可持续的增长——2006下半年投资策略.ppt

内容提要 上半年策略回顾和市场表现 结构性的牛市：对当前行情的诠释 可持续的增长：对未来行情的判断 下半年的机会：三大投资主题 2006上半年策略回顾和市场表现 策略观点：活力即将再现（9/28） ? 转折之时与转机之间（12/16） ? 从制度性折价走向成长性溢价（3/31） 2006上半年策略回顾和市场表现 市场表现1——本轮行情持续时间长 2006上半年策略回顾和市场表现 市场表现2——市场对诸多不利因素的承受力更强 2006上半年策略回顾和市场表现 市场表现3 ——本轮行情涨幅超过300％的个股达20家 2006上半年策略回顾和市场表现 市场表现4 —— 行业的选择上，众多的精彩 2006上半年策略回顾和市场表现 市场表现5 —— 大盘蓝筹股走势不如人意 2006上半年策略回顾和市场表现 市场表现6 —— 06年1季度上市公司总体盈利水平仍保持下降 内容提要 上半年策略回顾和市场表现 结构性的牛市：对当前行情的诠释 可持续的增长：对未来行情的判断 下半年的机会：三大投资主题 A股市场估值体系从“制度性折价”转向“成长性溢价” 制度变革显著降低我国的风险溢价水平 制度变革带来上市公司外延式增长 以上两者显著提高了A股市场总体估值水平 制度变革的长期效应是解决“制度性折价” 从Gordon模型看风险溢价对市场估值的重要性 风险溢价既包括对国家宏观风险因素，又包括对微观经济主体的考虑 经济变革提高经济增长的可持续性，人民币升值预期就是一国主权风险溢价水平降低的最直接证明 制度变革带来公司治理结构的渐进式的优化：中国解决了A股市场的利益驱动问题，但是法制监管还比较薄弱 解决“制度性折价”——经济变革提高经济增长的可持续性 解决“制度性折价”——经济变革提高经济增长的可持续性 解决“制度性折价”——制度变革带来公司治理结构的渐进式的优化 股权分置改革对于证券市场的意义，就如同十一届三中全会对于全中国发展的意义，并不在于改革能够直接扭转经济形势，而在于改革释放了经济自身的活力 股权分置改革对于证券市场的意义最直接的体现，就是大股东、管理层、投资者的共同利益基础变大 解决“制度性折价”——制度变革带来公司治理结构的渐进式的优化 解决“制度性折价”——制度变革带来公司治理结构的渐进式的优化 股权分置改革能解决这些问题吗？ 大股东和中小股东信息不对称 内幕交易、操纵股价 —— 相关司法研究刚刚开始 （2006/6/13 高法正在研究相关问题的司法解释） 股权分置改革有带来副产品吗？ 减持前恶意操纵股价 “小非”的不定期减持 小结 系统性 风险 ：股价波动幅度变大 非系统性风险：股价发生结构性变化，两极分化较为明显 解决“制度性折价”——制度变革带来公司治理结构的渐进式的优化 06/06/13 高法酝酿出台证券民事侵权纠纷案司法解释 06/06/09 证监会发布《证券市场禁入规定》 06/06/05 交易所落实《国务院批转证监会关于提高上市公司质量意见的通知》，发布《上市公司内部控制指引》（中国版《萨—奥法案》） 06/05/31 证监会发布《保荐人尽职调查工作准则》 06/04/26 证监会发布《证券公司风险控制指标管理办法》 05/11/02 国务院批转证监会《关于提高上市公司质量意见的通知》 市场愿意为良好的治理结构付出溢价 制度变革的显著效应是实现中国快速发展的“成长性溢价” 从Gordon模型看增长对市场估值的重要性 制度变革的显著效应是实现中国快速发展的“成长性溢价” 制度变革带来上市公司外延式增长，显著提高市场未来总体盈利增长率，上市公司成为社会优质资产的吸纳器 整体上市（消除上市公司利润的漏失） 定向增发（注入资产） 并购重组 股权激励带来上市公司业绩的增长 制度变革的显著效应是实现中国快速发展的“成长性溢价” 股权分置改革中大股东的积极表现： 56家公司对未来的业绩增长做出承诺 35家公司注入优良资产 22家公司派发了认沽权证，一定程度上可看作是大股东对股价的承诺 中石化、中石油、中铝等公司已经或准备将上市的子公司私有化以消除同业竞争 整体上市（鞍钢、上港、云铜、锦江、五粮液、江铜、中钨高新、包钢、上海汽车、上海机场、洪都航空、西飞、火箭、新华光、航天通信、航天信息、航天长峰） 成长性溢价——定向增发 成长性溢价：股权激励 基于股价的考核激励机制和股权激励的措施会使投资者相信大股东、经理层和它们的利益一致 一个理论模型的结果 成长性溢价：股权激励 成长性溢价：并购重组 结构性的牛市：更多体现为高成长性公司的牛市 制度变革的长期效应是解决我国“制度性折价”，从宏观、微观两个层面降低我国风险溢价水平，为市场奠定可持续增长的基石。