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一个国际收支危机模型悖论的现实原因分析_金融研究论文_证券金融论文 一个国际收支危机模型悖论的现实原因分析_金融研究论文_证券金融论文 摘 要：财政持续赤字与人民币汇率“超稳定”是国际收支危机模型理论的一个悖论，对此学术界有不同的看法和解释。笔者认为，其主要或真正的原因还在于我国特殊的财政扩张模式和赤字弥补方式，以及“结售汇”的外汇管理体制和央行“购汇托市”的汇率稳定机制。 　　关键词：国际收支危机模型；财政扩张模式；赤字弥补方式；结售汇制 　　一、我国财政持续赤字与人民币汇率“超稳定”是国际收支危机模型的一个悖论 　　1979年，克鲁格曼提出了国际收支危机模型，即传统的Krugman-Flood-Carber模型。[1]该模型是关于货币危机的最早理论模型，通常也被学术界称之为第一代货币危机理论。其核心思想和基本结论是：与固定汇率制度相矛盾的宏观经济政策，主要是扩张性财政政策，最终将不可避免地导致政府外汇储备的耗尽，从而使固定汇率制度崩溃，引发本币贬值和货币金融危机。该模型给人们一个明确和清晰的警示，即财政赤字与汇率稳定是相抵触和矛盾的。 　　国际收支危机模型认为，一国政府在财政扩张出现大量赤字的情况下，试图用增发货币（债券）的方式为财政赤字融资。但在固定汇率制度下，政府所能够增发的货币（债券）将受到公众资产选择的制约，超出公众实际货币需求的那部分货币（债券）会转化为对外汇储备的购买。因此，政府持续地为赤字融资，外汇储备迟早有一天会消耗殆尽，从而动摇汇率稳定的基础，使固定汇率制度崩溃。[2]而且，由于国际投机资本的攻击，这种固定汇率制度崩溃的时间往往会提前到来（即政府被迫放弃固定汇率的时间将早于政府主动放弃的时间）。这是因为，当一国政府的外汇储备不足以支持其固定汇率长期稳定，也即政府在内部均衡与外部均衡发生冲突时，为维持内部均衡而干预外部均衡的必然结果，是外汇影子价格（shadow floating exchange rate）与目标汇率发生持续偏差；而这则给外汇投机者提供了牟取暴利的机会，从而最终将导致资本流出和外汇储备不断减少。在储备减少到某个临界点时，投机者出于规避资本损失或获取资本收益的考虑，便会向该国货币发起投机性攻击（犹如1992年和1997年索罗斯对英镑和泰铢的狙击）。由于一国的外汇储备是有限和可耗尽的，政府所剩余的外汇储备在极短的一段时间里将可能被投机者大量或全部购入。这就从根本上动摇了政府和社会维持汇率稳定的决心和信心，使政府不得不提前放弃固定汇率制度而允许汇率自由浮动，货币金融危机也就因此而爆发。 　　1995年，爱德华兹（Edwards）从实证上研究了1954～1975年的87次货币金融危机。[3]他发现，这些危机的爆发正如国际收支危机模型所预示的那样，其共同的特点是危机的发生都伴随着巨额的财政赤字，而且这些赤字都是财政扩张性政策的结果。这就是说，因财政扩张而导致的巨额赤字将诱发本币贬值和货币金融危机，且具有必然性。 　　我国现行的人民币汇率制度，名义上是一种有管理的浮动汇率制度，实际上则是与美元挂钩的固定汇率制度。这是一个国内外公认不争的事实。而且，自改革开放以来，我国财政可以说是年年有赤字，尤其是1998年实施积极财政政策（扩张性财政政策）后，财政赤字不断扩大，国债规模急剧膨胀，如表1所示。 表1 1993～2002年中国财政赤字与国债规模 单位:亿元人民币 ┏━━━━┳━━━━━━┳━━━━━━━┳━━━━━━┳━━━━━━━━┓ ┃ 年份 ┃ 财政赤字 ┃ 国债发行额 ┃ 国债余额 ┃国债负担率(％) ┃ ┣━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━┫ ┃ 1993 ┃ 243.35 ┃ 314.78 ┃ 1844.70 ┃ 5.33 ┃ ┣━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━┫ ┃ 1994 ┃ 574.52 ┃ 1028.57 ┃ 2832.85 ┃ 6.06 ┃ ┣━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━┫ ┃ 1995 ┃ 559.52 ┃ 1510.86 ┃ 3829.46 ┃ 6.55 ┃ ┣━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━┫ ┃ 1996 ┃ 529.56 ┃ 1847.77 ┃ 4845.72 ┃ 7.29 ┃ ┣━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━┫ ┃ 1997 ┃ 582.42 ┃ 2412.03 ┃ 6074.5l ┃ 8.16 ┃ ┣━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━┫ ┃ 1998 ┃ 922.23 ┃ 3228.77 ┃ 7862.33 ┃ 10.04 ┃ ┣━━━━