发行了流通股与非流通股两种不同类型的股票.docVIP

市场化、政府干预与股票流动性溢价的分配 屈文洲 许年行 关家雄 吴世农 （厦门大学管理学院） 内容摘要：本文将运用博弈论的思想和方法，结合股改过程中的实际，分别推导和构建在非政府干预下和政府干预下“均衡对价”的理论模型，并收集股改公司的实际数据，对不同情形下“均衡对价”的理论模型进行对比分析和检验，以此分析政府在此次股改过程中所起的作用，进而考察政府与市场的关系。 关 键 词：市场化 政府干预 流动性溢价 一．引 言 政府与市场的关系一直以来都是经济学研究的核心问题，也是世界各国经济发展过程中不可回避的一个重要问题。政府与市场之间怎样分工，政府在经济活动中应当扮演什么角色，是经济学发展史中讨论最多的话题，对此，理论界仍争议很大，未有定论。总体上，学术界对政府与市场关系的争论可分为两大学派：一是以亚当·斯密自由放任为传统，后经米赛斯-哈耶克加以发展，再由弗里德曼的货币主义加以充实的“市场自由主义理论”。该学派认为，只要给予公民追求自利的自由，“看不见的手”——市场机制就会自动调节资源配置，引导社会达到福利的最大化，政府只应起所谓的“守夜人”的作用，即定义和保护产权、监督合同的履行、保证经济活动的依法有序进行。二是凯恩斯主义的“政府干预理论”，该学派认为，由于信息不完善和市场不完全，市场的作用是有限的，在公共品、外部性、垄断尤其是自然垄断等方面，市场并不能有效地配置资源，达到社会福利的最大化，即存在“市场失灵”，因此，政府不能只起一个“守夜人”的作用，还要在某些领域积极地干预经济，以纠正“市场失灵”。 尽管“市场失灵”的存在为政府干预提供了可能性，但“市场失灵”并不必然意味着政府干预的成功，政府同样会“失灵”，并且在缺乏法治的国家，“政府失灵”往往比“市场失灵”更为严重（文贯中，2002）。首先，政府难以获得分散的个体所拥有的知识和信息，亦难以根据个人的偏好对其进行激励和约束，因而政府干预很容易产生干预过多、干预过少、干预不当等诸多问题。其次，政府由政治家和官员组成，裙带关系和腐败行为难以彻底避免（Shleifer和Vishny，1993），政府所追求的目标不总是社会福利的最大化，也可能追求个人私利，因此，政府这只“看得见的手”既可能是一只“帮助之手”（helping hand），也可能是一只“夺之手”（grabbing hand）（Shleifer和Vishny，1998），可见，“政府可以做好事并不代表它就愿意做好事”（Rajan和Zingales，2004）。最后，由于政府具有垄断性权力，政府官员可能会利用手中的权力寻租，某些即得利益集团可能通过操纵政府谋求个人私利，造成对自由市场经济的破坏（（Rajan和Zingales，2004），并且政府干预的成本由社会承担，而效果难以计量，因此政府干预具有自我膨胀的倾向（夏立军，2006）。可见，政府干预也会带来一系列的问题和弊病。 我国经济正处于转轨时期，如何处理政府与市场的关系，从而顺利地从计划经济体制过渡到市场经济体制，成为我国经济转型的关键。已有的来自我国股市的相关研究成果表明，政府干预会对公司治理和企业绩效产生不利影响，并且还导致了公司的机会主义行为（夏立军、方轶强，2005；孙铮、刘凤委和李增泉，2005；田利辉，2005；Wang，Wong和Xia，2005；Fan、Wong和Zhang，2005，2007）。 始于2005年4月29日的股权分置改革试点工作，拉开了解决我国上市公司股权分置这一历史遗留问题的序幕。这一独具中国特色的历史事件，为研究政府与市场的关系提供了不可多得的样本。其理由是：一方面，对于股权分置改革这一关系中国证券市场未来发展的重大事件，需要政府“看得见的手”的支持和推动，无法依赖市场机制自发解决。另一方面，根据《上市公司股权分置改革管理办法》规定，此次股权分置改革的具体办法“由A股市场相关股东在平等协商、诚信互谅、自主决策的基础上进行依法对股改各方主体及其相关活动实行监督管理2005年6月17日模型的建立与说明 或者： 上式就是股改中流通股股东的利益得到补偿，方案获得通过的必要条件，只有每股获得的对价高于PL－P+H的股改方案才有可能获得流通股股东的通过。它是流通股股东愿意接受的每股对价的下限， 记PL－P+H为Dmin。 对于整体流通股股东，令Smin=LDmin，我们记其为流通股的股改成本，表示流通股股东在股改中要弥补的“损失”。由此就可以得到流通股股东的要价（策略）空间为： [Smin，+∞） 流通股股东会在其股改成本Smin的基础上提出一个要价（策略），记为S1。期望股改能在不损害其利益的前提下分享S1－Smin的股改收益，策略S1是在股改成本的基础上形成的，但并不简单的取决于股改成本，它是流通股股东在综合考虑效用、市