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值得长期投资的好品种 主要结论 年报业绩靓丽，高出市场预期：平高电气2005年主营业务收入15.34亿元，同比增长31.85%；净利润1.05亿元，同比增长101.75%。分配预案是每10 股派现金4 元,每股收益 0.338元, 高出市场预期。 产品毛利率显著提高：公司整体毛利率比04年增加了5个百分点，增幅十分显著。我们在正文中详细分析了原因，认为毛利率升高的原因是可以持续的。虽然前期铜铝原材料涨幅较大，公司06年毛利率仍能维持在较高水平，其中GIS产品的毛利率由于平高东芝产品占比增加仍将有所提高。 平高东芝对利润贡献巨大，06-07年仍将高速增长。：2005年平高东芝对每股收益的贡献达到了0.16元，占净利润的48%。根据在手合同来看，我们预测06年平高东芝的收入可达到11亿元，对每股收益的贡献可以达到0.29元。07年3月份左右预计平高东芝二期厂房建成，届时产能翻番，07年预计对每股收益贡献达到0.35元。 盈利预测和投资建议：公司股改预计在3月中旬会推出，我们上调其2006年的盈利预测至0.51元，按照15倍的市盈率，10送3的对价水平，其股价的合理价位在10元左右。我们认为平高电气是经营管理比较透明，风险很小，可以长期持有的好品种。投资评级“优势-1”，投资建议“买入”。 业绩预测和估值指标 百万元 2003 2004 2005 2006F 2007F 主营业务收入 747.1 1,164.1 1,534.8 2,032.5 2,681.0 净利润 23.1 52.5 105.4 158.4 195.6 每股收益 元 0.07 0.17 0.34 0.51 0.63 市盈率 X 78.18 34.43 17.14 11.40 9.24 每股净资产 元 2.96 3.12 3.33 3.63 4.01 市净率 X 1.96 1.85 1.74 1.59 1.44 EV/EBITDA X 28.97 14.90 11.84 8.76 7.24 ROIC % 6.38% 9.05% 14.69% 15.68% 15.33% ROE % 3.2% 5.6% 10.3% 14.5% 16.5% 股息收益率 % 0.00% 1.73% 2.33% 3.51% 4.33% 数据来源: Wind资讯 光大证券研究所 年报业绩靓丽 平高电气2005年主营业务收入15.34亿元，同比增长31.85%；净利润1.05亿元，同比增长101.75%。分配预案是每10 股派现金4 元（含税）。每股收益 0.338元，比我们预计的0.32元略高。公司2005年的年报业绩十分靓丽，也比市场的预计都要高。 毛利率显著提高 　 2003 2004 2005 2006E 隔离开关及接地开关 11.43% 12.34% 16.33% 16.00% 全封闭组合电器 19.99% 15.27% 22.75% 23.00% 备品备件及其他 9.12% 17.12% 17.45% 17.00% 敞开式SF6断路器 31.37% 28.49% 32.01% 32.00% 合计 19.14% 18.99% 23.96% 24.07% 图表 1 公司毛利率分析 毛利率显著提 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理分析 公司2005年主要产品毛利率有了明显提高，整体毛利率比04年增加了5个百分点，十分显著。我们分析具体原因如下： ： 1.隔离开关毛利率的提高：05年新成立了隔离开关事业部，在成本控制方面有了较大改善。 2.全封闭组合电器（GIS）：平高东芝产品所占比重增加，我们认为2006年GIS这项产品的毛利率有望继续走高，主要是因为06年东芝所生产的GIS产品占比会更加提高。 3.敞开式断路器：公司介绍2005年在包装成本上做了很大改善，一年下来节省包装材料费有2000万元以上。 4.还有一个对以上各项产品毛利率提高都有好处的原因就是公司在投标报价体制方面做了改善，详细地计算了成本而进行报价，避免了垃圾合同，从而对提高产品毛利率也很有好处。 上述分析得原因我们认为是可以持续的，所以2006年公司各项产品的毛利率水平基本能保持比较稳定的水平，虽然前期铜铝等材料有了较大幅度上涨，但因为公司更多的是采购铜铝制成的元器件而并非原材料，所以对下游元器件厂商的价格具有较强的谈判能力，采购的元器件价格只是有小幅上涨，对公司成本影响并不显著。 平高东芝05年利润贡献巨大，06年-07年仍将高速成长 图表 2 平高东芝收入利润状况分析 　 2003 2004 2005 2006E 2007E 主营业务收入（千元） 170,000 280,000 540,000 1,100,000 1,800,000 净利润（千元）