吕社会融资总量对央行货币政策的作用机制2.docVIP

社会融资总量对央行货币政策的作用机制 社会融资规模是全面反映金融与经济关系，以及金融对实体经济资金支持的总量指标。社会融资规模是指一定时期内（每月、每季或每年）实体经济从金融体系获得的全部资金总额。这里的金融体系为整体金融的概念，从机构看，包括银行、证券、保险等金融机构；从市场看，包括信贷市场、债券市场、股票市场、保险市场以及中间业务市场等。 社会融资规模的内涵主要体现在三个方面。一是金融机构通过资金运用对实体经济提供的全部资金支持，即金融机构资产的综合运用，主要包括人民币各项贷款、外币各项贷款、信托贷款、委托贷款、金融机构持有的企业债券、非金融企业股票、保险公司的赔偿和投资性房地产等。二是实体经济利用规范的金融工具、在正规金融市场、通过金融机构服务所获得的直接融资，主要包括银行承兑汇票、非金融企业股票筹资及企业债的净发行等。三是其他融资，主要包括小额贷款公司贷款、贷款公司贷款、产业基金投资等。 提出社会融资总量这一新指标原因： （一）社会融资规模作为货币政策中间目标适合我国融资结构的变化 较长时期以来，我国货币政策重点监测、分析的指标和调控中间目标是M2和新增人民币贷款。在某些年份，新增人民币贷款甚至比M2受到更多关注。然而由于近年来我国社会融资结构的变化，新增人民币贷款已不能准确反映实体经济的融资规模：一是直接融资快速发展。二是非银行金融机构作用明显增强。三是商业银行表外业务大量增加。因此只有将商业银行表外业务、非银行金融机构提供的资金和直接融资都纳入统计范畴，才能完整、全面监测和分析整体社会融资状况。可见，用社会融资规模替代信贷指标作为中间目标，是我国货币政策的理论和实践创新，符合我国融资结构的变化趋势。 （二）社会融资规模是与货币政策最终目标关联性更显著的中间目标 衡量一个指标能否作为调控的中间目标，有两个重要标准，一是它与最终目标的关联性，二是它的可调控性。实证分析表明，与新增人民币贷款相比，社会融资规模与主要经济指标相互关系更紧密。基于2002-2010年的月度和季度数据，对社会融资规模、新增人民币贷款与主要经济指标分别进行统计分析，结果表明：与新增人民币贷款相比，我国社会融资规模与GDP、社会消费品零售总额、城镇固定资产投资、工业增加值、CPI的关系更紧密，相关性显著优于新增人民币贷款。尤其需要指出的是，社会融资规模与物价关系较为紧密，因此在当前形势下，保持合理的社会融资规模意义重大。 同时，采用统计检验进行相互作用的分析结果表明，社会融资规模与经济增长存在明显的相互作用、相互影响的关系。因此，可以对这两个变量建立长期均衡关系模型，并根据均衡关系进行预测。我们基于2002-2010年的年度数据进行测算，结果表明，社会融资规模与GDP存在稳定的长期均衡关系。这说明，可以根据GDP和CPI等指标推算支持实体经济发展所需要的相应的社会融资规模。通过完善金融统计制度，加强中央银行与各金融监管部门和有关方面协调配合，可形成社会融资规模的有效调控体系。 （三）社会融资规模中间目标符合宏观调控市场化方向 首先，社会融资规模与市场化利率相关性较强。目前社会融资规模中人民币贷款实施基准利率及其浮动管理，而其他类型的融资市场化定价程度更高，市场化调控特征更明显。从社会融资规模与市场化调控工具Shibor的关系看，根据实证分析，Shibor与 M2、人民币贷款、社会融资规模的相关系数分别为-0.47、-0.53和-0.57， Shibor与社会融资规模的相关性较强。其次，社会融资规模中的金融创新产品对利率调控更为敏感。在社会融资规模的构成中，贷款对利率敏感度相对较低，而金融创新产品对利率更为敏感。将社会融资规模作为货币政策中间目标有利于推动金融创新，有利于在有效金融监管的条件下适度发展SPV、影子银行等新兴金融机构，鼓励金融机构提供多样性的金融产品和服务，也有利于提高直接融资比重。近年来，个人持有的信托理财资产增长较快，公众对收益率高于法定存款利率的金融产品认可度也在不断提高。目前银行理财产品期限结构、投资领域、挂钩指数都经历了从单一走向丰富的发展。随着金融创新的深入发展，利率敏感度较高的金融产品占社会融资规模的比重将逐步提高，社会融资规模对利率调控的敏感性将不断增强。 （四）社会融资规模中间目标体现了数量调控和价格调控相结合 目前，我国已经形成了基准利率和市场利率并存的利率体系，同时初步实现了数量调控和价格调控相结合。对于票据贴现、债券、股票融资等按市场化方式定价的融资，主要使用利率价格型工具进行调控；对于贷款等市场化定价程度相对较低的融资，则使用公开市场操作、存款准备金率等数量型工具和利率价格型工具进行调控。社会融资规模作为货币政策的中间目