上市公司控制权转移与隧道效应分析.pdfVIP

上市公司 上市公司控制权转移与“隧道效应”分析 刘 平 (上海社会科学院部门经济研究所，上海 200020) 摘要：本文从关联交易的角度，对公司管理者收购上市公司控制 Abstract： 权(MBO)与民营企业收购上市公司控制权(PBO)以后的“隧道效 应”进行了实证分析和比较分析。结果发现：两种类型的收购发 生以后都可能产生“隧道效应”，但证据尚不够充分。另外， MBO公司比PBO公司显示出更大的产生隧道效应的可能性。 关键词：公司控制权；管理层收购；公司购并；隧道效应 作者简介：刘平，女，日本商学博士，上海社会科学院部门经济 研究所副研究员，研究方向：公司治理、收购与兼并。 Key words： 中图分类号：F421.36文献标识码：A effect 以往的大量研究已经表明，公司 司的机会等等。二是通过发行能够冲 文献回顾 控制权存在较高的私有收益，而利用 减每股收益的股票，或者实施内幕交 隧道效应被认为是公司控股股东或公 最早对“掘隧(Tunneling)”概念做 易、并购或其他金融交易使少数股东 司实际控制人获取公司控制权私有收 出定义的是Johnson et al.(2000)[1]，根 利益受损，控股股东获益。La Porta et [2] 益的主要途径之一。在我国上市公司 据他们的定义，“掘隧”行为是指一 al.(1999)的研究表明，东、西欧，亚 中，公司控股股东利用关联交易等手 个公司的控股股东为了自己的利益而 洲，拉丁美洲的许多公司都存在一个 段挖掘利益输送的“隧道”从上市公 将所控制的公司的资产或利润转移出 控股股东，而他通常又担任公司的最 司转移资金或资产的行为时有发生， 去的行为，也就是我们通常所说的利 高经营者。这些地区的公司控股股东 严重的甚至将上市公司当作“提款 益输送行为。这个控股股东通常也是 的“掘隧”行为较为突出，原因主要 机”或“抽血”工具，从而使上市公 该公司的最高经营者，他可能通过两 是对控股股东“掘隧”行为的限制性 司以及广大中小股东、投资者的利益 类途径转移所控制的公司资源，为自 法规以及小股东保护的法律不够完 受损，这成为我国上市公司治理的一 己输送利益：一是通过自买自卖交易 善。这甚至影响到了这些公司在 大问题。本文以发生管理者收购与民 合同，包括直接使用窃取和欺诈的手 1997～1998年间发生的金融危机中的 营企业收购上市公司控制权的案例为 段，而这种违法行为却不会被发现或 表现，保护小股东的法律法规较完备 研究对象，考察公司控制权被收购后 者即使被发现也不会受到任何惩罚； 的国家，在那场金融危机中受到的影 是否发生隧道效应，从这一角度验证 此外还可能以对控股股东有利的价格 响更小。 公司控制权转让给不同主体对公司治 出售公司资产以及过度提高经营者报 实际上，根据上述 理产生的影响。 酬、为其贷款提供担保、掠夺属于公 (2000)对“掘隧”的定义及其途径的 证券市场导报 2007年4月号 51 上市公司 描述，在中国的上市公司中这种控 股股东是普遍存在且其掘隧行为也 是普遍存在的，其掘隧行为主要通 过关联交易、占用上市公司资金或 资产、制定有利于控股股东的利益 分配政策、过度提高经营者报酬等 途径加以实施。 国内学者一般将这种“掘隧”行 为翻译成“隧道”效应，或称为大