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我国上市公司债务期限结构与经营业绩分析 摘要：本文运用代理成本理论、期限匹配理论、信息不对称理论、税收理论对我国上市公司的债务期限结构与公司的经营业绩的影响进行分析，并根据分析结论提出优化企业债务期限结构，提高企业的经营业绩的建议。 关键词：债务期限结构；经营业绩 虽然近年来我国学者已经开始关注企业债务期限结构的研究，并且取得了一定的研究成果，但相对而言，我国对企业债务期限结构的研究基本还处于起步阶段，成功数量相对稀缺。我国关于这方面的研究还未形成系统，有待进一步整合、补充和深入。 1.相关理论 1.1 代理成本理论 代理成本理论的前提是公司存在代理问题，而现金股利政策可有助于减少有利益冲突的集团间的代理成本。代理成本理论认为股利政策可以用来减少代理成本。代理成本的产生是在所有权和经营权分离之后，所有者希望经理层能按股东财富最大化的目标尽力经营企业。但由于经理层往往从自身的利益出发从事企业的日常经营管理，从而造成所有者利益受损。代理成本实际上就是所有者自己经营企业所能达到的收益和所有者雇佣经理层经营自己的企业所能达到的收益之间的差额。 1.2 期限匹配理论 期限匹配理论是指将企业债务的期限与企业资产的期限对应起来。资产期限是指资产产生现金流的期限模式。Morris(1976)最早提出了这一理论。他认为，将资产和债务的期限匹配起来，能减少由于企业资产产生的现金流可能不足以用来支付利息和投资需要而带来的风险。一方面，如果债务期限比资产期限短，则资产也许不能产生足够的现金流来偿还债务。另一方面，如果债务期限比资产期限长，则在资产可能已经停止产生收益时还要偿还债务。 1.3 信息不对称理论 信息不对称理论是由美国经济学家——约瑟夫·斯蒂格利茨、乔治·阿克尔洛夫和迈克尔·斯彭斯提出的。该理论是指在市场经济活动中，各类人员对有关信息的了解是有差异的；掌握信息较充分的人员，往往处于较有利的地位，信息贫乏的人员，则处于较不利的地位。该理论认为：市场中卖方比买方更了解有关商品的信息；掌握更多信息的一方可以通过向信息贫乏的一方传递可靠信息在市场中获益；买卖双方中拥有信息少的一方会努力从另一方获取信息；市场信号显示在一定程度上可以弥补信息不对称的问题；信息不对称是市场经济的弊病，要想减小信息不对称对经济产生的危害，政府应在市场体系中发挥作用。 1.4 税收理论 Brick和Ravid（1985）提出了债务期限选择的税收理论。认为当利率期限结构曲线上升时，发行长期负债可以减少未来应付税款的现值，使企业价值最大化。相反，当利率期限结构曲线下降时，发行短期负债加可以增加企业价值。但是，Levis（1990）证明如果最佳资本结构和债务期限结构同时决定时，税收与企业价值不相关。Kim、Mauer和Stohs（1995）考虑了投资者的税收时间选择，认为企业在利率上升时应延长债务期限。 2. 债务期限结构对公司经营业绩的影响 债务期限结构的理论研究表明，相对于长期债务，短期债务的治理效应更强，这主要表现在以下三个方面： 第一、短期债务能够缓和投资不足问题。Myers (1977)认为，当企业未来拥有较多增长机会时，如果企业拥有过多的长期债务，则债权人有可能会分享投资项目未来获得的大部分收益，以致于股东未能获得最低的正常收益。因此，短期债务更有利于提高公司治理效率。 第二、短期债务能够缓和过度投资问题。Jensen(1986)认为，当企业拥有较多的自由现金流时，企业管理者易产生过度投资的动机。为了抑制管理者的过度投资动机，企业可以采取增加负债的办法。相对于长期债务，短期债务的这种效应更强，因此，短期债务更有利于提高公司治理效率。 第三、短期债务能够缓和资产替代问题。资产替代问题由Jensen和Meckling(1976)系统论证。简单地说，它是指企业在负债后，由于股东的有限责任制度，股东在投资决策时，放弃低风险、低收益的投资项目，而将负债资金转向高风险、高收益的投资项目的行为。显然，资产替代行为是企业债务融资的一种代理成本。因此，短期债务可以减轻资产替代问题，从而有利于提高公司治理效率。 债务融资的期限结构通过影响公司的投资行为来影响公司的治理效率，并最终将在公司治理效率的载体——经营业绩上体现出来。本文主要从四个方面来分析：1.流动负债率和长期债务比率对总资产收益率的影响；2.流动负债率和长期债务比率对净资产收益率的影响；3.流动负债率和长期债务比率对主营收入增长率的影响；4.流动负债率和长期债务比率对每股收益的影响。 3. 债务期限结构与经营业绩的实证分析 经过筛取后，本文最终选定的样本公司为55家，连续六年共330个观测记录。本文运用计量经济学多元线形回归模型进行实证分析，同时运用描述性统计分析方法。具体分析方法包括：普通最小二乘法、计量经