中国纸业估值版图.docVIP

行业报告 造纸行业 （评级） 中国纸业估值版图 纸业公司估值由原料控制力、行业竞争态势和公司竞争力三级要素递次决定 从估值核心盈利能力及盈利增长出发，结合国内纸业未来发展趋势，我们推导出影响国内纸业估值的三个核心要素，并按照它们对纸业估值影响的重要性进行排序：原料控制力——行业竞争态势——公司竞争力。 原料控制力正日益成为主导纸业公司盈利能力的关键变量，它将结束目前仍以规模为竞争力来源的局面，让成本本源的竞争力来源复位并提升，并正在推动国内纸业竞争格局发生一次重大变革——得林浆者得天下。原料控制力因此成为决定纸业估值的第一要素；行业竞争态势通过产品价格变化影响行业盈利能力，以其系统性作用成为决定纸业估值的第二要素；公司竞争力以经营效率为衡量标准，在前两要素之下形成对纸业估值的较低层次的影响，它是纸业估值的第三要素。 国内纸业公司的估值水平正好遵循着该三级要素序列 我们的测算显示，P/E=13X和P/E=19X是当前国内纸业估值的两条重要界限，由其划分的三个估值区域吻合于我们的估值三级要素序列： ——拥有原料控制力的“一体化”公司P/E19X； ——“车间型（Ⅰ：技术优势）”和“车间型（Ⅱ：市场良好）”类公司因享受市场不充分竞争，P/E=13~19X； ——而“车间型（Ⅲ：市场过剩）”