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金融风险的度量——久期、凸性及久期缺口模型 一、久期的概念与推导 1、直观理解 四项投资的现金流（入）如下 问题： 如何比较四项投资的风险？ 思路： 设置一个指标，综合衡量时间跨度和流量大小？ 同时体现出对风险因子的敏感性程度？ ——久期 假定某息票债券的基本信息如下： 面值 息票率 到期日 第 期末的现金流 贴现率（即市场基准利率） 于是有 问题： 市场利率的变化对债券价格 有怎样的影响？ 在贴现率发生较小变化的情况下，根据Taylor展开式，可得 其中 称为久期 考察 是一个以 为权 对时间 t 的加权和 或者，可以认为 久期是项目或资产的平均回收期 （基于现金流现值的加权） 考察 表示 当期现金流的折现值/总现金流折现值 3、久期的经济学解释 将 变形得 或者取其离散形式 （之所以采用 ≈ ，是因为 的推导采取的是Taylor一阶近似，当利率的变化比较大时，取一阶近似是不对的） 考察 或者 发现： 久期反映了债券价格对市场利率或贴现率变化的敏感程度 例1： 假定某债券的久期为5年，当市场利率为8%时，该债券的市场价格为120元，如果市场利率升为9%，该债券的市场价格将发生怎样的变化？ 考察久期公式 当市场利率变化由8%升为9%时，贴现因子（1+y）的变化比率为(9%-8%)/(1+8%) =0.92593% 所以 该债券的市场价格将 下降0.92593%×5=4.62963% 即下降为120×(1-0.462963%)=114.44444元 4、修正久期 定义修正久期： ——反映收益率曲线 平移一单位引起债券价格变化的百分比 比较 显然 例2 假定某债券的修正久期为5年，当市场利率为8%时，该债券的市场价格为120元，如果市场利率升为9%，该债券的市场价格将发生怎样的变化？ 考察 有： 市场利率绝对上升量为1%，因此债券的市场价格将降低1%×5=5% 因此债券的市场价格将降为120×(1-5%)=144元 5、久期的推导Ⅱ：付息方式为半年一次 6、久期的推导Ⅲ：利息一年支付a次 二、久期的性质 ①息票债券的久期一般小于债券的到期期限 ②零息债券的久期是其到期期限 ③息票债券久期的上限是相应的永久债券的久期 令 则有 ④ 分析： 如果债券价值被认为是可以变化的；假定各期的息票利率同等变动，则显然，该变化对久期无影响（相当于各期的权未变 如果债券价值是不变的，在此前提下假定息票利率的变化，则意味着总的时长发生变化，于是有以下分析 虽然此时Fi已经被消掉，但是，T却成为i的函数 令 将 以 表示 然后对 求导 ——情况比较复杂，应该根据 和 之间的关系进行讨论 故课本上的结论有误（见P64结论2） （进一步的讨论留做课后思考题） ⑤ 分析： 直观分析 进一步的讨论： 令时间连续，且 则 令 与 无关 Excel演示 略 综合上述 久期只是一个经验性、粗略性标识指标 练习 请对 、 做出分析 三、久期应用的缺陷 如果不同期限的贴现率不同，则久期的衡量精度下降 如果贴现率（或者说市场基准利率）变化幅度比较大，则久期的衡量精度下降 （为了克服上面的第二种缺陷，引入凸性） 四、久期缺口模型 1、利率敏感性（资产、负债）价值变化与久期 令利率敏感性资产价值为 ， 则有 其中 为资产的久期 令利率敏感性负债价值为 ， 则有 其中 为负债的久期 2、（利率敏感性）净资产增加量为 其中 为久期缺口 为（利率敏感性）资产负债率 3、基本结论 由 可知： ⑴当 ，即资产平均回收期相对较长时，利率上升将导致净资产价值下降 ⑵当 ，即负债平均回收期相对较长时，利率上升将导致净资产价值上升 ⑶在利率变化方向不确定的情况下，预防利率风险的比较好的办法，就是力求使 4、进一步探讨 从久期缺口角度，为了防止利率风险，可行操作包括： 调整利率敏感性资产负债比 调整利率敏感性资产的久期 调整利率敏感性负债的久期 力争使 五、凸性 1、概念