我国期货市场持仓与套期保值功能研究.docVIP

我国期货市场持仓与套期保值功能研究　　持仓不足是当前国内期货市场发展过程中的一个重要问题，而持仓问题的产生很大一部分源于制度因素，严格的保证金制度、涨跌停板制度、复杂的交割制度、限仓制度以及套保头寸审批制度等制度因素导致套期保值交易成本上升，保值效果下降，持仓总量难以增加。要有效改善持仓现状、更好地发挥期货市场套期保值规避风险和价格发现的功能，就要推动制度变革使其与市场发展相匹配，并积极培育套期保值参与主体，完善期货市场整体建设。　　　　远近月持仓分布不合理、市场参与者结构失衡等是当前国内期货持仓总量不足、结构不合理的重要表征，而持仓中这些问题的出现有其深刻的制度根源。我国的期货市场产生于20世纪末，其发展过程几经波折，严格的市场运行规则，有效遏制了期货市场的混乱发展态势，控制了市场风险，使期货交易逐步规范化，对市场的稳定成长发挥了重要作用，但过度的制度约束也影响了期货市场的活力，制约了期货市场功能的有效发挥。在当前期货市场加速发展的情况下，这些制度约束对期货市场进一步发展的制约性不断增强，对持仓的增加和套期保值功能的发挥也带来了一定消极影响。　　一、影响持仓的制度因素　　１．严格的保证金制度　　我国的期货保证金要求大大高于国际普遍水平，同时，从进入交割月前一个月开始，为了防止实物交割违约风险，交易所还会逐步提高保证金水平，一个月之内保证金水平连升３次，由初始的5%—8%迅速上升至20%左右，到交割月一般更是高达30%，大幅提高了市场参与者的资金占用率，从而增加了交易成本，限制了持仓的扩大。在这种情况下，对交易成本和资金流动性要求高的投机者的持仓意向会大幅移动到远月合约，以降低交易成本。而套期保值者在近月合约既无投机对手盘又存在高成本的情况下，出于交易成本和市场流动性的考虑也将仓位移至远期合约，从而导致了国内期货市场远近月持仓分布不合理的现象。　　郑州商品交易所部分品种交割月前一个月的保证金水平（%）　　　　　　　　为了控制市场风险，当市场持仓总额增加时，交易所也会提高保证金水平，在降低市场投机风险的同时也削弱了市场容量，对市场的流动性起到抑制作用。　　大连商品交易所部分品种持仓变化时交易保证金的收取（%）　　　　　　　　　　相比之下，美国的保证金制度就要宽松很多。以CBOT的玉米、大豆合约为例，合约在进入交割月前一个月和交割月，保证金都维持在与远期合约相同的水平，远近月合约基本不存在交易成本上的差别，因此市场参与者大都选择近月合约进行交易，套期保值者可以根据自身生产经营情况选择近月合约建仓保值，取得较好的套期保值效果。此外，套期保值者的仓位一般较大，保证金占用成本负担重，美国还对套期保值者和投机者的保证金水平区分对待，对套期保值者降低保证金水平，鼓励其参与期货市场，而我国对套期保值者和投机者则采用同等的保证金要求。　　CBOT投机和套期保值保证金对比（美元/手）　　　　　　　　２．涨跌停板制度的限制　　从涨跌停板幅度来看，CBOT的大豆、玉米等合约从交割月前一个月的倒数第二个交易日开始放开涨跌停板，允许期货价格自由波动；而我国的期货交易进入交割月后涨跌停板幅度有所提高，但程度非常有限。例如，大连商品交易所大豆、玉米等合约的涨跌停板由4%—5%提至6%。相比于美国，我国期货市场的价格波动在交割月还是被限定在一个很小的范围内，这对交割月期现价格趋于一致的变动规律产生影响，不利于期货价格向现货价格合理回归，对套期保值效果也会产生负面影响，造成套期保值者不必要的损失。此外，在市场出现连续３个同向停板时，国内交易所会实行强行平仓措施，该措施并未对套保头寸进行特别保护，可能会造成部分套期保值者被迫出局，使套期保值者的套保计划无法顺利完成，打击了套保者参与的积极性，抑制了套保持仓的增加。而美国的期货交易所没有这种停板强平措施，避免了套保者的被动出局。　　大连商品交易所涨跌停板标准（%）　　　　　　　　　３．复杂的交割制度　　CBOT农产品期货可以以船运凭证代替传统仓单，通过散装船舱进行交割，省去入库仓储等流程，大大降低了运输费、仓储费等交易成本，精简了交割流程，提高了交割效率，也实现了期货市场与现货市场运作机制的合理衔接，使期现市场的联系更为紧密，为套期保值者创造了便利条件。我国的交割制度相较于美国来说更为复杂，交割仓库有限、交割手续繁琐、交割品级要求严格等问题造成交割成本大大提高，使套期保值者参与实物交割的积极性降低，不利于套期保值者根据其生产经营状况进行合理安排，影响了套期保值效果，抑制了现货市场主体参与套期保值的积极性。　　４．限仓与套保头寸审批制度　　我国的期货交易所实行限仓制度，即规定会员可以持有的按单边计算的某一合约投机头寸的最大数额，其目的是为了防范操作市场价格的行为以及