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免责声明 讨论议题 第一部分：寿险公司价值分析的误区——市盈率法 市盈率法的基本含义 市盈率法不适用于保险公司价值分析（一） 市盈率法不适用于保险公司价值分析（二） 市盈率法不适用于保险公司价值分析（三） 市盈率法不适用于保险公司价值分析（四） 第二部分：寿险公司价值分析的新方法——3+1模式 3+1模式（一） 3+1模式（二） 3+1模式（三） 3+1模式（四） 3+1模式（六） 内含价值 (EV) 3+1模式（七） 价值 = 用传统市盈率法计算得出 3+1模式（八） 销售部门估值 3+1模式（九） 评估价值 (AV) 3+1模式（十） 3+1模式（十一） 市场价值 (MV) 3+1模式（十二） 关键是对三种不同业务用三种不同的评估方法进行评估: 投资部门 – 用资产的公允价值进行简单评估。 服务部门 – 在合理的精算假设基础上用内含价值进行评估。 销售部门 – 用市盈率法评估新业务价值。 内含价值 新业务乘数 一年新业务价值 — 在过去12个月中用精算方法计算的业务现金流的现值 — 主要假设包括利率、失效率/退保率、死亡率经验、附加费用、折现率 计算未来业务价值的新业务乘数 简便算法 — 将一年新业务价值乘以一个乘数（乘数＝1÷（G-K)) — 如果该市场预计增长更快，新业务的初始利润边际更高且利润不易萎缩，则所使用的乘数应更高 第三部分：中国人寿的业绩表现 收入持续快速增长（香港会计准则下，下同） 综合成本逐年下降 盈利水平显著增长 公司经营实力不断增强 偿付能力充足 市场份额持续领先 内含价值稳步上升——内含价值的构成 内含价值稳步上升—内含价值和一年新业务增长情况 精算假设 其他假设 内含价值变动分析 公司股价表现优异 市场地位稳固 2005年底，在有42家寿险公司的寿险市场中占据44%的市场份额 2006年底，在有46家寿险公司的寿险市场中占据45%的市场份额 2004年底，在有38家寿险公司的寿险市场中占据47%的市场份额 巩固大中城市业务优势 积极拓展农村市场 经调整的净资产价值 有效业务价值 内含价值 偿付能力额度成本 117,700 78,296 (14,006) 181,989 人民币百万元 70,143 53,081 （9,270） 113,954 05年 06年 05年 06年 05年 06年 05年 06年 内含价值 一年新业务价值 人民币百万元 人民币百万元 年复合增长率=42.1% 年复合增长率=26.9% 经调整的净资产价值 扣除偿付能力额度成本后的有效业务价值 2006年 2005年 扣除偿付能力额度成本后的一年新业务价值 37,164 52,909 70,413 43,811 117,700 64,290 2004年 2005年 2006年 10,481 7,489 6,504 2004年 中心风险贴现率： 11.5% 投资回报率假设 05年：短期险的投资回报率0.72%,长期险的投资回报率从2005年的4%逐年变化到2013年的5.2%（2013年之后保持不变） 06年：长期险的投资回报率从2006年的4.35%逐年变化到2013年的5.4%（2013年之后保持不变） 所得税假设 05年： 对长期险，投资收益中豁免所得税的比例为22%，投资收益有效税率 为26％。 06年： 2006年、2007年为33%，2008年及以后为25% 对长期险，投资收益中豁免所得税的比例从2006年的22%逐年变化到 2016年的13%（2016年之后保持不变） 费用率 死亡率 退保率 发病率 偿付能力额度变动 短期险赔付率 期初内在价值 预期回报 一年新业务价值 营运经验的差异 投资回报的差异 假设和模型的改变 市场价值调整 其他变动 2005年12月31日的内在价值 期初内含价值 预期回报 一年新业务价值 营运经验 的差异 投资回报 的差异 模型和除所得税以外假设的改变 股东红利分配 其他变动 2006年12月31日的内含价值 企业所得税率假设的改变 市场价值调整 融资 05年 06年 截止2007年6月29日，中国人寿H股股价达到每股28.10港元，股价是上市时的7.75倍（上市时每股3.625元） 中国人寿 国企指数 恒生指数 中国人寿上市以来股价相对大市走势 2003年12月17日以来涨跌幅： 中国人寿：+775% H股指数： +285% 恒生指数：+179% 2003-12-17 2007-6-29 谢谢大家！ DRAFT PRELIMINARY | SUBJECT TO FURTHER REVIEW AND EVALUATION PRELIMINARY |