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淡马锡的核心竞争力：投资组合能力 史佳卉 庄懿 田辉 作者简介：史佳卉，中国社科院研究生院经济学博士，副研究员，现任国家开发投资公司研究中心副处长，主要研究领域为宏观经济、金融投资、公司战略、企业并购等；庄懿，工商管理学硕士，现任云南省投资公司研究中心副主任；田辉，经济学博士（在读），经济师，现就职于国家开发投资公司研究中心。 在新一轮国资国企改革中，淡马锡将成为我国国有资本投资运营公司最重要的对标企业之一。总结淡马锡成功的因素有很多，包括制度、战略、激励等，此外，还有一个重要因素，就是支撑淡马锡长达40年稳定业绩增长的最核心因素——投资组合能力。 淡马锡近几年一直以积极投资者的形象活跃于中国、亚洲乃至世界的股权投资领域，并取得了令人瞩目的业绩。截至2013年3月，淡马锡的总营业额占新加坡GDP的13%，所持有的股票市价占新加坡股票市场约47%，对新加坡经济具有强大的操控能力。淡马锡投资组合能力的构建与运用，给了我们很多思考与启示。 一、淡马锡投资组合能力的价值表现 淡马锡作为新加坡最大的国有投资控股公司，在40年的发展过程中，非常成功地运用了其独特的投资组合能力和组合管理能力。不仅在价值总量上实现了投资的高收益和高回报，壮大了企业发展规模；而且在投资的结构布局上，也显示了成长性和可持续发展预期，保证了企业的发展质量。 （一）优化的投资组合为股东带来持续高额的回报 1974年淡马锡成立时，其投资组合起始总价值为3.54亿新元。截至2013年3月，淡马锡投资组合价值达到2150亿新元（图1）。近40年里，淡马锡的股东复合年化总回报率达16%，其中，2003年3月后的10年投资回报率为20%（图2），年平均实现净利润100亿新元。淡马锡投资组合总价值量的变化趋势，展示了其克服几次金融危机并保持长期、稳健增长的过程。 图1：淡马锡成立以来的投资组合价值 图2：淡马锡成立以来的股东回报率 资料来源：淡马锡 2013 年度回顾。 （二）投资组合表现形式 淡马锡的投资组合表现：地区组合、行业组合、流动性组合、货币组合和企业组合。淡马锡通过这5种形式的投资组合，极好地分散了风险，保证了流动性，在风险可控前提下实现了预期收益最大化。 1、地区组合：新加坡及亚洲地区是最大投资地区。 截至2013年3月，在淡马锡的净投资组合里，新加坡占30%、其他亚洲地区占41%、欧美澳等发达地区占25%、拉美非中东等落后地区占4%。包括新加坡在内的亚洲地区合计投资占71%（见图3）。其中，中国占亚洲地区总投资的23%，是淡马锡最大外国投资目的地。金融危机后，淡马锡在北美洲和欧洲的投资也增加到12%，主要是能源与资源领域。淡马锡在投资上的地区组合，体现了扎根于新加坡国内以及近邻和熟悉的亚洲地区的特点。 图3：投资的地区组合（%） 2、行业组合：金融服务业是投资的最主要行业。 在淡马锡的净投资组合里，金融服务业占31%、电信媒体与科技24%、交通与工业20%、生命科学消费与房地产12%、能源与资源6%（见图4）。近几年，在淡马锡的净投资里，对能源与资源的投资比例已连续两年高居首位；金融服务业也增加了保险业投资，包括友邦保险和中国平安。金融、电信、传媒合计投资超过55%，体现了淡马锡在行业组合上更倾向于新兴服务型和科技行业，对传统制造业投资持审慎的态度。 图4：投资的行业组合（%） 3、流动性组合：流动及上市资产占总资产的73%以上。 淡马锡是一家股权直投的投资者，第三方管理基金占整个投资组合不到10%。但淡马锡的资产组合具有较高的流动性，股票资产占绝大多数。截至2013年3月，淡马锡持股率大于20%的上市资产占38%、流动资产及持股率低于20%的上市资产占35%、非上市资产仅占27%（见图5）。上市资产超过70%，其中持股比例较高的上市资产远大于财务性持股上市资产，体现了淡马锡的资产组合在保持高流动性的同时，仍然对企业具有较高的控制力。 图5：投资的流动性组合（%） 4、货币组合：新元资产占总资产的65%。 淡马锡的投资组合是一个国际性投资组合，跨国投资占到总投资的70%，因此涉及到汇率兑换和货币组合问题。截至2013年3月，淡马锡的新元资产占65%、港币资产11%、美元资产6%、英镑资产6%、欧元资产2%、人民币等其他资产10%（见图6）。新元和港币合计达到76%，体现了淡马锡以新加坡和香港这两大国际金融中心作为最主要的投资桥梁。 图6：投资的货币组合（%） 5、企业组合：国内投资的公司占较高比例控股权。 截至2013年3月，在淡马锡的净投资组合里，有42家重点投资企业。其中，分布在金融服务领域有8家、电信媒体科技6家、交通与工业9家、生命科学及消费与房地产10家、能源与资源9家；在42家重点投资组合企业中，持股100%的企业有5家，持股50%以上的企业有10家