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美国市政债券发展经验及对我国的启示 自 2011年 10月我国财政部发布《2011年地方政府自行发 债试点办法》实施以来，市政债券的发行与管理成为各方关注 的焦点。市政债券又称地方政府债券，是指由地方政府或其授 权代理机构发行的，以地方政府信用为保障，所筹集资金主要 用于满足建设学校、公路或者排污系统等有关城市或地方基础 设施建设需要，并承诺在一定期限内还本付息的债务性融资工 具。在美国，州政府和地方政府从 1812年始就以发行债券的方 式为地方经济发展及基础设施建设筹集资金。作为一种成熟的 融资工具，市政债已成为新兴市场国家以及一些发展中国家的 融资政策重点。如何借鉴国际经验，建立合理的地方政府投融 资体系，逐步推进我国市政债券的发行，降低财政风险和金融 风险，是当前值得深入探讨的问题。 美国市政债券发展的经验 美国是市政债券最早发展、规模最大的国家，其市政债券 的设计和实践都有着良好经验。因此，我们以美国的市政债券 市场为对象，总结其发展特征和经验。 第一，美国市政债券市场发展与城市化同步。美国市政债 券市场是伴随着美国经济社会的发展，特别是城市化进程的不 断推进而逐步发展起来的。随着社会公共服务部门以及公共项 目所需资金日益增大，一般的企业债券、股票以及银行贷款等 已不能有效满足这一现实的金融服务需求，在美国城市发展最 快的时期，城市建设的大部分资金需要地方自筹，在此背景下， 美国市政债券市场得到蓬勃发展，并成为美国州及州以下政府 筹集公共性资金的重要渠道。美国市政债券主要用于公益事业， 机尝公路、大学、医院、住房、环境设施、经济开发等，很好 地满足了公共部门及公共项目大规模、长期性、低成本资金的 需求。 第二，市政债品种丰富流动性强。美国市政债品种丰富且 分类清晰。美国市政债主要分为一般责任债券和收益债券。一 般责任债券由州和地方辖区发行，以发行人的完全承诺、信用 和税务能力为保证。收益债券是为项目或企事业单位融资而发 行的债券，以发行人所经营项目的收入能力和财务自立能力作 担保。经过多年的持续金融创新，市政债券在最初的一般债务 债券和收入债券两种基本产品基础上又派生出多种市政衍生债 券。种类繁多的市政债券进一步降低了投资者的资产组合风险， 也使市政债券成为美国投资者经久不衰的投资热点。此外，活 跃的二级市场也赋予市政债券较强的流动性。美国市政债券可 以在柜台市场进行交易，投资者可以在债券到期日前随时按市 价出售所持有的债券，从而获得本金来投资更高收益债券，降 低持有的机会成本。 第三，市政债发行主体权限广泛，投资群体分散。在美国 8 万多个地方政府中大部分有发行市政债券的权力。除了少数 大规模发行者外，多数地方政府机构属于小规模的发行人。市 政债券既有短期融资债券，也有长期债券，长期债券期限从 1 年到 30 年或更长期不等。80%以上的市政债券为期限长于 13 个月的长期债券。同时美国的《证券法》也规定发行市政债券 不需要向 SEC报告和登记，因此，是否发行市政债券，完全由 本级政府确定。但州及州以下地方政府发行市政债券在一定程 度上受到经常性预算平衡和严格的会计准则的限制。从市政债 投资者看，美国市政债券的投资群体通常包括个人、公司、保 险公司、银行、共同基金、信托基金、封闭式基金、对冲基金， 由于投资者群体分散，非系统性风险得到有效降低。 第四，税收减免政策极具吸引力。美国市政债券的突出特 点是税收优惠，联邦政府对个人投资者的市政债券利息所得免 征税，免税可以被看作是市政债券市场成功的最重要的因素之 一。由于市政债券筹集资金是用于地方的公共服务支出，其偿 债资金来源也主要来自地方政府对公众的税收或特定公共项目 向公众收取的费用。所以，如果对市政债券的利息收入征收所 得税，实际上相当于对地方政府征税，将加重地方政府为社会 提供服务的负担，并加重当地的税负。因此，美国对市政债券 的利息收入实施所得税减免政策。由于政府债券与企业债券的 利差主要由信用利差、流动性利差、税收利差决定，税收减免 政策也降低了市政债券的发行成本，增大了市政债券的吸收力， 有利于丰富债券的投资者范围，使得通过市政债券为城市基础 设施建设融资更加便利。但在市政债券的投资群体中，没有养 老基金和外国投资者，他们不需缴纳联邦收入税，因此也就无 法享受在购买市政债方面的优惠。 第五，信用风险管理体系