套利定价理论.pptVIP

第一节 因素(指数)模型 Index Model W.F. Sharpe, 1963 问题的提出 1、CAPM模型的缺陷 不现实的假设：理想化条件，实际并不满足 不能精确估计模型参数 市场组合的确定近似（股指） 单期模型 计算的复杂性 影响系统风险的因素不仅是市场组合 模型的应用效果不好 风险与实际收益率之间的关系非线性 问题的提出 2、影响总体市场环境的宏观因素 国民收入 通货膨胀 利率水平 能源价格 … 结论：不可能只用一个市场组合来反映 二、因素模型的建模与应用 1、单因素模型（SIM） 考虑某一宏观经济因素G对某个公司股票收益率ki 的影响 ki – rf =αi + βiG + e i 其中 G是影响所有股票收益率波动的因素 e i是影响第i个公司股票收益率的特定因素 βi是收益率对G变动的敏感性度量 单因素模型的建模 由统计数据 估计参数αi 和 βi，得到回归模型 ki – rf =αi + βiG 意义： 给定G，风险溢酬的估计为αi + βiG 2、单因素模型的应用 公司i股票预期收益率的方差σi 2 满足 σi 2 = βi2σG2 +σe2 公司i和公司j股票预期收益率的协方差σij满足 σij = βiβjσG2 优点：计算n种资产最优组合的计算量 组合模型：C 2n次（任意两个资产收益率的协方差） SIM：n+1次（σn2 和n个β） 3、市场模型 市场模型：从单因素模型角度出发对CAPM 模型的理解 用市场组合收益率的风险补偿k m–r f作为影响因素代入单因素模型 ki – rf =αi + βi (k m–r f )+ e i 回归的结果 ki – rf =αi + βi (k m–r f ) 市场模型的应用 与CAPM相比，多了一项αi ，它代表证券I预期收益率超出由CAPM模型给出的市场均衡收益率的部分 如果市场处于均衡，则αi =0 如果能找到αi 0的组合，就可以战胜市场 4、SIM的另一种表示形式 由ki – rf =αi + βiG + e i 因为E[e i]=0 则 E[ki ]= rf +αi + βiE[G]， SIM可表示为 ki = E[ki ]+ βi[G-E(G) ] +e i 单个资产的收益率与期望收益率之间的偏差取决于 特定的风险因素干扰e i 宏观因素实际值与期望值的偏差G-E(G) 对上述偏差的敏感性βi 5、多因素模型 以二因素模型为例（G和I） ki – rf =αi + βiGG + βiI I + e i 通过统计数据的回归，得到回归模型 ki – rf =αi + βiGG + βiI I 给定因素G和I的数据，可以得到预期收益率的风险补偿 αi + βiGG + βiI I 第二节 套利定价模型 Arbitrage Pricing Model, S. A. Ross, 1976 1、问题的提出 CAPM模型反映的是收益/风险均衡主导的市场均衡——收益/风险均衡分析 每一投资者根据均值——方差规则，按照自己的收益/风险偏好选择效率前沿上的投资组合 若某一证券价格失衡，所有投资者会吸低抛高 重建均衡的力量来自大量投资者共同行为，而每一投资者调整是小范围的 投资者厌恶风险是均衡实现的前提 APT基于无套利均衡分析——即预期收益与风险之间的正相关源于市场上没有套利机会 2、无套利均衡分析 套利机会类似于“造钱机器（money machine）”或“免费午餐”，指在无期初投资的前提下，能够获得正的收益 套利交易：通过某种金融工具（证券的特定组合）创造套利机会 卖空 套利交易活动会使证券价格发生变化，最终使套利机会不存在 套利头寸可能很大，少数人即可重建市场均衡 例 三种证券A、B、C当前价格均为每股100元 它们未来的可能收益如表 套利交易 卖空2股A股票，然后用所得买入B和C各1股——零投资（不计交易成本） 期末可能的结果——正的获利机会 衰退：2*2+ [(-4)+0] =0 稳定: 2(-6)+[4+10] =2 繁荣: 2(-10) +[16+6] = 2 市场的反应： 买入B、C的力量导致其价格上升 卖空A的交易导致A的价格下跌 均衡：套利机会消失 结论 套利过程使得证券价格向均衡状态变动 并非所有投资者都可以进行套利活动 小投资者卖空所得由经纪人持有 价差是微小的 主要是大投资者、特别是机构投资者用大笔 资金进行 套利使得证券交易价格接近于合理的均衡价格，从而有利于小投资者 3、基本假设 证券收益率由两类因素所决定 共同因素：通胀率、失业率、利率等 公司特定的事件：总裁辞职、股利增加等 市场上存在大量不同的证券 允许投资者卖空证券，所得款项可供立即使用 市场