2009年01月04日.doc

2009年月日0510Email： zhouj@ 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 竞争的加剧，单靠成本优势是无法成功进入国际市场的。 2、公司研发和销售的战略 公司的研究实力在行业内是数一数二的，从公司每年批准的新产品以及丰富的后续产品梯队略见一斑。公司的研发思路非常清晰，首先是瞄准国内目前还没有厂家生产的产品，做到国内首仿。其次紧跟国外临床研究前沿，公司有专门的专家团队提供最新前沿信息，在分析目标病例人群的基础上进行研究。最后则是在一个领域内产品要全面，现在单靠一个首仿产品是没有竞争力的，例如公司的肿瘤系列产品几乎包括了抗肿瘤的所有类别，产品之间能够很好的互补，增强竞争力。 图 数据来源：国联证券 公司的销售能力也是业界公认的，公司管理层认为优势主要体现在以下四个方面： 覆盖面广：公司销售网络在东南沿海已经覆盖到县级医院，其 他地区则覆盖到地市级医院。 业务员素质高：公司会不定期对业务员进行培训以及再就业的培训。 立体营销：公司会为整个销售队伍创造良好条件，会定期和各地区卫生厅和医疗机构举办一些活动，为营销提供支持。 产品质量优质：公司的产品一般都已经达到了欧洲和美国的质量标准，因此医生接受度大。 3、公司主要产品及后备产品现状： 公司的主力产品奥沙利铂将继续维持10%以上的增长，多西他赛维持20%以上的增长，销售收入将达到5亿元以上，未来的增长点则主要是胃癌新适应症的扩展，即使不能很快获批，多西他赛类本身正处于高速增长期，有望成为全球最大的单品抗肿瘤药。而公司抗肿瘤的二线产品来曲唑今年预计过亿，这主要与产品新增适应症以及乳腺癌发病人群的增加有关。而另一潜力产品伊立替康预计则达到2亿元销售额，未来主要看点则是新适应症的批准。 后续新产品：左叶酸钙已经批准生产，卡曲沙星已报生产，而艾瑞昔布则正处于三期临床总结阶段，预计这些产品09年有望上市。而09年有望获批的培门冬梅、S1替加氟复方制剂是公司的“重磅炸弹”，定位类似于奥沙利铂，我们预计此两类产品要到2010年才能贡献利润，而2010年预计推出的另一潜力产品阿帕替尼目前也已经进行二期临床。 4、投资建议： 对于恒瑞医药这样的企业其优势，我们不言而喻。但是对于未来我们也有些许的担忧，公司在过去凭借着“首仿”、“大市场、大病种”及“技术壁垒”，在抗肿瘤仿制药领域开创了自己的天地。那未来呢？公司开始渐渐感受到了首仿药市场的竞争压力，转向“创新药”，并从抗肿瘤产品积极向心血管和手术后产品进军。单纯从心血管领域的竞争来说，绝不亚于抗肿瘤类产品，而且在各个细分领域都存在着各自的强势品种，凭借公司目前的产品，难度可见一斑。而我们都知道创新药的研发即使是在国际大型医药企业来说，很多时候也是吃力不讨好的事情。公司未来三年的成长主要还是依靠仿制药来依托，预计在30%左右的幅度。 我们预测公司2008-2010年的每股收益分别是0.96元、1.27元和1.67元。2009年的市盈率是30.32X，相对于医药行业整体16X，化学制剂13X，略显昂贵，但是考虑到公司长期快速的增长，创新药的开拓者，我们愿意赋予公司一定的溢价。因此基本赞同市场目前的估值水平。给予“谨慎推荐”评级。 表1:主要产品盈利预测表 产品类别 2005A 2006A 2007A 2008E 2009E 2010E 抗肿瘤药 销售收入 690 841.8 1166.8 1516 1940.48 2483.81 增长率 19.53 22 38.61 30 25 25 毛利 607.2 749.202 1055.95 1364.4 1736.73 2210.6 毛利率 88 89 90.5 90 89.5 89 抗感染药 销售收入 237.52 225.64 338.64 406.37 483.58 565.79 增长率 -7 -5 50.08 20 19 17 毛利 190.02 180.51 270.91 321.03 386.86 452.63 毛利率 80 80 80 79 80 80 麻醉镇痛药 销售收入 100.5 139.69 234.69 352.03 510.44 689.1 增长率 38.01 39 68 52 40 35 毛利 84.42 111.75 199.44 295.7 426.22 571.95 毛利率 84 80 84.98 84 83.5 83 原料药 销售收入 35 38 44 63 76 87