投机与国际石油价格波动基于贸易中介视角的分析.pdfVIP

专 论 ·ECONOMIC FOCUS 投机与国际石油价格波动 ——基于贸易中介视角的分析* □孙泽生 管清友（浙江科技学院 清华大学） 自2003年以来，国际油价大起大落：从每桶30美元飚至147美元的高位，后又跌至40美元以下。油价的起伏不 定，与投机究竟存在何种关联？是其因还是其果？文章立足贸易中介视角，探讨了影响油价的机理，分析了油价波动的 成因，由此提出了加强市场监管、避免过度投机的全球治理思路。 由于近年来油价上涨和投机规模扩大几乎同时发 响，起到了发现价格的功能。 生，油价上涨之初就不断有学者和机构指出投机推高 我们进一步分析投机者从期货交易中获得稳定溢 油价，并认为国际石油期货商故意抬高油价，2008 年7 价的可能性。期货市场间和期货市场内都存在非常强 月后的油价下跌似乎印证了投机对油价的明显影响。 的竞争，尤其在现代通信技术和数据处理技术广泛应 但笼统指出投机影响油价无助于对投机行为的监管和 用于期货交易之后，在位的会员和交易者无法获得或 国际能源治理的改善。美国商品期货交易委员会 维持其市场势力。交易者（尤其是投机者）间的竞争使 （CFTC）指出，投机交易占美国原油市场关键原油期货 期货价格很难大幅偏离合理的价格水平，因为任何此 合约交易的70% ，但投机交易份额提高并不意味着投 类偏离都会引致相应的投机交易，推动价格回复至合 机交易推高油价。2008 年以来，欧盟、国际能源署 理水平。虽然斯泰尔（Stahl，1988）坚持认为在缺乏弹 （IEA）、美国国会、CFTC 等纷纷宣布调查石油市场中 性的商品市场上，贸易中介存在通过合谋以获取垄断 的投机行为，但至今没有比较统一的结论。 势力的激励，大交易者可能会拥有一定的、短期的市场 势力，但如果期货交易规则完善，就基本能够避免出现 一、投机影响油价的理论分析 垄断者。垄断会削弱期货市场的风险规避和价格发现 期货市场是为降低交易成本而引入的一种制度设 功能，长期垄断会驱赶交易者“脱媒”直接交易，或转移 计，提供有助于买卖双方进行交易的场所、设施和标准 交易地。显然，如考虑到期货交易的可竞争性，可信的 化的期货合约，但它本身并不参与期货交易活动。虽 进入威胁会推动交易者的利润趋向于零。因而，至少 然期货市场具很强的规模经济特征，但为与生产者和 长期内，除非存在某种纵向一体化的制度安排，期货市 消费者之间的直接交易（即脱媒，disintermediation）相 场和投机者难以参与到贸易商品经济租金的分配中， 竞争，它无法获得超额的经济租金。按照买卖期货合 期货市场或投机者很难获得稳定溢价，投机者通过增 约的目的，期货合约交易者可分为套保者和投机者两 加市场信息而获得的利润只是一种高不确定性下的 类。前者包括贸易商品生产者和消费者，其交易目标 “风险溢价”。 是进行风险规避；而后者则基于对价格波动的预测，试 虽然缺乏完整的投机者利润数据，我们仍可以确 图通过低买高卖（买卖价差乘以交易量）获得风险利 证以上结论。在美国国会参议院（2006）的报告中， 润。显然，投机者的买卖价差决策提供了流动性，实现 2005 年，一家称为Amaranth Advisors 的对冲基金盈利 了期货市场出清，起到了贸易中介的作用。投机者与 额名列全美第二，其经理获得了7500 万～1 亿美元的 套保者之间的交易一方面创造了市场，提供了流动性 收入。但其2006 年一个月内的亏损就达到60 亿美元， 和即时性，使期货交易更易达成、交易成本更低；另一 相当于-66% 的收益率（Anderson ，2006）。按照史图斯 方面，为获取更大利润，投机者有非常强的激励研究相 （Stulz，2007）的总结，对冲基金经理大都有不对称的补 关商品的供需状况。大批投机者的存在使得对贸易商 偿合同，他们可得到基金净资产值1%～2% 的固定补 品供需的研究更深入，对公开信息的利用更充分，通过 偿和超额收益率之上