三大保险公司比较分析V2011.4.8.docVIP

??三家险企年报发完,相信不少人寿股东都非常犯难.现在人寿的价值犹如鸡肋，食之无味弃之可惜.恰如一些人说，现在真的要考虑一下中国人寿的基本面是不是有变化了.我个人觉得这是一个人寿股东每年都需要需要反复考察的问题.这便是所谓的监察企业的运营.价值投资不是一味的长持股票,而是寻找错价，这是我一贯的观点.监察企业的运营就是监察错价是否依然还存在.如果不存在,就应该坚决的退出.??? 今年平安在各项指标上都远超人寿。关键指标ROE,平安今年是15.3%,人寿为15.8%.平安的总资产已经接近于去年的人寿的规模。这两者看起来已经是平起平坐了,也就是说人寿过去的2-3年内的增长都远慢于平安.从这一点上看,人寿的基本面上的确出问题了.从我的角度来说,这个结论显的太仓促了,原因在于没有形成逻辑链。为什么平安能保持如此快速的增长?人寿落后的问题在哪里?无法回答这两个问题,就做出结论是不妥当的。?? ROE这个指标是很多投资者喜欢使用的指标。Return On Equity=净利润/股东权益。这个指标的一个明显缺陷是,不适用于高杠杆率的金融企业.传统制造业的股东权益中的资产大都是是、机器、厂房、原料、存货等生产资料和工具。ROE这个指标可以明确地的反应传统的制造企业利用厂房、机器、原料获取利润的能力.但是银行保险等金融行业，这个指标的含义就被削弱了。金融行业大都举债经营，借客户一块钱，投资得到2毛钱，还给客户一毛钱，自己赚一毛.股东权益中的净资产,大都与金融企业的生产无关。也就是说企业的生产工具和原料都由净资产转去了负债。ROE仅仅他代表的是一个企业能为股东创造价值的能力，而无法反映生产能力.?? 除了ROE,还有一个ROA的指标.Return On Assets=净利润/总资产。由于总资产=负债+股东权益,这个指标可以客观的反映金融企业的生产能力。但是根据不同的金融企业的运作方式,它的适用性也有一定的限制.特别对于人寿和平安这两个企业来说,ROA就有一些问题。.?? 人寿的问题在于,这个公司将投资资产分成两个资产池，负债对应的资产池中,由于受到每年保单的交割赔付的限制,人寿选择中短线炒卖的方法.股东权益所投资的优质股票形成一个资产池。人寿对这个资产池采用价值投资的原则长期持有策略,许多股票持有超过5年以上不但没有卖出而且还不断加仓。因此股东权益中的盈利/亏损不会反映到净利润上来。用利润表中的综合收益(=净利润+其他综合收益)来作为分子是一个可行的办法,但不是最好的办法.因为每个报告期内其他综合收益所列示的公允值浮动盈亏并不能反应人寿对股东资产池的长线投资能力。在后文中可以看到,这两个资产池的盈利能力是大不一样的.用综合收益不能将两者的能力区分开来.?? 平安情况又与人寿不同,平安选择用股东权益去并购公司/或者作为成立其他分子公司的初始资本.因此,平安有一大部分资产和利润来自于联营企业.联营企业的运作状况,并不反应平安的自身业务的运营状况.毕竟平安仍然是依靠主业在盈利,因此剥离这方面的资产/盈利是必要的.?? 至于另外一家太保,则可以采用ROA和ROE的考察方法这里暂不叙述.?? 基于如上几条理由，我认为对比人寿和平安比较精确方法的是使用负债利润率=净利润/负债.?? 我在险业财报中指出,保险企业的净利润是不真实的，很难作为评判标准。因此我会将这个指标放到5年的历史变迁中去考察。5年是一个相对较长的时间段,一些中短期的保单的利润在这个时段内会释放完毕，长险的利润也已经度过了开头1-2年的剧烈波动期进入了一个稳定释放阶段.林Sir强调的投资分析要有历史感不是没来由的.?? 下面两张表,分别是人寿与平安从2006-2010年间的负债利润率变化.平安的数据则是通过分部利润表对不同的业务进行分拆.分拆后大部分联营企业利润和负债进入了其他项，但是要注意,2010年平安银行收购深发展后,银行利润中有11.45亿的深发展贡献值.因此需要将其剔除.人寿： ???? 平保：??? ?? 仅看2010年的数据,扣除深发展的贡献,ROE是大幅下降的.其中保险业务,这个大头的负债利润率大幅度下降.?? 再从历史上看,除了2007年,在这5年中平安集团的每元负债所创造的利润基本在0.017以下.平安寿险的负债利润率也不高在0.018一下。平安的指标波动幅度相当大。撇开富通计提的2008年,最高值和最低值相差0.007.人寿除了2005年在0.011意外,其余的年份皆在0.023以上.即使在2008年大海啸中，仍然能够维持非常高的负债利润率.?? 两家公司的杠杆率(=负债/股东权益)也不同。平安有3年维持在10倍左右,两年维持在7倍,一年是4倍.其中2007年的4倍杠杆是因为当时平安A股上市,发股收入没有用于收购留存在股东权益里造