外上市，后回归A股市场。中国特殊的IPO定价制 度使得 A股市场成为一个低成长性市场。 关键词 柠檬市场 ，成长性，发行价格，IPO择机，价格管制 一 、 前 言 Akerlof(1970)认为在 自由交易的市场 中，信息不对称会使得商 品质量 与价格无法匹配，导致低质量产 品不断驱逐高质量产 品，严重地影响市场 交 易，信息不对称导致了卖方的 自选择行为。本文将研 究另外一种导致卖方 自 选择行为 的因素——价格管制。在市场化交易中，若交易双方信息对称，都 了解产品的特征并根据物 品的质量进行定价 ，价格机制将发挥着信息传递和 甄别功能 (Hayek，1945)；但若政府实施价格管制 ，设定价格上 限，卖方无 法根据物 品的质量定价 ，为 了回避损失，高质量产 品的卖方将 改变交易形式 或退 出市场 (Cheung，1974)，而低质量产 品却不受价格管制的影响，继续 留 在市场 中，这样就产生 了卖方 的 自选择行为。中国经济处于转轨时期，政府 在很大程度上参与经济活动，管制是政府参与经济活动的一类形式。中国资 本市场就是在政府的支持和监管下逐渐发展起来的，其 中IPO市场涉及社会 上海财经大学会计学 院。通信地址：上海财经大学会计学院 u6室，200433；电话 E—mail：icelight — wang@yahoo．con1．cn。本文系 中国国家 自然科学基金项 目(编号 以及上海 财经大学基本科研业务费项 目(编号：2012110295)的阶段性成果。作者感谢上海财经大学会计学院李增 泉教授 、蒋义宏教授 以及薛爽教授对本文的指导和帮助 。特别感谢香港理工大学俞伟峰教授帮助作者改 进 了实验设计 。感谢香港科技大学陈建文、陈福生两位教授 以及香港城市大学张 田余教授给本文的建设 性意见，感谢第三届 《中国金融评论》国际研讨会和 “第十届中国青年经济学者论坛”与会者给本文提出的 宝贵意见。作者对两位匿名审稿人的宝贵修改意见表示衷心的感谢 。但文责 自负。 408 经 济 学 (季 刊) 第 12卷 资源分配，管制最多最严厉 ，因此，IP0市场给我们研究管制对于经济个体 行为的影响提供 了天然的实验场。 IPO是把公司的股票出售给公众进行融资，新股发行价格涉及交易双方 的利益分配，至关重要。在 中国，新股发行价格 由每股收益和市盈率来决定 (巴曙松等，2004)。每股收益代表 了公司当前 的盈利能力，市盈率则代表 了 公司未来可能的盈利能力。中国IPO定价制度 中，证监会一般采用控制市盈 率的办法，设定市盈率上限，对发行价格进行管制。在这种管制定价制度下， 当前的盈利能力在定价 中起决定性作用，而公司未来 的盈利能力则很少被考 虑。纵观中国IPO发行定价制度，期间经历 了固定价格阶段、市场化定价阶 段、发行价格管制阶段，直至2009年下半年再次实行 IP0 自由定价。管制定 价和 自由定价交替出现 的过程，提供 了一个独特 的机会来考察价格管制对于 交易行为