财务管理 - 财务理论概述.ppt

第1章 财务理论概述 1.1 现代财务理论的基本框架 1.2 运用财务基本理论解决企业实际问题 1.1 现代财务理论的基本框架 在本节中，我们将分别讲述现代财务理论发展的12个里程碑。 我们将按这些理论在学术刊物上发表的年代顺序来讲述。 经验表明，要说明财务管理学科的发展过程，最好的方式是说明每项重大的理论发展是如何突破并丰富了原有的理论体系。这些基本的理论经历了时间的检验，在将来肯定还要被修正和更新，但它们绝对不会被完全否定或过时。 1.1.1　完美资本市场下的储蓄和投资 1930年，欧文·费雪(Irving Fisher)揭示了资本市场的存在增加了储蓄人和借款人的效用。 费雪分离原理( Fisher Separation Theorem)－资本市场产生了一个单一的利率，使借贷双方在进行消费和投资时都要以以此为依据，而这反过来又促使投资和筹资决策的相互分离。 费雪分离原理的重大意义在于使得大型的现代化公司得以存在。 1.1.2　投资组合理论 1952年，哈里·马科维茨(Harry Markowitz)提出投资组合理论的基本原则：通过组合投资而不是投资于个别资产，投资者可以在不减少收益的情况下降低投资的总风险。 马科维茨的理论贡献在于，论证了当某项资产在投资组合中的比重降低时，该项资产收益的变动（非系统风险）对投资组合的影响变得微乎其微，投资者在决策时只须考虑某项资产与投资组合中其他资产间收益的协方差。 1.1.2　投资组合理论（续） 马科维茨投资组合的选择原则：选择那些在一定风险下收益最高的资产，然后将其作为有效投资组合—在一定收益条件下风险水平最低，或在一定风险水平下收益最高。 马科维茨还提出了选择投资组合时衡量相关系数、协方差、标准差及方差的基本方法，其所用的术语和公式沿用至今。但是他并没有使用也没有提出不关资本市场如何量化和确定财务风险的实证经济理论。 1964年，夏普等人提出了CAPM模型后，才真正解决了这一问题。 1.1.2　投资组合理论 1958年，M＆M（Modigliani and Miller）提出资本结构无关论，形象地描绘了金融市场均衡。 M＆M模型主要观点是，在完美的资本市场下，公司所拥有的资产组合的价值取决于资产所产生的经营现金流量，不取决于现金流量在不同投资者间的再分配。 在20世纪70年代，随着代理理论和信息不对称模型的发展，学者们对M＆M基本模型进行了修正。但是至今仍无法对“资本结构是否有关”这一问题做出简单而明确的解释。 1.1.3　资本结构理论 M＆M理论50年来一直经久不衰，形象地描绘了金融市场均衡（financial market equilibrium) MM主要观点是，某公司所拥有的资产组合的价值取决于资产所产生的经营现金流量。 它认为总价值只来自于未来的现金流量，不会因为现金流量在不同投资者的再分配而增减。 1.1.3　资本结构理论（续） 1958年以来，研究人员逐步抛开假设，来研究对资本结构无关论的结果产生什么影响。 20世纪70年代，随着代理理论和信息不对称模型的发展，学者们又对M＆M基本模型进行修正，可是现在仍无法给出一个简单而明确的解释，或许，将来你能解开这个难题。 1.1.4　股利政策 在发表了M＆M资本结构无关论后，M＆M通过研究股利政策后认为，如果某公司的投资政策保持不变，在完美市场条件下，现金股利的支付不会影响公司的总价值。 MM股利无关论是建立在现金流量均衡的基础上，如果公司的投资支出等于或超过经营利润，它只能依靠新股筹资以支付股利。 但是现实生活中存在“摩擦”成本、税收，而且股票市场几乎总将新股发行看做利空消息。 答案有二。其一是我们不完全准确知道答案。其二是简单的M＆M模型假设忽略了代理问题和信息不对称。 1.1.5　CAPM 1964年Sharp发表其CAPM一文，财务学才真正成为一门成熟而科学的学科。Lintner(1965) and Mossin (1966)也提出了类似的财务模型。CAPM使财务学专家第一次能够描述和量化资本市场的风险程度，并能够对之进行具体定价。 夏普的理论贡献在于，惟有他对系统风险做了定义，并且具体阐述了投资者如何权衡风险和收益。他提出：既然投资者要么可以投资于无风险资产，要么投资于风险资产组合，惟一最有效的风险资产投资组合就是市场投资组合（market portfolio)，这种组合在风险或收益方面都优于其他的组合。 1.1.5　CAPM （续） CAPM模型使夏普、马科维茨和米勒一起获得了1990年度的诺贝尔经济学奖。 CAPM模型有很多明显的问题，比如如何测量系统风险，如何依据历史数据计算期望收益等。后来的研究人员开始修正CAPM，例如1970年Brennan的税后CAPM，1973年Merton的跨期CAPM。 很明