第十三章 融资理论与融资模式.ppt

 第十三章 融资理论与融资模式 融资与融资方式 现代融资理论 融资模式的分类和特点 融资方式 内源融资和外源融资：内源融资是指投资主体把自己积累的储蓄用于投资活动，企业的外源融资由于受不同融资环境的影响，一般说来，分为直接融资方式和间接融资方式。所谓直接融资是指资金需求者（资金短缺企业）在资本市场直接出售股票和债券给资金供给者（资金盈余部门）获取所需资金的融资方式。间接融资是指资金在盈余部门和短缺部门之间的流动，是通过金融中介机构（主要指商业银行）充当信用媒介实现的。 经济条件的变化与融资方式的历史演变 在单一的自给自足的农业经济时代，融资问题并不突出，融资方式也甚为简单，主要以企业内部的积累资金为主。 随着经济的逐步发展和经济规模的不断扩大，企业扩大再生产所需要的资本更多地寻求外部的资金来源成为客观必然。在此背景下，商业银行等金融机构得到了迅速的发展 。 经济的进一步发展使资金赤字单位对资金的需求量大大膨胀，单一的银行贷款己经很难满足企业发展的需要，人们又开始重新重视起直接融资的作用。 在新的历史时期，市场经济高度发达，金融市场在促进经济发展中的作用越来越明显，直接融资和间接融资获得了共同的发展，可以满足不同经济主体在融资和投资方面的需求。 现代融资理论 融资理论也称为融资结构理论。现代融资理论的创立是以MM定理的提出为标志的。20世纪70年代的权衡理论以及80年代信息非对称理论的出现，使企业融资理论得到了极大的发展且日臻完善，现已经发展成为一个比较成熟的理论，它是西方金融环境、资本市场和公司理财背景发展到一定阶段的产物，并在西方各国的企业融资行为中起到了理论指导的作用。 MM理论 1958年，美国学者莫迪格利亚尼和米勒(Modigliani and Miller,1958)在《美国经济评论》上发表了《资本成本、公司财务与投资理论》一文，提出了著名的MM理论，创立了现代融资理论。 MM理论的主要内容包括早期的MM理论即无公司税的MM理论和经过修正的MM理论即有公司税的MM理论以及米勒模型。  无公司税的MM理论 1 假设： 1、资本市场是完善的，股票和债券无交易成本。 2、投资者个人的借款利率与企业的借款利率相同，且无负债风险。 3、投资者可按个人意愿进行各种套利活动，不受任何法律的制约，无公司和个人所得税。 4、企业经营风险的高低由息税前盈利的标准差衡量；企业的经营风险相同，则它们所属的经营风险也相同。 5、投资者对公司的未来收益及风险的预期是相同的。 6、企业的增长率为零，即息税前盈利EBIT固定不变，财务杠杆收益全部支付给股东。 7、各期的现金流量预测值为固定量，构成等额年金，且会持续到永远。 无公司税的MM理论 ２ 定理Ⅰ“任何企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相适应的预期收益率进行资本化的预期收益水平”。 用公式表示如下： V=(S+D)=X/式中：V为企业市场价值；S为企业股权资本价值；D为企业债权资本价值，X为企业的预期收益；为k等级的预期资产收益率。 无公司税的MM理论 3 定理Ⅱ：“股票每股预期收益率应等于处于同一风险程度的纯粹权益流量相适应的资本化率，再加上与其财务风险相联系的溢价。其中财务风险是以负债权益比率与纯粹权益流量资本化率和利率之间差价的乘积来衡量。”用公式表示为： 式中： 为属于k风险等级的任何一个企业股票的预期收益率；r为负债的利率；其它符号同上。  MM公司税模型 1 莫迪格利亚尼和米勒对 MM理论进行了修正，使它更接近于现实。其要点是把公司所得税的影响引入了原来的分析之中，从而得出了相反的结论：负债会因利息减税作用而增加企业的价值，因此企业负债率越高越好。他们认为按照美国税法，企业对债券持有人支付的利息计入成本而免交企业所得税，而股息支出和税前净利润要缴企业所得税。这样，利息具有减税作用，从而使企业价值随着负债融资程度的提高而增加。  MM公司税模型 2 命题1：无负债企业的价值等于企业所得税后利润除以企业权益资本成本率；而负债企业的价值则等于同类风险的无负债企业的价值加上负债节税利益。用公式表示为：  MM公司税模型 3 命题2 ：负债企业的权益资本成本率(k),等于同类风险的无负债企业的权益资本成本率(k)加上风险报酬，而风险报酬则依据负债融资程度与公司所得税而定。即：k=k+(k-k)(1-T)(D/S) 式中：k为负债的利率，S为普通股市场价值。 米勒模型 1 修正的MM理论，考虑了公司所得税的影响，但未考虑个人所得税的影响；为此，米勒在1976年建立了一个包括公司所得税和个人所得税在内的模型。米勒模型的表达式为： 式中，为企业所得税；为对普通股股息征收的