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发展公司债券市场的几个认识问题 沈炳熙 大力发展债券市场，是大力发展资本市场的一项重要内容。而 大力发展以企业信用为基础的企业债券或公司债券，则是大力发展债 券市场的关键。不久前召开的全国金融工作会议提出，要扩大企业债 券的发行规模，大力发展公司债券市场，使发展公司债券成为当前金 融改革的一大热点。为正确发展公司债券市场，有必要解决一些基础 性的认识问题。这里，我想就有关的几个问题谈一点个人的看法。 一、 公司债券与企业债券 把发展公司债券与发展企业债券并列在一起是最近提出来的， 这里不可回避的一个问题就是如何认识这两者的关系。近来已有内人 士对公司债券和企业债券的关系发表了不少见解，概括起来，大致有 三种观点，一是独立论，认为公司债券和企业债券是两种不同类型的 债券，企业债券是国有企业发行的项目债券，公司债券是市场化主体 发行的普通债券。二是包含论，认为公司债券是企业债券的一种，包 含在企业债券之内。三是相关论，认为从逻辑上分析，公司债券确是 企业债券的一种；从现实需要来看，公司债券可以从企业债券里划出 来。本人同意这种观点。 我们知道，不论是公司债券，还是企业债券，都是以发债主体 来确定债券性质的。这样，按照一般的逻辑，区分企业和公司，就成 1 为区分企业债券和公司债券的关键 。我们知道，企业是营利为目的、 独立从事社会经营活动的经济组织，公司则是企业的具体形式之一。 公司和企业的内涵是一致的，并无本质区别。但是，公司只是企业的 组织形式之一，企业还可以采取其他的组织形式，例如，私人企业、 合伙制企业，就不以公司形式存在。因此，企业的外延比公司大。不 过，在现代经济社会里，越来越多的企业采取了公司形式，这其中， 包括许多国有企业，尽管这些企业与典型的公司相比，确实存在差别， 但我国公司法允许国有企业以公司的形式存在，因此，多数国有企业 也是公司。这表明，公司和企业的外延在日益接近。 既然公司和企业是这样的关系，那么，按照相同的逻辑，公司 债券和企业债券不仅在本质上是同一类债券，而且在范围上也相差不 大。这也就是过去人们把企业债券和公司债券作为同一概念加以运用 的原因。如果一定要加以区别，那么，只能说公司债券是企业债券的 一个重要组成部分。 上面的划分是基于事物内在的逻辑关系进行的。但是，现实生 活比它复杂得多。第一，现在企业债券中确有一些非企业发行的债券。 例如，铁道建设债券，它是由铁道部发行的，由于铁道部目前仍然政 企合一，因此，它所发行的债券既不属于以企业信用为基础的债券， 也不属于以国家信用为基础的债券。还有为数不少的城市建设投资公 司发行的企业债券，实质上也不是真正的企业债券，而是地方政府的 准市政债券。第二，在现有的企业债券中，用于项目建设的债券所占 比重过高，而用于经营目的债券所占比重过低。这样，企业债券就在 2 很大程度上和建设债券联系在一起，由于这些建设项目一般都是国有 大企业进行的，它和原来国家的建设公债比较接近，所以其与一般意 义上的企业债券有一定差距。当然，即使是公司债券，其中有相当一 部分资金也会用于建设项目。第三，从债券发行监管的角度看，由于 目前的企业债券与建设项目联系较紧，而国家发展改革委一直管理建 设项目，所以企业债券的发行由国家发展改革委管理。但是，目前一 些上市公司发行的可转债，由于其与股票有着紧切的联系，所以它的 发行是由中国证监会管理的，不可能纳入发展改革委管理的企业债券 的范围。 由于上面的原因，公司债券和企业债券的范围界定，在实践中 不可能完全按照公司和企业的外延来划分，也就是说，企业债券既不 可能把全部公司债券都包括在内，也无法排斥某些非真正意义上的企 业债券。为了保持债券市场管理体制的稳定性，在不对监管格局进行 根本性变革的情况下，公司债券和企业债券的划分，它不可能仅仅基 于债券的发行主体是企业还是公司，除了发行主体这一因素外，还要 考虑发行主体与监管机构监管业务的关系；在考虑发行主体时，除了 考虑其是公司型企业还是非公司型企业外，还要考虑是上市公司还是 非上