(d)利率品以及流动性分析.ppt

- * - （2）各因素年内波动影响分析 财政收支、流通中现金、外汇占款、对波动影响较大 - * - （3） 中国-半封闭金融环境下的货币周期律 半封闭金融环境下的货币周期律 外汇占款决定货币增量 财政收支主导货币波动 公开市场操作缓解或加剧波动, 但不改变趋势 现金需求影响节前存款 - * - （4） 外汇占款：全球经济增长驱动力减弱，增速趋缓 全球经济增长乏力将制约外汇占款流入，外汇占款增长下降 - * - （5） 外汇占款：短期取决于人民币升值预期 短期取决于人民币升值预期 - * - （6） 财政收入增速滞后于名义GDP增速 财政收入与名义GDP增速高度相关（1996～2011） - * - （7） 财政收支周期性强，决定超储率年内波动 财政收支增长相对刚性，季节性特征明显（2007～2010 单位：亿元） 周期特征来源于财政体制，短期内不会改变 - * - （8） 财政收支周期性强，决定超储率年内波动 财政收支增长相对刚性，季节性特征明显（2011～2012 单位：亿元） 今年后四个月财政净支出，同比去年下降12%，所以温在忽悠 - * - （9） 财政收支年月波动规律取决于税收制度和财政预算体系 微观波动取决于征税时点和月末财政资金下发时点 - * - （10） 财政收支年月波动规律取决于税收制度和财政预算体系 征税时点影响银行间资金价格 - * - （11） 财政收支年月波动规律取决于税收制度和财政预算体系 微观波动取决于征税时点和月末财政资金下发时点 - * - （12） 手持现金和库存现金需求影响节前资金投放 手持现金需求季节性特征明显（2006～2012 单位：万亿元） - * - （13） 超储测算与公开市场操作时间窗口 财政收支周期决定货币扩张节奏，新的监管条件下，信贷受影响更加直接 春节、四五月份超储率快速下降，7、8月份下降到1.5%以下，10月份达到最低点 关键假设：2012年新增外汇占款4千亿，财政赤字8000亿，信贷投放8.5万亿 - * - 政策型利率解读—公开市场操作模式变迁 公开市场发行模式的变迁 2002年7月3日—2004年2月17日：该期间公开市场的主要操作品种是3M票据，该期限品种对于资金面因素更为敏感，因此公开市场利率对于中央银行政策意图的体现较弱。此外，由于当时的发行模式是中央银行先公布发行规模，然后由各家一级交易商自主设定投标数量和投标利率，这导致了中央银行对于发行利率变化的控制力度不强 2004年2月17日—2006年9月份：该期间公开市场操作的重点集中在1年期中央银行票据发行上。1年期品种在一定程度上摆脱了短期资金面扰动的影响，更强的传递出了中央银行的货币政策意图。但是由于当时的发行模式依然是先确定发行量、再自主投标（虽然各家一级交易商在投标前须向中央银行提前预报投标数量和投标利率，但是所预报的内容在实际投标过程中并没有强制执行的义务），因此中央银行对于发行利率的控制力度虽有所增强，但是总体依然有限 2006年9月份至今：该期间中央银行票据发行制度的一个最重大变化就是一级交易商需要提前上报投标量以及投标利率，然后中央银行根据交易商上报内容汇总数据，确定发行规模，并且交易商前期的预报内容在后期的实际操作中具有强制执行性。从此开始，中央银行对于票据的发行利率具有了较强的控制力度，这种发行模式在一定程度上也消除了价格招标与数量招标之间的功能区别，因此在后期，中央银行票据发行的数量招标模式很少被使用 - * - 政策型利率解读—中央银行态度的判别 以1年期中央银行票据发行利率变化为例，中央银行在调整发行利率变化过程中存在主动性与被动性之分别 被动性调整的原因：资金紧张、法定存款利率变化…… 区分主动性调整与被动性调整的意义：从若干次中央银行主动引导利率变化的情况可以看出，主动引导型的利率变化幅度是较为巨大的，而在货币政策变化、资金面紧张倒逼情况下所形成的被动型变化幅度则相对有限 公开市场发行利率变化一览 如何辨别主动性调整和被动性调整 从量价关系判别 数量型招标方式传递信息 - * - 政策型利率解读—“交易轨”与“市场轨”分离中所蕴涵的机遇 从利率属性而言，发行利率主要体现的是政策面意图，而交易利率则主要体现市场投资者对于政策面意图的领会和预期 在某些情况下，交易利率和发行利率会产生分歧，主要表现在市场预期与现状产生差异，导致交易利率脱离发行利率约束，出现两者利差扩大的情况。在这种情况下，市场更为关注的内容则是，发行利率是否会兼顾市场预期的变化做出适当调整，即会否发生二级利率倒逼一级利率变化的状况 交易机会的产生 在中央银行主动引导利率上行或下行过程中，二级交易利率脱离一级发行利率的幅度并不值得特别关注，特别是交易利率在引导过程中是低于发行利