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2015 年05 月13 日 地方债发行置换点评 核心观点： 主讲人：  地方债发行置换按照定向和公开两种式， 考虑 孙彬彬博士 发行难度，预计定向为主，公开为辅，一般债 固收研究主管 为主，专项为辅。  定向发行采取市场化协商，要求8 月31 日前完 成，发行收益率区间为发行日前 1 到5 个工作 日相同期限国债平均收益率，上限为改均值上 主办方： 浮30%。 招商证券  综合考虑发行管理办法，预计地方债发行利率 在国债和国开之间，可能在同期国债基础上上 浮10%左右，目前参考收益率为3.7%。  时间紧、任务重，银行压力大。央行的行为偏 于幕后，相关政策支持一旦低于预期资金面仍 然承压。  地方债务置换方案出台，财政约束阶段性缓解， 从稳增长资金来源考虑，有效疏通传导渠道， 利好经济基本面，对长端不利。  地方债务处置迈出实质性一部，后续需要进行 关注城投转型问题，重申地方债发行置换低于 宽信用防风险，但平台转型压力下，城投债性 价比不高，估值压力没有缓解，维持中性判断。 1 会议简介：三部委联合发文推动地方债定向承销发行，江苏省第一批地方债 定于下周一发行，时间紧、任务重，银行压力大。本轮定向发行有哪些特殊之处？ 央行有何安排？债券市场又将面临何种影响？地方债务处臵第一步已经迈出，未 来城投债投资策略如何？招商证券固收研究主管孙彬彬博士将为各位投资者答 疑解惑，欢迎各位参与。 高志刚： 尊敬的各位投资者，大家上午好！我是招商固收研究员高志刚，欢迎参加招 商固收举办的地方债发行臵换专题电话交流会，本次电话会议将分为两个环节： 首先将由招商固收研究主管孙彬彬博士就本轮臵换的一些问题作主题演讲，之后 我们将留有提问时间，现在首先有请孙博士为大家演讲。 孙彬彬： 尊敬的各位投资者大家早上好！地方债发行臵换这件事情通过去年 9 月份 43 号文落地以后到现在，市场应该说是期盼着它赶紧落下来，但是当中经历了 一波三折，昨天晚上定向发行的方式，包括之前市场传的所谓的不管是QE 还是 QQ，大家的猜测基本上也应该实现了。 第二个是地方债发了一系列的管理办法，很明确就是公开发行，把两份文件 合在一起，基本上就是地方债整体性的发行臵换，应该说从顶层设计和具体操作 环节两个纬度来看，基本上都已经完全准备充分了，下面就涉及到具体的发行环 节了。所以就这两个方面对市场的影响，我会具体地先跟大家交流。 第一个就是昨天三部委，财政部、央行和银监会联合发了102 号文，102 号 文里面有几个方面，提醒大家要注意一下，第一个就是采取了一个定向承销的方 式，这个定向承销的方式面对了一个具体的债务，是指地方政府存量债务中的特 定债权人，采取的是定向的方式发行，然后就是臵换本地区地方政府相应的存量 债务。 然后臵换的债务，对应的是什么范围呢？明确的一点，还是按照 2013 年 6 月30 日，就是2013 年当时的审计结果，截止2013 年630