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管理层持股激励与企业技术创新 　　摘要：本文以管理层是否持股及持股结构差异为切入点，考察了管理层持股结构对企业创新投入、创新产出、创新效率的影响。研究结果表明：（1）与管理层未持股的企业相比，管理层持股的上市企业能够增加研发投入、获得更多创新产出并能显著提高创新效率；（2）管理层持股比例与企业技术创新活动呈现倒U型动态特征，随着管理层持股比例增加到一定范围，影响效应由激励效应转变为堑沟效应，同时企业终极控制人性质的不同与股权集中度的高低，会导致管理层持股与企业技术创新绩效的显著性差异；（3）针对企业创新活动的周期性特质，本文采用的所有模型均考虑时滞或预期因素，检验结论成立。 　　关键词：管理层持股激励；技术创新绩效；创新效率 　　DOI：10.13956/j.ss.1001-8409.2015.XX.XX 　　中图分类号： F272 文献标识码： A 文章编号： 　　引言 　　在国际竞争日趋激烈的情况下，实施创新驱动发展战略，增强民族企业的技术创新能力，已经成为当前我国社会最受关注的焦点问题。学术界普遍认为，现代企业在所有权与经营权分离的组织结构生态下，通过管理层持股的方式，可以缓解委托人与代理人之间的利益冲突，从而解决企业创新动力不足的问题。因此，从内部激励的视角讨论管理层持股对企业创新活动的影响，具有重要的理论价值和现实意义。 　　本文以管理层是否持股及持股结构差异为切入点，考察了管理层持股结构对企业创新投入、创新产出、创新效率的影响。其中，重点分析了：（1）在中国，管理层持股对企业创新活动存在利益趋同效应还是堑沟效应？或者兼而有之且呈非线性关系？（2）针对不同类型的企业（国企与非国企，股权集中度高与低的公司），该影响是否有不同的特点？ 　　1. 理论分析与假设提出 　　管理层持股虽然会产生利益趋同效应，但是当管理层持股超过某一程度时，管理层有权让自身免于外部监管与内部监督机制的压力，堑沟效应随之显现。本文借鉴Jensen and Meckling（1976）[1]和Wright et al.（1996）所采用的研究方法，在中国制度背景下探讨管理层持股对企业技术创新活动的影响机理。 　　1.1 管理层持股对企业技术创新活动的影响：激励，还是抑制？ 　　1.1.1 管理层持股对企业技术创新的激励效应 　　缺少股权激励的管理者不太愿用承担风险的方式支持创新活动或者使创新活动顺利进行[2]。管理层持股产生了利益趋同效应[3]，会激励管理层为了公司的长远利益与核心竞争力而更加积极地支持创新活动[4]。此外，当管理层持股在一定范围内愈来愈高时，正的诱因效果将越大，会激励企业管理层不断进行创新活动以维持企业的长期竞争优势和长远利益。在中国制度背景下，管理层持股对于企业技术创新具有治理效应[5]，管理层持股有利于企业技术创新投资。这种治理效应在一定程度上缓解了企业所有者与管理者因为追求目标的差异而导致监督收益低于监督成本以及“搭便车”所带来的代理问题。基于利益驱同效应与治理效应，可得以下命题： 　　假说1： 管理层持股在一定范围内会激励企业的技术创新活动 　　1.1.2 管理层持股对企业技术创新活动的堑沟效应 　　企业如要成功进行创新活动需要强有力的管理层支持。当管理层持股超过某一程度时，会产生堑沟效应[6]。此时，管理层可能会选择风险更高，短期利益更明显的投资项目，而不是那些更符合公司长远发展的创新投资项目。此外，当管理层拥有的控制权越多时，管理层越有能力影响公司决策因而会有强烈动机追求自身财富的极大化，并侵害企业或中小股东的权益。即使进行研发投入，企业的创新效率也会不佳。 　　基于堑沟效应与利益侵占效应，本文建立下列假说： 　　假说1a： 管理层持股比例超过一定范围会抑制企业的技术创新活动 　　1.1 不同所有制类型企业对管理层持股与企业技术创新活动的调节效应：推动，还是阻碍？ 　　中国大量国有企业的存在使得中国企业的技术创新活动较国外而言更加特殊。首先，国有企业普遍存在预算软约束[7]，因此，国有企业在技术创新过程中可能会有更多的创新投入[8]，但是债务融资并没有提升国有企业的公司治理，反而降低了企业的效率；其次，国有企业由于存在“多重代理”问题，缺乏实施直接监督和控制的行为能力。国有企业的管理层即使持股，由于企业公有产权属性管理层的败德风险更加严重，即便进行创新投入，也会因公司采取直接或者间接剥削的手段导致创新效率损失等问题[9]。而非国有企业具有充分市场竞争与产权明确的优势，这促使非国有企业致力于提高核心竞争力，同时能够优化公司治理机制与创新资源配置机制，因而非国有企业创新效率会更高。因此本文建立下列假说： 　　假说2： 与非国有企业相比，在管理层持股的国有企业技术创新活动中会有