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史永东 、杜两省 :资产定价泡沫对经济的影响 资产定价泡沫对经济的影响 　　　　史永东 　　　　　　　　杜两省 (东北财经大学金融系和金融工程研究中心 　东北财经大学经济系 　116025) 　　内容提要 :本文采用具有技术进步和随机实质资本投资收益率的跨时迭代模型 ,从理 论上分析了资产定价泡沫对经济的影响 , 同时对我国转轨时期经济的动态效率进行了实 证研究 。结果显示 :我国转轨时期经济正从动态无效向动态有效转化 ,在实质资本收益率 ( ) 确定的情况下 ,适当的资产定价泡沫 如果存在的话 对我国经济有益 ,会增加人均消费 , 加快我国经济向动态有效转化 ,使资源配置达到 Pareto 最优 ;在实质资本收益率随机的情 况下 ,资产定价泡沫对经济的影响是不确定的 ,其效果依赖于个人对未来投资实质资本收 益率的预期 ,因而加强投资者对未来实质资本投资的收益率持乐观态度的信心是至关重 要的。 关键词 :资产定价泡沫 　跨时迭代模型 　动态效率 一 、引言 泡沫经济是金融开放和金融自由化过程中出现的一种经济现象 ,是产生经济危机的重要根源 。 泡沫一旦破灭 ,经济危机就有可能随之而来 。1990 年的日本 、1994 年的墨西哥 、以及 1997 年的东南 亚都留下了泡沫经济破裂的累累伤痕 ,不仅给这些国家和地区的经济造成巨大的伤害 ,而且波及到 世界其他国家和地区。股票是泡沫经济的主要载体之一 ,资产定价泡沫是诱发泡沫经济的重要因 ① 素 ,不断膨胀的资产定价泡沫是出现泡沫经济的先兆 。因而研究我国资产定价泡沫对经济的影 响 ,分析资产定价泡沫的动态演变过程 ,对抑制过度投机 、化解与防范金融风险、防止金融危机 、保 ② 持股市和经济的健康发展都有着十分重要的意义 。 ( ) 国外关于资产定价泡沫的研究按两个方向展开 : 1 研究资产定价泡沫的存在性和动态演变过 ( ) ( ) 程 ,并试图给出经验上的证据 Abreu and Brunnermeier ,2001 等 ; 2 在一般均衡下 ,研究资产定价泡 沫对经济的影响 。主要回答资产定价泡沫是否能够存在 ,如果存在 ,对经济的效果如何 ,尤其是对 ( ) 资本存量 、消费和长期经济增长率的影响 Tirole , 1985 ,1990 ;Weil , 1987 等 。 在研究资产定价泡沫对经济影响的这些文献中 ,有认为股市泡沫对经济有益的 ,也有认为资产 定价泡沫对经济有害的。Tirole ( 1985 ,1990) 认为如果经济是动态有效的 ,则不可能存在正值的资产 定价泡沫 ;如果经济是动态无效的 ,则资产定价泡沫会减少过度积累 ,增加人均消费 ,消除经济的无 效性 。1987 年 ,Weil 将 Tirole 的结果推广到随机的情况 ,得到了相似的结论 。Shleifer 和 Summers 采 用噪声交易模型研究了资产定价泡沫的效应 ,得出结论股市泡沫创造了额外的价格风险 ,增加了经 本课题得到了东北财经大学金融系科研基金的资助 。 ( ) ①1990 年的日本 、1994 年的墨西哥以及 1997 年的东南亚 泰国、印度尼西亚和马来西亚等 的泡沫经济都首先表现为股市狂 ( ) 热 徐滇庆 ,2000 。