201004我国投资者情绪与股票收益实证研究.pdfVIP

第31卷第166期 财经理论与实践(双月刊) V01．31NO．166 2010年7月 THETHEORYANDPRACTICEOFFINANCEANDECONOMICS Jul． 2010 ·证券与投资· 我国投资者情绪与股票收益实证研究 晏艳阳1，蒋恒波1，杨 光2 (1．湖南大学金融与统计学院，湖南长沙410079I2．中国人民银行广州分行，广东广州510000)。 摘要：根据投资者情绪是股票价格形成重要影响因素这一研究观点，围绕投资者情绪是否构成系统性 风险及其对不同类型股票的差异化影响，运用我国股市交易数据进行的实证研究结果表明，投资者情绪不构 成股市的系统性风险，但对不同市值的股票有着差异化的影响，随着股票的“投机性”增加。投资者情绪对其 影响也增大。此外，投资者情绪会削弱股票收益与其波动的正相关性，且对于。投机性”越高的股票，这一影 响也越大。 关键词：噪声交易；投机性；投资者情绪；股票波动；股票收益 中图分类号：F830．59 文献标识码： A 文章编号：1003—7217(2010)04--0027—05 风险。在资本资产定价模型当中，单个股票的风险 一、引言 对有效组合的收益不构成影响，系统性风险起着决 以Samuleson，Fama等学者所创立并发展的 定性的作用。Wayne “有效市场假说”(EMH)理论把股票市场中的投资～1995年的投资者情绪与股票收益之间的关系进 者看成为理性投资主体，认为资产的价格应该完全 行了实证研究，其结果表明投资者情绪构成了股市 理性地反映其基本价值即为预期股息贴现值之和。 的系统风险并得到了相应的补偿[5]。然而，随后的 因为即使存在非理性的投资者，套利活动的存在也 一些实证研究得出了不同的结论。Lemmon等 将迅速地消除其对股票价格的影响。然而，金融市 场上的金融资产的价格与价值相偏离的众多“异 及个人投资者持股较多的股票收益之间有着密切的 象”对该理论提出了挑战。随之崛起的行为金融学 理论认为股票的价格不仅取决于其内在因素，同时 情绪指数，表明该指数与高科技类股票指数具有很 也受到参与主体自身行为的影响，即投资者心理因 强的相关性口]。国内的研究也得出了同样的结论， 素对股票的价格及其变动有着重要的作用。De- 张强等(2007)对我国股市投资者情绪与股票收益之 long，Shleifer，Summer和Waldman(1990)发表的间的关系进行了检验，认为投资者情绪是影响股票 噪声交易模型(DSSW)首次将投资者情绪引入股票价格的重要因素，但对不同的市场和组合的影响方 价格决定模型当中，认为投资者情绪是影响股票均 式不同且未形成系统风险[s3。 衡价格的内在因素[1]。随后Barberis，Shleifer， 从上述研究可以得出，投资者情绪是决定股票 Vishny(1998)；Daniel，Hirshlei，Subrahmanyam价格均衡形成的系统因子，但其对不同类型的股票 (1998)，Hong，Stein(1999)所构建的BSV模型、影响程度不同，即没有构成系统风险。而资本资产 DHS模型、HS模型迸一步阐述了投资者情绪对股定价模型当中，非系统性风险对于有效资产组合的 票价格作用的内在机理[2’‘]。此外，大量的实证研 价格与收益不产生影响，联系到我国股市的实际情 究也验证了投资者情绪对于股票价格的影响。 况明显存在一个悖论。本文将在此基础上对我国股 在确定投资者情绪是股票均衡价格形成的影响 市横截面收益特征展开研究，从市值规模的角度将 因素之后，研究的重点转向投资者情绪对均衡价格 股票分