研究派与市派各领风骚风格轮动深刻影响基金业绩.doc

研究派与市场派各领风骚——风格轮动深刻影响基金业绩 ???德胜基金研究中心 ? ?德胜研究团队 [特别声明]“德胜基金投资精要”中的研究文章全部来自德胜基金研究中心的独立研究。如需转载，请注明来自 在岁末年初之际回顾2007年的基金投资，在回味丰厚的投资回报同时，更重要的是为2008年的基金投资找到投资线索。正如我们在前几期策略专题中一贯指出的，股市的风格轮动深刻影响基金业绩。而回望2007全年的表现，这个特征更加清晰，不同风格的基金在股市大潮中的表现跌宕起伏。 研究派和市场派：两类典型的投资风格 基金投资风格是一个综合性的概念，主要包括基金的选股思路和操作风格两方面。选股思路具体来说就是基金经理进行股票投资的思路，如注重行业配置还是注重个股挖掘，偏爱投资于哪类股票，对于哪些行业、哪类股票的研究把握最为深入，善于挖掘哪一类的投资机会。操作风格具体来说就是基金偏好中长期投资还是短期投资，偏好买入持有还是进行波段性操作，基本面投资为主还是结合市场情况进行动态操作等等。 随着股票市场和基金行业的发展，基金之间，基金经理之间风格上的分化正在变得越来越明显。从基金风格分化的趋势来看，粗略地划分，有两类风格特征的差异正在变得明显，代表了两种典型的基金风格。 一类是研究派风格。这类风格的基金擅长于对个股的研究分析，遵循严格的投资分析流程，从宏观环境、行业趋势、上市公司竞争力、成长潜力、公司治理等各个层面对个股进行深入分析，并寻找优质的投资对象。这类风格以挖掘符合投资理念的优质个股为核心，坚持牛市思维，对于市场波动则不太敏感。从持股风格来看，研究型的基金经理大多以蓝筹股投资为核心。从操作风格来看，研究型基金的持股周期通常较长。 另一类是市场派风格。所谓市场派的意思大概是这类基金对于市场的波动更加敏感，对于市场阶段性投资主线的变化有敏锐的认识，尤其对于非基本面因素，如政策面、资金面导致的市场波动更加关注。这类风格更加强调从市场的动态变化中寻找到投资机会，试图长短结合，把握短期市场波动带来的投资机会。从持股风格来看，市场型的基金会选择更多元化的投资思路，如重点投资中小盘成长股，主题类个股，概念股等等。从操作风格来看，市场型基金通常操作较为积极，持股周转率较高。 两类风格之间并不是绝对鲜明的区分，研究派在判断个股投资价值时也会分析市场因素，而市场派也以基本面研究为基础。但相对而言，两种风格在策略重点上还是有着显著的区别。我们可以发现部分基金具有鲜明的这两类风格特点，当然更多的基金是在两个层面上兼而有之。 如果从基金经理的角度看，市场派和研究派的区分也颇有个人风格的原因。侧重研究的基金经理大多属于新生代的基金经理。典型的特征是科班出身：从研究员起步，在证券市场进入价值投资时代后加入投资团队，从基金经理助理逐步成长为基金经理。其投资决策主要是研究成果的体现，基金经理很少参与交易过程。这种职业经历使得这种风格的基金经理讲究分析逻辑，注重基本面分析，通常投资风格趋于稳健，但是对于市场的大起大落在一定程度上缺乏经验或经历。在牛市下成长起来的职业基金经理大多属于研究型基金经理，价值投资理念对投资影响较大。 而侧重市场的基金经理则属于经验更加丰富的第一代基金经理，或者是新一代基金经理中个人风格积极的一批。这类基金经理的一个重要特征是对于市场波动的敏感性，对于交易较为熟悉。不仅经历过短期波动，也包括系统性风险爆发的熊市，因此在策略上对于市场面因素更加关注，从中寻找波段性的投资机会，或阶段性地调整策略方向。 两类风格表现跌宕起伏 我们对基金的投资风格作了一个角度的划分，这种划分对于理解基金在不同时期的业绩表现十分有益。2007年的股票市场是一个风格轮动十分明显的市场，股市的发展大致可以分为四个阶段：年初-5.30的上升阶段、5.30-7月中旬的震荡阶段；7月下旬-10月中旬的上升阶段，以及10月中旬以后的震荡下跌阶段。 基本面、市场面两条线的交替作用正是推动市场各个阶段风格轮动的背后机制。其中主要的因素就是业绩和资金。资金和业绩是推动两个时段快速上涨的原因。指数快速上行的两个阶段正好与两轮“业绩浪”相重合。3-4月份是一季报的披露期，7-8月份是半年报的披露期。从资金面看，这两个时期也分别是股票开户数、基金发行的密集期。 而两个调整时期则是基本面、市场面压力汇同的时期。从基本面看，两个调整期均是在市场对于业绩利好作出过度反应，导致估值快速上涨后带来调整压力；从市场面看，政策调控是触发调整的外因，非流通股解禁、新股扩容和投资者信心低迷带来的资金压力则是市场进入阶段性调整的直接原因。（图1） 图1：2007年股市的四个阶段 分析这四个阶段股市的表现和基金的总体表现，可以清晰地看到市场的风