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银行间市场基准利率体系选择及Shibor运行分析——兼析基准利率变动对商业银行的影响(上)2008-7-17?　[摘要]本文剖析目前债券市场各种具有部分基准利率属性的利率并对其特征进行比较，探讨可以作为基准利率的可能标准，并研判Shibor作为基准利率仍需改进的方向。本文认为，由于受行政干预，传统的商业银行1年期存贷款利率现阶段不适宜充当基准利率；下一步基准利率体系的建设将以Shibor利率和国债二级市场收益率为核心，构建接近无风险的基准利率体系。本文主要结论：一是商业银行应利用基准利率体系改变资卉负债业务定价策略，增强商业银行资金定价能力；二是应利用基准利率曲线增强商业银行对固定收益衍生产品的估值水平；三是商业银行应利用基准利率体系加强债券利率风险管理和债券投资组合管理。?　[关键词]利率市场化，银行间市场，基准利率，Shibor?　银行间市场是境内债券一级市场和二级市场的主要交易场所，因此银行间市场基准利率的选择与确定在债券定价与央行货币政策传导体系中具有基础性地位，同时银行间市场基准利率也是影响商业银行债券投资决策的重要外生变量。自2007年1月4日上海银行间同业拆借利率(Shanghai Interbank Offered Rate,Shibor)问世以来，以Shibor为利率定价基准的债券和衍生工具交易逐渐增多，Shibor已成为债券市场基准利率“雏形”，但影响Shibor履行基准利率功能的诸多问题仍旧存在，被市场参与主体广泛认同的基准利率体系仍未形成。因此，剖析目前债券市场各种具有部分基准利率属性的利率并对其特征进行比较，探讨作为基准利率的可能标准，并研判Shibor作为基准利率仍需改进的方向，将有助于债券市场的深化和利率体系的完善，进而有助于商业银行拓展债券市场业务的深度并提高风险管理和利率定价水平。?　一、基准利率确定的必要性和选择依据?　基准利率是以市场供求为基础形成的基准性的利率，是金融市场利率体系中最重要的利率。基准利率是市场经济条件下利率形成机制的核心环节，基准利率的有效运行是利率体系是否市场化的重要标志。?　(一)利率市场化与基准利率确定的必要性?　自1993年开始利率市场化改革以来，货币市场和债券市场利率市场化的步伐逐步加快。2007年8月14日，证监会发布《公司债券发行试点办法》，取消了企业债券发行利率不得高于同期银行储蓄存款利率140%的限制，宣告了公司债券利率实现市场化，至此银行间债券市场利率已经基本实现了市场化。利率市场化的本质即将原来行政管制的利率形成机制转变为由市场主体根据基准利率按照风险收益原则自主决定利率的市场化形成机制。因此，银行间市场利率市场化客观上要求市场具备公认的基准利率，使其成为债券及其他类金融产品的定价基准。基准利率体系的有效运行有助于合理度量资金成本，为存贷款利率市场化和银行间市场产品创新创造条件。在实践中，基准利率体系的缺失已经成为制约银行间市场发展的瓶颈因素：一方面，各种金融产品缺乏有效的定价基准使得新产品定价机制混乱；另一方面，银行间市场以基准利率为基准的交易活跃程度偏低也制约了金融市场在深度和广度方面的拓展。?　(二)基于逻辑视角的基准利率选择依据?　基准利率主要有三个基本特征：一是在金融市场和多种利率体系中处于关键地位并起着主导作用(温彬，2004)，被市场公认并具有重要参考价值(戴国强，2006)；二是一般为其他类债券和相关金融产品定价的基础，其他类债券或相关金融产品的定价通过在基准利率的基础上加上信用或期限溢价来获得；三是与央行公开市场操作相关性较强，从而提高货币政策传导效率。基于对基准利率特征的分析并结合理论逻辑推导，基准利率应首选无风险利率，其原因在于，金融产品的价格是未来所有现金流的贴现值，在不考虑通货膨胀时，这个贴现率应该是无风险利率，即基准利率。但无风险利率仅是理论上的一种抽象利率，实践中往往选择风险相对较低、交易量较大、流动性较高、交易主体较多且市场灵敏度较高的利率品种作为无风险利率的近似替代品以履行基准利率功能。另外，由于其他不同期限的债券以基准利率作为定价基础，基准利率体系实际上由一组或者说一系列的基准利率组成，该体系需要具有较为连续的期限结构并具有相对稳定性。?　(三)基于国际视角的基准利率选择依据?　从国际经验看，发达市场经济体采用的基准利率主要有两种模式：一种是基于银行间报价驱动的模式。如伦敦同业采用的伦敦银行间同业拆借利率(London Interbank Offered Rate，Libor)和欧元区采用的欧洲银行间同业拆借利率(Eufibor)。Libor包括1个月、2个月、3个月、6个月和1年共5个期限的利率，是英国银行协会根据其选定的银行在伦敦市场报出的银行同业拆借利率进行取样并平均计算成为指标利率，是目前国际间最重要和最常