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寿险业务的MCEV及其变动分析 田伟 杨步青 太平洋安泰人寿精算部 上海财经大学金融学院 一、从EV到MCEV MCEV是用来衡量保险业务的价值的一种度量方法。虽然MCEV也使用了内含价值这一名称，但其评估责任准备金的方法与内含价值并不相同。 内含价值（EV）对负债采用的是间接评估方法。如果我们需要用EV来计算保险公司的负债价值，首先要计算内含价值： 内含价值＝调整净资产+有效业务现值-要求资本成本 其中调整净资产是用市场价值调整后的净资产价值。有效业务现值等于有效业务未来利润的折现值，折现率采用股东要求的回报率。要求资本成本的计算公式为： 要求资本的成本＝要求资本 - 未来释放的要求资本与要求资本的投资收益在股东要求回报率下的折现值； 随后再计算负债的价值， 负债的价值＝ 资产的市场价值 - 内含价值 ＝资产的市场价值-调整净资产-有效业务现值 + 要求资本成本 ＝资产的市场价值 - 调整净资产 + 要求资本- 有效业务现值 - 未来释放的要求资本与要求资本的投资收益在股东要求回报率下的折现值； 定义“自由盈余”为调整净资产减去要求资本: 负债的价值 ＝ 资产的市场价值－自由盈余－有效业务现值－未来释放的要求资本与要求资本的投资收益在股东要求回报率下的现值。 仔细分析上式的构成，可以发现，在内含价值方法下负债的价值实际上等于支持保险业务的资产市场价值减去保险业务的市场价值。因为，资产减去自由盈余之后就是用于支持负债的资产总和，等于责任准备金、其他保单负债和要求资本之和。按照金融资产的定价方法，保险业务的市场价值等于该批业务未来产生收益的折现值，未来的收益既包括来源于保单现金流的利润，也来源未来释放的要求资本与要求资本的投资收益，这正是上式的最后两项。 在一个完全有效的市场上，金融资产的价值等于未来收益的折现值，其中的折现率应该反映收益的系统风险。保险业务的利润来源于投资收益和承保利润，这些现金流受到不同风险的影响，资本市场的波动会影响投资收益，但不会影响死亡赔付，死亡率的波动可能会增加生存给付，但不会降低投资收益。所以，不同现金流对应的风险折现率应该有所不同。但EV只用一种风险折现率来计算这些现金流的市场价值，不符合资产定价理论。这一漏洞是EV无法克服的硬伤之MCEV直接评估负债的市场价值，避免了EV的缺陷。对于负债的市场价值，MCEV采用了国际会计准则认可的脱手价值（exit value）定义：在一个公平的交易中，当交易双方对保险业务拥有同样的信息时，保险人将保单责任转移给另一方，双方认可的保险人应支付的金额。 考虑到现金流的不同风险特征，MCEV将保单现金流分为两类，一类现金流与资本市场的风险相关，如利率风险、股票价格波动风险，这些风险被称为“可对冲风险”（hedgable risk）。可对冲风险来自于资本市场，这类现金流理论上可以用金融资产来复制。在一个完全有效的市场上，套利机会不存在，现金流的市场价值就等于复制资产的市场价值。 另一类是与保险风险相关的现金流，通常无法在金融市场上找到复制资产，相应的风险被称为“不可对冲风险”（non-hedgable risk）。如果保险人将保险业务转移，接受方要承担不可对冲风险，必然要求得到补偿。因此，现金流的市场价值等于无风险利率折现后的预期现金流和风险补偿之和，其中无风险利率折现后的现金流称为“最优估计负债”（简称BE），风险补偿又称为“市场价值边际”（Market value margin，简称MVM）。事实上，用最优估计负债加上风险边际来评估保险负债市场价值，也是国际准则委员会认可的做法（文献[2]）。IAA在配合该项目出具的一份报告中（文献[1]），还详细讨论了四种计算MVM的方法。本文下面就会采用IAA报告中的公式来计算MVM。 二、MCEV 本节我们将以一个定期寿险产品的例子，来说明MCEV对负债的评估 这是一个5年期的定期寿险产品，交费期也是5年，保额10万元，保费500元，退保金为零，期初有1000份有效保单。 为评估负债，先将保单相关的现金流分为风险可对冲和风险不可对冲两部分。 保单相关的现金流有保费收入、死亡赔付、费用支出和退保金支出，由于我们选用的是定期寿险产品，所有现金流都只受到保险风险和费用风险的影响，都是风险不可对冲的现金流。负债价值由最优估计负债和MVM两部分构成。 1、最优估计负债（BE） 最优估计负债等于最优估计下未来期望净现金流出在无风险利率下的折现值。 最优估计负债＝{期望赔付+期望费用-期望保费}的折现值。 在保单前期或费率非常充足时，最优估计负债可能为负值。是否认可负值的保单负债，国际会计准则曾经有过很多争论。本文选择较为谨慎的做法，不接受负值，将最优估计负债的下限设定为0。 该产品的最优估计假设如下：