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2013年政府工作报告解读 ——川财证券研究所一、经济篇：经济增长目标不变，调结构为工作重心从政府工作报告对今年经济工作总体目标的表述来看，今年经济增长目标与去年持平，GDP目标增速为7.5%。从潜在经济增速看，如果实际增速高于潜在增长率，资金、商品、和劳动力等生产要素会出现紧张。目前大宗商品、资金价格仍处于高位，劳动力结构性偏紧张， 7.5%的经济增速可能还在潜在增速之上。CPI目标从去年的4%下降到3.5%，并且提出今年通货膨胀压力仍然较大。同时对房价上涨和投机问题持有更强硬的态度，中国银行业表外活动的风险被单独指出。这意味着政府对下半年的通胀形势更为担忧，货币政策放松的空间有限。今年1月M2的增长为15.9%，高于全年13%目标，不排除1月份就是流动性拐点。会议强调要求“发展的协调性进一步增强”，这在以往的政府工作报告中并未出现，与去年年底中央经济工作会议用“发展”替换以往的“稳（保）增长”的基调相一致。对今年经济工作的具体建议上首条即强调要“大力推进转变经济发展方式，加快产业结构调整”，促进经济发展中也进一步强调了“健康”两个字，这与之前的政策表述均有不同，我们认为，这反映了新政府的工作重心在于调结构。环保、节能、医疗、食品安全等两会反应比较强烈的问题是2013年的投资主线。结构调整的基础动力在于民间投资。中央对于产能过剩、资源错配及潜在增速下滑有着较为清醒的认识，在肯定了投资对经济拉动作用的同时也提到基础设施状况大为改善，并且“政府投资对社会投资具有十分重要的导向作用，但占全社会投资的比重越来越小，必须进一步放宽民间投资市场准入，激发民间投资活力。”未来改革的方向或许通过约束政府行为，发展新兴领域基建投资以及促进民间投资的方式展开。二、政策篇：政策表述与实际操作经常背离关于宏观政策的描述没有改变，仍然是“积极的财政政策和稳健的货币政策”。但从历史来看，货币和财政政策基调的表述方式与实践经常出现背离。比如2011年积极的财政扩张政策，但实际税收却大幅超收，同时清理地方融资平台，加强地方政府性债务管理，防止借“十二五”时期开局盲目铺摊子、上项目，实际上是“紧财政”。比如说“稳货币”，2011年与2012年也有很大的不同：2011年信贷配给制、加息、上调存准都在加码，实质上是紧缩型货币政策；而2012年虽说稳健，但社会融资显著放量，货币供给的规模却不少。货币政策目标低于市场预期，而固定资产投资增速目标高于预期，这将使货币需求保持旺盛，而货币供给再度缩小，因此银行系统之外的利率与借贷利率之间的差额有望维持，甚至扩大，进而加大金融风险。广义货币M2预期增长目标拟定为13%，低于去年的目标14%，也是2002年以来货币增长目标的最低水平；全社会固定资产投资预期增长18%，高于去年的目标16%；另外根据媒体报道，20个省区固定资产投资增速预期不低于20%，多个省区投资增速目标达到甚至超过30%。场外资金稀缺使得“影子银行”利率居高不下。尽管短期内“影子银行”为地方政府及企业的经营提供了资金支持，使得去杠杆的过程得以延后。但是，目前贷款加权利率高于资本回报率，说明单纯依赖盈利难以支付负债利息，也无法降低债务率，更无法依赖于更多债务融资解决杠杆问题。虽然我们观察到2012年社会融资总量增速出现回升，由于仍以债务融资为主，并且成本往往比贷款利率更高，因此影子银行虽然解决了短期流动性的问题，但同时使得负债率和财务费用进一步提升，债务自身膨胀。监管层如对“影子银行”更为严格的监管将迫使回归去杠杆的过程。“进一步强调降低金融风险隐患”与“积极财政、稳健货币政策”存在较强的逻辑冲突。三、驱动力篇：农业现代化与新型城镇化今年政府工作的建议中农业相关的内容大幅提前，意味着政府对于农村工作更加重视。这其中提出要将城镇化与农业现代化相结合，加快推进户籍制度、社会管理体制和相关制度改革，有序推进农业转移人口市民化。2000-2011年，我国城镇化率从35%快速上升至51.3%。虽然相比发达国家70%以上的城镇化率仍然偏低，但是需求角度，过去30年工业化进程驱动城镇化快速发展，目前我国工业化率已经接近45%，远高于德国、日本制造业为主的工业国家，快速工业化阶段已经结束，结构调整而非总量提升是未来的趋势，未来劳动力向城市集聚的需求减弱；供给角度，一线城市的交通、环境、房价等“大城市病”问题已经凸显，难以承受更加密集的人口流入。城乡、东西部发展的不均衡需要城镇化与区域协调发展共同解决。我国东部、中部、西部城镇化率大致呈阶梯状分布。东部地区城镇化分布更为均衡，以巨大城市和特大城市为龙头均匀分布。而中西部地区，具有辐射作用的特大城市明显不足，这也制约了其城市群的崛起。但另一方面，西部地区中小城市发展具有一定的优势