要约收购下上市公司控制权转移定价分析研究.pdfVIP

摘要 摘要 在现代社会，由于激烈的市场竞争，企业之间的并购日益频繁。最初的 并购往往是通过股东之间的私下交易完成的，但由于这种收购有可能损害其 他中小股东的利益，要约收购便应运而生。要约收购是一种重要而且相对规 范的收购方式，作为一种市场化的资本运作手段，由于其体现了公平、公正、 公开的市场原则，因而在发达国家得到了广泛的运用。无论是从其为上市公 司收购提供的模式创新、推动上市公司并购行为的市场化看，还是从出于对 战略性并购和大规模产业整合的引导和鼓励看，要约收购对中国证券市场的 健康发展具有显著的积极意义。 2005年5月份，股权分置改革正式启动，股票市场的流通性增强，股票 交易将真正从。少数股权市场”过渡到“多数股权市场”，制度障碍的扫除将 为上市公司的并购活动创造了条件。资本市场在全流通体系下将充分显现和 发挥资源配置的功能，上市公司的整体质量将得到提高，市场化的并购手段 与支付手段也将得到广泛地运用。股改以前，上市公司控制权转移几乎都是 通过协议收购完成的。股改后虽然协议收购还会在一定时期内存在，但随着 相关法规对部分要约收购的认可，其将成为协议收购之外的另一种主要的收 购模式。而且从长远看，要约收购将成为公司产权更迭的主要方式。中国从 2003年诞生的第一起要约收购事件一南钢股份收购案开始，每一例要约收 购的发生都会吸引各方人士的密切关注。但是截至2006年为止，国内发生的 20余起要约收购案件与成熟资本市场上的操作手法有着很大的差别，这其中 的根本原因就在于国内证券市场股权分置的先天不足导致要约收购价格的制 定存在缺陷。而全流通改革的逐步推进，流通股与非流通股的界限消除，资 本市场的格局逐渐规范化，要约收购市场化基础的建立，我国上市公司要约 收购行为必然会发生重大变革。 对于收购，正如怡和财团总裁申纽壁所说：“大门总是开的；关键在于价 蔓约收购下上市公司控制权转移定价研究 格”。价格意味着成本，往往决定着收购成败与否．在上市公司并购重组活动 中，不论是在哪一国资本市场中，不论并购重组的背景、方式如何不同，唯 有确定一个交易双方都能接受的价格，并购活动才能完成，而对目标公司不 恰当的估值常常导致并购失败和股东财富的损失。要约收购方式的出现，使 我国上市公司估值问题变得更加复杂。针对上述问题，本文分四个部分对要 约收购下上市公司控制权转移定价进行了研究． 第一部分，首先介绍了收购的含义，并对要约收购作了概述。包括要约 收购的含义、分类和产生条件．为力求准确，文中主要援引中国《证券法》 和‘上市公司收购管理办法》相关法律条文对要约收购的定义等作出界定。 其次，介绍了要约收购的三大优势：一是体现了证券市场的“三公”原则， 防止了内幕交易的产生；二是要约收购有利于公司信息的充分披露；三是可 以促进资源的合理有效配置，提高资源的配置效率。最后文章阐述了我国要 约收购的法律法规和现状．对我国从2003年至2006年的24起要约收购进行 了分析，发现我国的要约收购远远不是真正意义上的要约收购。整个收购过 程没有考虑诸多定价因素，大多数案例针对流通股都是零预受，零撤回。而 且在这3年发生的强制性要约收购多数被证监会豁免、有形无实，基本失去 了本来意义。 第二部分重点阐述了两个方面．一是控制权的构成，二是影响控制权转 让价格的因素。对于控制权的构成，文章提到了对价值的理解，同意价值存 在的客观性，但本文的重点是市场中的价值和价格的决定要素以及计算方法． 同时指出公司控制权具有非独立性，它很难独立地确定一个价格，只能是依 托于所对应的股权的价格。从公司股权交易的角度来看，控制权转让交易价 格应该既包括目标企业的股权价值，又包括控制权溢价。控制权溢价在收购 交易中其计价方式与股权一致，一股为一单位，表现为单位股权的溢价。本 部分还对控制权溢价存在的基础即控制权收益进行了界定，认为仅仅把控制 权收益理解为控制权所有者私人占有的收益是片面的。利用控制权为公司及 全体股东带来的共享收益同样属于控制权收益的组成部分。最后对控制权的 公共收益和私有收益分别进行了阐述。 对于影响控制权转让价格的因素：文章分别从内部因素和外部因素阐述 对控制权转移价格的影响．其中，内部因素包括决定目标公司价值的因素、 2 摘要 控制权收益、内部人抵制程度、关联交易等；而外部因素包括法律政策以及 信息获取