20100609吴国清-有色金属行业.pptVIP

有色金属：行业分析框架 吴 国 清 2009年7月 内 容 简 介 行业属性 产业价值链 盈利驱动 行业结构 金属价格 行业周期性 投资机会 行业属性 行业属性 矿业生产过程 行业属性 矿产项目进展时间表 从资源勘探到采矿，这个过程可能需要很长的时间。在这期间项目需要大量的资本支出，而且只有在上述期间结束时公司才能指望现金流入。 大型矿山项目的开发往往具有一定的风险，需要大型矿业公司和多个矿业公司来联合完成。 产业价值链 产业链：矿山、冶炼。 盈利驱动因素：价格、成本、销量。 价格：同一价格，标准化产品。 价格竞争和差异化策略：不适用。 价值驱动因素：成本、储量。 成本：矿山成本、冶炼成本。 成本竞争：唯一的竞争策略。 销量：储量、产能。 盈利驱动 利润总额＝矿山利润＋冶炼利润。 矿山利润＝（精矿价格－采选成本）×销量 冶炼利润＝（加工费－冶炼成本）×销量＋副产品收益 盈利驱动：矿山 矿山利润＝（精矿价格－精矿成本）×销量 精矿价格：加工费是核心. 加工费越高：精矿价格越低，矿山利润越低。 加工费：供求关系决定 精矿供应过剩，加工费高，对冶炼有利； 精矿供应紧张，加工费低，对矿山有利。 盈利驱动：矿山 矿山成本：采选成本、期间费用、折旧。 采矿成本 开采方式：露天、井下 矿石品味 采矿方法 选矿成本 原矿品味：最重要 选矿方法：氧化矿、硫化矿。 回收率：设备、工艺 期间费用：管理水平。 盈利驱动：冶炼 冶炼利润＝（加工费－冶炼成本）×销量＋副产品收益。 加工费：精矿供需决定。 冶炼成本 工艺：火法、湿法。最重要的决定因素。 其他：辅料，能耗，人工。 回收率：国家标准。 副产品收益 伴生元素：品种、品味。 综合回收率：关键指标。 盈利驱动：产业利润分配 利润总额＝矿山利润＋冶炼利润 重要性；矿山利润冶炼利润 议价能力：矿山的集中度高于冶炼企业。 波动性：矿山利润冶炼利润 精矿价格：与金属价格同步变动。 冶炼加工费：变动幅度小于金属价格。 加工费：与金属价格没有直接的关系。 公司价值：矿山利润最重要，资源禀赋是核心。 金属价格分析 核心是供需分析 需求分析 供应分析 供需的综合反映——库存变化 相关指标分析 美元指数、通货膨胀率、利率等 关注哪些价格 金属价格分析 价格趋势：供需是核心 需求分析 终端消费结构 宏观经济：工业生产是主要的关注因素 2000年以前，西方国家是价格走势的决定因素； 而2003年以后，中国因素成为更重要的力量。 供应分析 产能、产量是核心的关注因素； 价格对供应的反作用； 供需的综合反映——库存的变化 金属价格分析 需求分析 基本金属：主要应用于工业生产过程之中 宏观分析：金属消费与经济周期、工业生产之间具有很强的相关性； 金属价格、盈利和股价: 往往领先工业生产周期。 主要关注指标： ?? 领先指标：OECD领先指标、PMI 同步指标：主要国家的工业生产（IP) 长期需求趋势: 2000年以后，以中国为代表的新兴市场消费增量和使用密度的上升，正改变着全球金属消费格局。 金属价格分析 供给分析 新增产能、产能利用率：供应分析的关键； 供应：影响价格，同时价格也影响供应。 供应：滞后。 过去10-15 年间系统性缺乏投资， 罢工不断、矿石品质不断下滑、缺水、天气灾害， 能源、劳动力以及材料、土地获取难度增大、税费上升； 剩余的矿石资源埋藏地更深，品级更低，离基础设施更远，开发的成本更高； 资本和经营成本非常不确定。商品价格上涨激励了包括政府、联盟、当地社区及非政府组织在内的诸多利益相关方，其对未来和现有采矿项目的期望上升。最终的结果是项目超时成本超支，且经营不善。 资金投向并购而非新建项目，进一步加剧了供给问题的严重性。 金属价格分析 库存：供需的失衡的反映 供不应求——库存下降 供过于求——库存上升 库存变动：主动的库存变化也会影响供需，特别是在周期转折（伊始、结束）阶段，囤积和释放库存会放大或者缩小供需矛盾。 熊牛转折时：生产商和消费商往往会通过消化库存来缓解供应的不足，因而制约了价格的上涨，因而表现为价格的缓慢上涨； 牛市的后期：市场氛围趋于乐观，生产商、贸易商以及消费商往往表现出囤积库存的倾向，加剧了市场的供需矛盾，因而也就表现出趋势转折前的价格暴涨现象。 显性库存与隐性库存 金属价格分析 相关指标（1）——经济周期 经验：经济步入衰退后1－2个季度，铜价上涨趋势才会出现转折。 1995年：没有出现经济衰退，其价格下跌主要是由于智利铜产量的快速增长。 2008年：铜价复苏领先于经济，主要是中国的收储。 金属价格分析 相关指标（2）——通货膨胀 历史上，铜价与通胀具有非常强的相关性；