浅析存量债务置换的宏观效应.docVIP

浅析存量债务置换的宏观效应 　　一、债务置换是增强积极财政政策力度的措施 　　我国从2009年起至2015年已连续6年实施积极财政政策。上一轮积极财政政策实施周期仅为4年(1998～2002年)。显然，这一轮积极财政政策实施周期长。我国的积极财政政策属于高强度扩张型，突出表现是减税增支并举。近年来，年度减税额占年税收总额比重接近3%，赤字率达到2%左右。2008年之后，为应对经济下滑，发达经济体也采取了减税措施，但减税规模远小于中国，年度减税额占年度税收总额的比重不到1%。同时，支出政策也是紧缩型的。目前，我国经济增长下行压力仍未减弱，这迫使我们今后一段时间仍要继续采行减税增支型高强度积极财政政策，而且力度还要加大。对中国来讲，加大积极财政政策力度绝非易事，而是一个非常棘手的矛盾重重的困局。2014年税收增长率回落到一位数，2015年第一季度税收增长率仅为1.2%，年度税收增长率与经济增长率之差不足三个百分点已成为趋势。这说明市场因素不支持税收高增长。 　　换言之，在政策性减税力度加大的背景下，如果市场因素反过来推动税收增长，那么，市场力量的对冲会使税收总体平衡增长，进而实现税收政策目标与支出政策目标的相对平衡。2000～2012年税制改革导致减税规模不断扩大，但经济高增长推动了税收增长，两者对冲使赤字率相对平稳。然而现在的情形恰好相反，税制改革要减收、经济增长率下滑也要减收。反过来，支出需求刚性增长势头强劲。这使得我们只能竭尽全力提高赤字率，2015年赤字跳增20%的规模，赤字率达到2.3%。但问题是这种单纯依靠扩大当年赤字来扩张支出做法越来越难以为继。因为赤字和减收主要都发生在中央。2013～2015年，中央财政赤字从8500亿元增至11200亿元。此间，中央税收增长率低于地方税收增长率。2015年第一季度中央税收增长率为负，地方税收增长率为正数。其中主要原因是增值税和企业所得税的减收主要发生在中央、进口环节增值税和消费税及关税收入，而这些又都处于下降势态。 　　二、债务置换有助于增强货币政策稳增长的有效性 　　货币政策是政府反周期的主要手段之一，其有效性集中体现为扩张出来的货币能够快速注入实体经济。2008年后，发达经济体在政府债务危机的背景下，只得倚重货币扩张来刺激经济增长，形成了紧财政、松货币的宏观政策搭配框架。然而实际情况是，欧洲、美国、日本的货币扩张都没能把本地区经济拖出低增长境地，其中至为关键的原因是利率引致不出投资扩张和消费贷款需求扩张。我国现在也出现了类似情况，降准、降息的结果是固定资产投资增长率并没有增长。2015年前4个月，固定资产投资增长率降至12%，比2014年同期少5个百分点。 　　因此，必须在财政政策协调货币政策进而提高后者有效性上做文章。地方政府存量债务置换恰恰可以起到这种作用。首先，增发地方政府债券偿还银行贷款本金后，相关项目推进续建还要再融资，会使更多资金流入实体经济。同时，在建工程续建势必对相关产业发展起到助推作用。有鉴于此，推出地方政府存量债务置换措施之后不久，三部委又发布了妥善解决地方政府融资平台公司在建项目后续融资问题的意见(下称《意见》)。这和债务置换实际上是姊妹篇。 　　三、债务置换是建立地方政府债务应急处置机制的初步探索 　　新《预算法》明确规定国务院要负责建立地方政府债务应急处置机制。那么，如何建立应急处置机制呢?建立地方政府债务应急处置机制理应首先界定什么是紧急情况。但截至目前，政府并未对此作出明确界定。从理论上讲，政府债务紧急情况有三种：一是资不抵债;二是无法偿还到期债务;三是债务发不出去。近年来，欧债危机的基本特征是负债率和债务率双高，年度财政支出债务依存度高达30%以上，而且发债成本节节攀升使债务发行可持续性大幅递减。目前我国地方政府还未出现明显的债务危机。但值得警惕的是，根据审计署的审计报，在2012年时部分地区的债务率就已超过100%，偿债率超过20%。这种情况算不算紧急呢?从理论上讲，应该算。因为债务率超过100%说明债务已不可持续，应当尽早停止举债。偿债率超过20%更是表明偿债能力已达极限。 　　因此，不管今后如何界定什么是地方政府债务紧急情况，现在开始研究推出化解当期相对高风险债务确有必要。进一步说，2015年地方政府到期债务高达1.8万亿元，相当于当年地方一般预算收入和政府性基金收入的20%。按照35个省级预算单位计算平均为514亿元。可见，偿债压力比较大。特别要指出的是，中国的地方政府债务区域分布与财政收入区域分布是高度不对称的。截至2013年，一些经济落后省份的债务率反而高过经济发达省份，如贵州、云南、湖北、海南等省的债务率超过广东省10个百分点以上，其中贵州省甚至超出近30个百