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反思中国的货币政策_金融研究论文_证券金融论文 反思中国的货币政策_金融研究论文_证券金融论文 一、正确理解现代意义的宏观经济政策(为了论述的方便，我们这里的宏观经济政策都是指扩张性宏观经济政策，但文中的结论同样适用于紧缩性宏观政策。) 　　现代意义的宏观经济政策包括财政政策和货币政策两个方面（下文将证明，两者实际上都可以被统一到货币政策这一总概念中去）。凯恩斯学派认为，经济周期性地跌入低谷是由于有效需求的不足，要想实现经济的复苏，必须人为地推动有效需求的增长。因此政府可以通过扩大财政支出，增加政府投资或消费的方式来提高有效需求，使经济摆脱不景气状态，这就是我们常说的“相机抉择”的财政政策。 　　政府扩大财政支出有两条融资途径，一是增加税收，二是向民间借贷。如果仅依靠提高传统税率的方式来筹集资金，不仅会直接挫伤民间投资的积极性，而且筹资速度较慢，无法满足“相机抉择”的财政政策的需要，因此一般不为各国政府所采用。比较快速增加收入的方式是发行货币，即通过向所有持币人征收“通货膨胀税”（或“铸币税”）的方式来筹集资金（具体表现为央行在二级市场甚至是一级市场大量购买国债），用于扩张性财政政策支出。因此，这种通过货币发行来筹集资金的扩张性财政政策本质上仍是一种扩张性的货币政策。它的最大特点是会增加基础货币的存量，即增加整个经济名义货币的供应量，因此必然会伴随通货膨胀。 　　如果政府采用第二种方式，即向民间借贷的方式（即发行债券）来筹集资金，虽然不会增加基础货币的发行，但却会抬高实际利率水平，从而“挤出”一部分民间投资。实际上，我们也完全可以把通过向民间借贷融资的扩张性财政政策分解成一种特殊的货币政策操作：金融当局通过发行债券回收一部分基础货币，然后再把这部分回收的货币转借给政府。因此，无论是采取哪种筹资方式，扩张性财政政策都可以被看成是一些特殊的货币政策操作。 　　虽然所有的财政政策操作都可以被统一到货币政策之中，但是现实经济中，财政政策和纯粹的货币政策还是存在很大区别，而且认识这种区别对于政府制定现实的宏观经济政策非常重要。首先，财政政策可以人为地对经济進行结构性调整，而纯粹的货币政策则只能实现总量调整。其次，财政政策通常是将资金转移给政府使用，而货币政策则通常是将资金转给民间使用，二者在效率上存在巨大的差别。这里我们只重点讨论财政政策和货币政策的第二类区别。 　　扩张性财政政策无论是通过增发货币融资还是通过发行债券融资，实际上都是将民间资金“借给”政府使用，只不过前一种方式是“借而不还”，而后一种方式是“有借有还”。货币主义学派认为，财政政策不仅会“挤出”相当数量的民间投资，而且把民间资金交给政府使用肯定会比留在民间使用更缺乏效率，尤其是第一种融资方式（相当于征税）。因此，他们主张采用更为有效的货币政策代替低效率的财政政策。扩张性货币政策之所以有效是因为它是通过（暂时）降低资金成本从而扩大民间投资的方式来实现经济扩张的。 　　然而宏观经济政策的真正革命发生在上个世纪70年代。2004年的诺贝尔经济学奖获得者Kydland和Prescott于1977年提出最优货币政策的动态不一致性理论，彻底否定了相机抉择的货币政策的有效性。他们认为，由于存在所得税和政府对最低工资立法的限制，劳动力市场不能完全出清，经济处于一种自然失业率状态，政府为了消除由税收扭曲和最低工资立法所造成的自然失业现象，往往会诉诸相机抉择的“意外”通货膨胀政策来降低工资和利率的真实水平，力求提高市场对劳动力和资本的需求，增加就业和产出水平。但是，由于公众存在理性预期，他们在签订工资和投资合约时会把未来所可能发生的通货膨胀考虑进去，所以，最终的均衡结果是，通货膨胀增加了，但是，就业和产出水平仍维持在自然失业率状态。这就是所谓最优货币政策的动态不一致现象，它是欧美各国在20世纪70年代产生“经济滞胀”的根本原因。他们认为，要改进这种差的均衡结果，就必须采用货币政策规则来代替“相机抉择”（Discretion）的政策。所以西方各国的货币当局在经历了70年代“经济滞胀”的困扰后，于80年代末期纷纷把维持价格的稳定作为实施货币政策的首要目标。 　　目前世界各国一般都摒弃了缺乏效率的财政政策，而仅专注于以实现价格和币值稳定为首要目标的货币政策，即通过货币政策操作来实现CPI物价指数（尤其是核心CPI指数）的基本稳定。但是，有必要指出的是，货币当局在实施货币政策时，不论是采用怎样的中介工具，央行最终的调控对象都要落到货币供应量这个指标上来，如果央行所选取的中介工具与货币供应量不存在灵敏的互动关系，那么这个中介工具也就无法实现央行既定的货币政策目标。由此看来，对于宏观调控有决定意义的是货币供应量尤其是基础货币的存量与增量指标。 　　二、我国货币政策操作存在的诸多悖论