v3基于面板數据的基金管理费实证分析.docVIP

PAGE PAGE 2 基于面板数据的基金管理费实证分析 基金项目：国家社会科学基金（06BJY006）；河南大学基金（07YBRW003） 作者简介：王性玉，河南大学工商管理学院教授，博士生导师；田建强，河南大学工商管理学院讲师 王性玉 田建强 河南大学工商管理学院 河南 开封 475001 摘要：委托代理理论认为合适的管理费设计将激励基金管理人努力工作从而使自己和基金投资人的利益最大化。但是本文利用面板数据模型的实证研究却发现我国现行的基金管理费计提方法没有起到应有的激励作用。本文的主要结论为：上一期基金管理费与本期基金净值增长率不相关；本期基金管理费+本期基金托管费与本期基金净值增长率正相关；开放式基金管理费比封闭式基金管理费对基金增长率影响小。 关键词：委托代理理论 基金管理费 面板数据 0引言 证券投资基金是一种利益共享、风险共担的集合证券投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券等金融工具投资，并将投资收益按基金投资者的投资比例进行分配的一种间接投资方式。由于投资基金是以委托的方式请他人代为投资和管理，因此，其从设立到终止都要支付一定费用。在基金的费用中，最重要的一项是基金管理人的报酬，即基金管理费。基金管理费用是基金最主要的费用支出，对基金净收益有重大影响。一方面，基金投资者希望实现管理费用的最小化。另一方面，基金管理人依靠所提取的基金管理费用维持自身的运转和发展，必然谋求管理费用最大化。基金管理人和基金投资者的利益冲突集中体现在管理费用的提取上，因此必须通过建立一种有效的机制，在保护基金投资者利益的同时，给基金管理人合乎情理的报酬，激励基金管理人向投资者提供更好的投资服务。 根据中国证券监督管理委员会基金字[2001] 43号文《关于证券投资基金业绩报酬有关问题的通知》，基金允许提取业绩报酬至2001年年底。此后基金管理人将按规定程序修改基金契约，不再提取业绩报酬。基金管理费每日计提，按月支付。这样我国当前基金管理人提取的管理费是按照净资产的固定比例 根据投资对象和基金性质的不同，我国基金管理费率从0.33%-1.5%不等。来计算的。以华夏成长基金为例，根据其基金契约第二十二条的规定，基金管理人的基金管理费按基金资产净值1.5%年费率计提。其计算方法为：。基金管理费每日计提，按月支付。经基金托管人复核后于次月首日起5个工作日内从基金资产中一次性支付给基金管理人。以基金净资产20亿元计算，一年后没有任何盈利的基金管理人就可以获取3000万元。即使基金净资产亏损10%，依然可以获得2700万元的管理费。相反，如基金净资产值增值10%，基金管理人也只能获取3300万元的管理费。可见我国现行的基金管理费用计提方法难以起到激励基金管理公司改善投资管理、提高投资回报的作用。 根据投资对象和基金性质的不同，我国基金管理费率从0.33%-1.5%不等。 本文在委托代理理论的基础上实证检验我国基金管理费是否起到了激励基金管理人的作用。本文的第二部分为文献回顾与研究假设。第三部分为数据选取及模型设定。第四部分为实证结果及分析。第五部分为本文结论及建议。 1 文献回顾与研究假设 国外对基金管理费的研究包括规范分析和实证研究两个方面。规范方面，基金管理费激励相当于基金投资人给基金管理人一个看涨期权，此时基金管理人将偏好于风险大的投资组合，由此引发基金管理人的道德风险[1]。Carpenter[2]试图解决风险规避的基金管理人面对看涨期权时动态投资问题。Christoffersen[3]研究了基金管理人主动调整基金管理费，以期使基金表现更好和吸引更多资金。同时有学者指出合理的管理费激励将会鼓励基金管理人更加努力的工作，从而提高基金业绩。基金管理费与基金收益正相关[4]。但是也有一些学者认为基金管理费并不能激励基金管理人努力工作并实现基金投资人的最大利益，倒是对未来职业生涯的关注能够使基金管理人努力工作[5-6]。实证方面，Edwin[7]利用1990年到1999年美国共同基金的数据实证检验了基金管理费对基金收益的作用。指出具有激励费条款的基金具有股票选择能力，但贝塔值小于1的基金并不能获得正的基金激励费。 国内对基金管理费的研究也包括规范分析和实证研究两个方面。证券投资基金的本质是一种包含了两级契约安排中的委托代理问题[8]。为了解决基金管理费的制度缺陷，国内学者大都利用信息经济学原理，从激励契约时序和激励契约内容两个角度，从证券投资基金管理费提取基准、报酬计算时间和提取比例等方面对我国基金管理人的报酬机制设计问题进行了研究[9-11]。刘慧宏等[12]以信号传递博弈为工具提出一种对基金管理人投资能力的评估方法，对多期委托代理模型进行了讨论。倪苏云等[1