中国房地产投资金起步模式的选择.pdfVIP

论文提要 房地产投资项目涉及的资金金额巨大，建设期和回收期长，开发商的自有资 金通常无法满足项目的资金需求。在我国房地产金融市场不完善，房地产资本市 场尚未形成的条件下，房地产开发资金的最终来源大部分为银行贷款，银行系统 承担了房地产开发项目各个环节的风险。在大量银行贷款投入到房地产领域的情 况下，房地产危机将会通过银行体系传导至整个金融系统。为了防范金融风险， 央行出台了一系列政策紧缩银行房地产信贷，但这并不是对作为支柱产业的房地 产行业的打压，而是为了弓l导房地产投资的健康化发展，促进房地产间接融资体 系向直接融资体系的转变。 多元化融资是我国房地产金融发展的必然趋势。我国急需建立一种与产业发 展相适应的房地产金融模式，要求这种模式既能够弓l导房地产业健康发展，又能 够有效防范包括金融政策在内的各种风险。因而，我们必须大力推动房地产金融 工具的创新和发展。从我国国情以及其他国家和地区的经验出发，不可否认，如 果发展得当，房地产投资基金将成为推动我国房地产金融走向成熟的有效选择。 同时，我们也看到，同国外相比，我国房地产业、信托业、产业投资基金发 展的相对滞后导致了我国对房地产投资基金理论、政策研究的滞后，相应地也导 致推出房地产投资基金的滞后。从国内的研究现状来看，业内对我国房地产投资 基金起步模式的研究还比较笼统。学者们虽然对个别模式的选择意见比较一致， 但对选择依据的讨论并不深入，对选择结果可能引发的问题和解决对策更是鲜有 涉及。本文的研究目的在于，结合我国房地产市场和金融市场的特点，为我国房 地产投资基金设计一个健康的起步模式，使其能够有效地完善房地产金融体系， 引导投资需求，将分散的、非专业化的房地产投资行为组织化、专业化，同时增 强资本市场的抗风险能力。 本文采用规范研究与比较研究的方法，研究了房地产投资基金及其在美国的 发展状况，又采用综合分析和演绎推理的方法，选择并设计了我国房地产投资基 金在起步阶段的发展模式。 首先，本文分析了我国房地产金融业的发展现状，并指出，发展房地产投资 基金除推动我国房地产金融走向成熟外，还有助于提高房地产项目资金使用的质 量，并拓宽资本市场的投资渠道，加快机构投资者的成长步伐。 在肯定了发展房地产投资基金的积极作用之后，本文对其在美国的发展状况 做了比较详细的介绍。由于房地产投资基金(REITs)在美国的发展最为充分， 也最为典型，其他国家和地区在结构、投资目标、收入分配等方面基本都借鉴了 美国的模式，因而，在发展我国房地产投资基金的起步阶段，回顾REITs在美国 的发展历程，包括初期的运行条件，中期的衰落继而复苏的背景、原因，以及种 类、结构和成功之处等，将起到极其宝贵的借鉴意义。 利用后发优势，积极借鉴美国或其他国家和地区发展房地产投资基金的成功 经验是必要的，但我国的市场环境还有很多不规范不完善的地方，完全仿照美国， 发展多种类型的房地产投资基金还有很大难度，甚至是不可能的。 本文随后通过与其他国家和地区的对比，从五个方面探讨了发展房地产投资 基金所应具备的外部条件。文章认为，我国应加紧制订针对房地产投资基金的专 项立法，为其建立一个合理的发展范式：通过“有条件的税收优惠”激励基金建 立有效的风险防范机制；建立健全信息披露制度，做到政府监管与市场监督双管 齐下；加紧研究建立信托产品定价体系和信用评级体系，并重视专业人才的培养 工作。 最后，在前文的介绍和分析的基础上，笔者对我国房地产投资基金的发起模 式、管理模式和投资模式的选择与设计发表了自己的见解，并针对操作中可能出 现的问题作了简要的分析： 就发起模式的选择而言，考虑到由房地产企业作为发起人可能引发的关联交 易，在我国房地产投资基金的起步阶段，应由社保基金与实力雄厚的信托机构担 任发起人；当外部环境成熟和基金运作日益规范化之后，再考虑允许房地产企业 透过子基金结构(DOWnREITs)入股基金。同时，基金财产相对独立、举债限制 和避免双重征税的优势使契约型基金满足了我国现阶段对风险相对较低、收益相 对较高的会融产品的开发需求，但仍需在基金契约中明确激励约束机制，防范委 托一代理风险。从效率与技术的角度看，我国房地产投资基金宜采用封闭式的变 现方式，同时要重视封闭式基金的退出机制问题。 在物业管理职能的委内管理模式中，由于监管水平、信息披露机制等外部条 件尚不完善，我国必须设立保管人并强化其职能。 在投资模式的选择与设计中，鉴于我国房地产增量市场和存量市场的发展现 状，我国在发展房地产投资基金的起步阶段，宜采