深入分析整体上市对股东价值的影响..doc

深入分析整体上市对股东价值的影响. 　　一、整体上市的概念及特点 　　 　　（一）整体上市的概念 　　整体上市，在我国证券市场上一般是指对先前普遍存在的企业拿出部分资产或产业分拆上市而言的金融创新，也就是上市的主体由先前分拆出来形成的附属于集团公司的相对独立的股份公司，变为已改制为股份公司的集团公司。整体上市的最终目的是为实现集团公司的经营性资产整体的上市，而不仅仅是其中的一部分或集团公司的某一个生产环节。本文所指的整体上市，还连同包括以下两种情形的广义上的整体上市，即集团公司主业整体上市和集团公司旗下上市公司间吸收合并或新设合并后同业整体上市。 　　整体上市模式的主要特点是： 　　1.主要生产要素不变，有利于保持企业运行的连续性； 　　2.发挥规模效应与协同效应，避免业务单一带来的经营风险； 　　3.公司管理层次比较清晰； 　　4.关联交易少，便于信息公开披露，增加公司运作的透明度； 　　5.原有员工都在上市公司，不存在是否进入上市公司的问题，避免了内部人员的矛盾冲突； 　　6.加大融资规模，扩大流通市值，增强流动性； 　　7.有利于塑造企业品牌和统一的对外形象。 　　（二）整体上市的边界理论分析 　　新制度经济学派利用交易成本这一概念，通过考察企业内部运行和企业与企业间的关系，深入分析了企业的产生及其边界的确定等问题。科斯（1937）认为，“企业最显著的特征就是作为价格机制替代物”，市场与企业是两种不同的且可以相互替代的资源配置手段，企业的边界是由交易成本决定的。在市场上，资源的配置是通过价格机制来进行，而价格机制的建立与使用均是有交易成本或费用的，这包括发现价格的成本、协商和达成契约的成本以及保证契约的执行等方面的成本。在不确定的条件下，这类交易成本是相当巨额的。而在企业内部，资源的配置是通过内部的部门制度和权威关系来进行的。企业之所以能够产生，是因为企业可以消除发现价格的成本，并极大地减少协商成本和保证执行的成本。然而，企业不能无止境地扩张下去，因为企业在内化市场交易的同时，产生额外管理成本。当管理成本的增加与市场交易成本的节省相当时，企业的边界趋于平衡，企业的外延规模不再扩大。在此基础上，哈佛大学的哈特等人发表了上述理论，他们认为，如果不同的资产具有互补性，那么其资产在同一组织中交易成本较低，因为这时当事人会选择低成本的合约来配置所有权；反之，如果不同的资产没有互补性，其资产在同一组织内的运作收益是递减的。由此可见，企业的边界并非一成不变的，而是应当根据交易成本和资产配置效率做出相应的调整。因此，整体上市可以看作是企业对其边界进行调整，把集团母公司与子公司之间的业务关联交易绝大部分都转换成了上市公司内部的资源配置，这显然有利于上市公司的长远发展，也有利于整个企业集团降低交易费用和实现资产配置效率的最优化。但是，通过整体上市来确立合适的边界也不是无条件的，如果不同的资产缺乏互补性，其资产在同一组织内的运作收益或配置效率是递减的，也就不宜参与整体上市。 　　 　　二、整体上市的政策背景分析 　　 　　自2004年TCL集团率先实施整体上市，特别是股权分置改革以来，整体上市已成为我国资本市场的长期热点。从TCL集团、百联股份、武钢股份再到上港集箱、上海汽车等等，资本市场掀起了一股整体上市的热潮，整体上市成为近期资本市场一道亮丽的风景线，受到投资者热烈追捧。 　　（一）资本市场的战略得以确立 　　由于历史的原因，我国资本市场初始时期还处于试验阶段，资本市场的作用与地位还没有得到明确确立，因此，以前绝大多数国有上市公司带有试点性质，上市公司只是集团公司的一个窗口，集团公司往往只拿出部分资产上市。上市公司规模较小，盈利能力不强，也不能真正体现出集团公司的实力。但是，经过10多年的曲折发展，以2004年初发布的《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》为标志，资本市场在国民经济发展中的重要战略地位终于得以确立。《意见》明确指出，大力发展资本市场是党中央、国务院从全局和战略角度出发做出的重要决策，各地区、各部门务必高度重视，树立全局观念，充分认识发展资本市场的重要性，积极推动我国资本市场的改革开放和稳定发展。随着国内资本市场战略地位的确立，以解决历史遗留问题的股权分置改革于2005年4月轰轰烈烈展开，并顺利进行。以此为契机，国内资本市场发展取得重大进步，资本市场的作用越来越为大家所重视，并得到越来越有利的发挥。在这样的背景下，利用资本市场迅速积聚和集中资本，提高企业规模和竞争实力，以迎接全球经济一体化和国际竞争就成为迫切的任务。为提高上市公司质量，促进上市公司扩大企业规模和实力，做强做大，大型企业整体上市应运而生。 　　（二）证监会