关于股权分置改革的思考正文部分.docVIP

第一章 导 论 第一节 股权分置的由来 中国股市是经济体制改革的产物，是在原有经济体制的裂缝中生长出来的，带有新旧经济制度交替所特有的色彩。根据新制度经济学原理，任何社会经济的发展均有其独特的路径依赖，高效率的新制度出现，必然会与原有路径下的旧制度发生冲突。在这种情况下要使新制度得以存在和发展下去，只有两种选择。要么经过大的社会动荡在短期内彻底突破旧的路径；要么向旧的制度作出妥协，在一些方面继续沿着原来的路径发展，有选择的发展新制度，即利用新制度的部分功能，而不全盘吸纳。中国股市走的是后一种路径。 在计划经济体制下，国有企业全部资金来源于国家财政拨款，由于企业长期的预算约束和投资饥渴症，财政不堪重负。1985年实行“拨改贷”，国有企业的资金来源转变为主要依赖银行贷款。由于国有企业和国有银行都是国家的，导致“赖帐机制”形成，使国有企业向银行借钱肆意无惮，由此也形成中国四大国有银行巨额的呆坏账，银行体系的运行风险增大，直接威胁到中国的宏观经济与金融稳定。在这种情况下另辟融资渠道成为必然，于是通过发行股票直接融资受到政府的重视，这是发展股市的强大的外部推动力量。随着居民收入增加，投资需求增强，这是发展股市的外部条件。直接融资开通后，股票融资有两大好处：可以获得高额的创业利润；无需偿还本金和支付利息。所以国有企业把股票融资视为几乎无成本的融资方式而对其产生了迫切和巨大的需求，这是促使股市迅速发展的内在动力。 在银行最后也不得不对国有企业停止供血时，股份制改革是他们圈钱并得以继续苟延下去的最后救命稻草。 由于股市诞生时，建立社会主义市场经济体制的目标还没有得到确立，股市也还仅仅局限于“试验”，在有关制度设计上呈现出明显的过度性，突出表现在：过多的向旧体制作妥协而弱化了股市的市场特征；过分强化了市场的融资功能而弱化了资源配置功能；过度放松了社会信用管制而导致市场信用严重缺失，并且使投资者特别是中小投资者在一定程度上成为市场制度缺失的最大也是最无辜的受害者。 在这种特定背景下产生的中国股市的目的很明确，主要是为国有企业改革和发展服务。其结果是把众多经营不善甚至难以为续的国有企业推上股市。 在对国有企业进行股份制改造中，由于担心国有资产流失，人为的把股票划分为国家股、法人股和社会公众股，国有股（国家股和法人股）占控股地位，不能上市流通。并且实行同股不同价，国有股按面值出资，公众股按发行价出资，但各股却在决策和分享股息具有相同的权利，这完全违背了同股同价和同股同权的原则。 因此，可以说股权分置现象是资本市场设立之初由其先天制度缺陷导致的必然结果，是我国经济转轨过程中的市场经济的特点在资本市场上的体现，它人为地割裂了市场，使股市的应有功能难以得到发挥。 第二节 股权分置的弊端 股权分置现象是我国由计划经济体制向有中国特色的社会主义市场经济体制转变得特定的历史条件下的产物。在当时的历史条件下有一定的合理性，但随着市场经济体制的不断完善和法制的不断健全，其先天制度设计上的不合理造成的弊端逐渐显现，主要表现在以下几个方面： 第一，造成我国股市价格悬空，蕴涵系统性风险，影响投资者信心。股权分置格局下，股票定价除包含公司基本面因素外，还包括三分之二股份暂不上市流通的预期。对于单个公司来说，由于其大部分股份不能流通，致使上市公司流通股本规模相对较小，易于受投资机构操纵，股价波动较大和定价机制扭曲。 第二，股权分置把上市公司变成股东之间的利益冲突体，而不是利益共同体。公司非流通股东与流通股东缺乏共同利益基础。流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动，而非流通股股东对此并不热心，二级市场的股价对其经济利益而言并无直接关系，其真正的利益关注点在于资产净值的增减，这样就使得二级市场的股价与企业的业绩不相称的现象时有发生。 第三，影响了国有资产的优化配置。不利于深化国有资产管理体制改革，由于国有股权不能实现市场化的动态估值，所以形不成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制，不利于上市公司的购并重组。以国有股份为主的非流通股转让市场是一个参与者有限的协议定价市场，交易机制不透明，价格发现不充分，严重影响了国有资产的顺畅流转和估值水平。从某种意义上说，在国有资产转让过程中，只有让市场定价才是杜绝腐败，维护国有资产不流失的最有效方式。 第四，股权分置对公司的经营绩效没有激励作用，这是因为非流通股份往往代表着国有资产，而国有资产一般由政府任命的人员来代理行使所有权，这就会在一定程度上造成“所有缺位”；另一方面，股价与经营绩效的联系不紧密，股价无法准确反映公司的经营业绩，这就弱化了股价对上市公司的激励和监督作用，不利于法人治理结构的完善和现代公司治理制度的建立，对上市公司的质量有一定影响。 第三节 股权分置改革势在必行 随着社会主义市场经济体制的进一步完善，这