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并购交易结构和支付手段设计 主讲人：北京盈科（长沙）律师事务所 并购重组部主任 王小菠律师一、主要内容 并购心态 我们所理解的并购 并购交易结构设计 并购支付手段设计 并购注意事项 二、并购心态 并购心态 1、要一见钟情，看好就上 2、要时刻注意利益 3、不要钟情专一，要脚踏多只船 4、不要白头偕老，要见异思迁 5、交往过程中，要考虑“婚后磨合” 三、我们所理解的并购 1、并购着重与外部利益的同向结合,我们研究的并购重组更多的是外部主体对公司的重组，并不包括公司内部的重组。 2、并购：权利主体----资源配置---制度安排 3、并购动因:规模化；获得渠道、提高效率或节约成本；减少竞争，垄断收益（多一个朋友，少一个敌人）；搭建融资平台 最根本动因：获得大于零的“企业购并诱发因素净收益”,即收益的净增加。 四、交易结构 货币购买式: 以货币（现金）为支付手段 承债式: 代为偿债作为并购条件 买壳式: 反向并购作为手段 效益补偿式 ：（利润分享型） 资本性融资租赁式 :（抵押式兼并） 四、交易结构 1）选择交易对象，直接收购还是间接收购，选择哪些股东作为重点交易对象； （2）交易过程控制，一步到位还是分部收购，对信息披露和要约收购的管理； （3）控制权实现形式，绝对控股还是相对控股，还是兼有产业链控制；（大股东是否能控制公司？席位安排？） （4）交易支付形式，包括交易价格和支付手段，如货币支付、非货币资产支付、股权支付以及混合支付等； （5）相关法律、涉税事宜。 交易结构应考虑的几个方面 法律：国家法律环境（公司法、税法、反垄断法等）、公司内部法律（章程） 财务：企业财务（资产、负债，目标公司需要特别注意现金流量）和并购活动的财务状况（价格、支付方式、融资成本） 人员：管理人员、高级技术人员 市场网络：营销网、信息网、客户群 特殊资源：专利技术、政府支持、行业地位 关系环境：银行、债权人、工会 并购交易结构设计 股权并购资产并购 购买资产：直接间接 并购交易结构设计 收购原有股份增资扩股 五、支付方式的考虑 收购方举债能力和手持现金多少 目标公司控制。股票融资可能会导致目标公司大股东失去对公司的控制。 目标公司对支付手段的偏好。敌意收购一般采用现金收购 规模收购。收购金额的大的项目一般采用混合方式 融资成本。收益率高于利息时，一般举债收购，同时，债务融资可以增加财务杠杆，减少税收支出 并购支付方式设计 不同收购目的决定支付手段的选择 买壳式收购→资产支付 财务式收购→现金支付 战略式收购→股权支付 上述方式并不代表唯一，更多情况下是方式的组合 并购支付方式设计 1. 买壳式收购与资产支付资产支付〓资产置换。 融资渠道往往是买壳收购方的短板，因此，收购方如果以现金支付，可能会使其原有主业暴露在周转危机下；另一方面，壳公司的业务质量往往不高（收购方将被迫预先支付整合溢价，这就变成了战略性重组，而不是买壳行为） 收购方最有利的选择是目标公司原有业务整体剥离。综合考虑上面两方面因素，收购方的支付手段最好是资产支付，植入自身优质业务，替换目标公司原有的不良资产。 并购支付方式设计 2、 财务性重组与现金支付　　财务性重组本身意味着收购方目标直指“价值差”，博取治理收益或管理收益。此类并购一般选择货币资产支付，原因在于： （1）收购方往往是金融资本，不具备产业基础，也就不存在资产置换的手段；（2）收购方目的在于重新构造包括产权关系、管理层在内的委托—代理体系，一般不触及具体运营事宜，而资产置换或换股收购会使重组工作复杂化，甚至根本不可能实施整合；（3）从财务性重组的实现形式看，往往是非合作性并购，如敌意收购、征集委托投票权等，因此很难取得目标公司所有利益相关者的配合，换股收购则缺乏必要的交易基础。 并购支付方式设计 3. 战略性重组与股权支付　　战略性重组谋求的是业务整合价值，获得整合利益的重要前提是收购方与目标公司利益相关者尤其是管理层在事前和事后的通力合作。目标公司增资扩股，收购方以关联性业务入资取得控制权，或者通过交叉持股获得控制权，是最理想的交易模式。因为是合作性重组，交易双方的利益要从并购后存续企业的持续经营活动中实现，而现金交易在纳税方面对控制权转让方不利，故货币资产一般不作为此类并购的主要支付手段。 六、并购的几个问题 （一）国企并购 政治上敏感，技术上复杂 质疑起来很简单，辩护起来很困难 六、并购的几个问题 我国现阶段国企并购中，行政干预迹象较浓，拉郎配现象严重 U型曲线：企业业绩随着国有股份的增加而下降，但国有股份增加到40%时，业绩随着国有股份的增加而上升，当国有股份继续增加到80-90%时，业绩又