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证 券 研 究 报 告 中 国 A 股 市 场 原材料 - 有色 全产业链的锆制品龙头企业 —东方锆业（002167）调研报告 2011 年 9 月 26 日 评级： 增持 市场数据 2011 年 9 月 23 日 当前价格（元） 39.19 52 周价格区间（元） 26.46-47.30 总市值（百万） 8111.62 流通市值（百万） 5405.08 总股本（百万股） 206.98 流通股（百万股） 137.92 日均成交额（百万） 204.44 近一月换手（%） 26.65% Beta（2 年） 1.2 第一大股东 陈潮钿 公司网址 财务数据 FYE 毛利率 26.99% 净利率 12.30% 净资产收益率 7.59% 总资产收益率 3.35% 资产负债率 55.87% 市盈率 156.76 市净率 11.73 一年期行情走势比较 -17% 0% 17% 34% 51% 68% 85% 2010/9 2010/12 2011/3 2011/6 东方锆业 沪深300 表现 1m 3m 12m 东方锆业 -50.20% 36.52% 371.09% 沪深 300 -5.37% -9.74% -6.58% 相关报告 周宠 执业证书号 S1030511010002 0755 zhouchong@ 公司具备证券投资咨询业务资格 分析师申明 本人，周宠，在此申明，本报告所表述 的所有观点准确反映了本人对上述行 业、公司或其证券的看法。此外，本人 薪酬的任何部分不曾与，不与，也将不 会与本报告中的具体推荐意见或观点直 接或间接相关。 预测指标 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元） 370 985 1498 1993 净利润 （百万元） 45 138 202 284 每股收益（元） 0.25 0.67 0.98 1.37 净利润增长率% 51.1% 203.7% 45.9% 40.9% 每股净资产（元） 3.3 3.9 4.8 5.8 市盈率 156 58 40 28 市净率 10 10 8 7 资料来源：世纪证券研究所 公司质地优良，过去 6年的主营收入、净利润平均增长率 30%，我 们预计 2011 年将会是业绩增长最快的年份。公司 07 年 IPO、09 年非公开增发、11 年非公开增发，三次融资，锆产品规模不断增 加。2010 年前公司四个扩产项目投产，更重要的是产品价格从 2010 年下半年起快速上涨两、三倍,2011 年业绩大幅增长已成定局。 公司产业链全，上游涉及原材料锆英砂，下游涉及锆产业最高端 产品核级海绵锆，全产业链的产品结构有利于公司长远发展。拥 有锆英砂资源对于东方锆业而言，一方面资源有保障、增加业绩 的稳定性，另一方面，将会为公司带来资源涨价的额外收益；我 们认为核级海绵锆在近两三年内难以带来效益。 我们认为锆英砂价格难以继续上涨，未来维持高位。由于锆行业 的供给集中在澳大利亚和南非，而需求集中在中国，因此“中国 因素”很容易成为锆英砂价格上涨的理由，但出于以下两点原因， 我们倾向于锆英砂的价格难以继续上涨。一是由于锆行业 55%的需 求在陶瓷领域，陶瓷行业对锆的需求没有大的变化，甚至会发生 由于锆原料价格提高而减少用量的行为。二是“储采比”大意味 着锆英砂不缺，在高毛利的环境中容易扩大产量，因此我们认为 锆价的快速上涨有一定资金炒作的因素在内。不过，锆英砂回到 前期低位的可能性也不大，主要原因在于成本的上涨，特别是主 产地电价、人工、汇率成本上涨。 估值及评级。结合公司过去业绩增长情况,我们认为给公司 30 倍 PE 较为合理。公司股价因锆英砂价格上涨而出现大幅上涨，我们 认为短期之内股价已有较多的资源溢价在内，但是考虑到公司在 深加工领域的长远发展以及未来澳矿的进一步注入预期，给与“增 持”评级。 风险因素。锆产品价格下跌、澳矿锆英砂产出进度不如预期。 2011 年 9 月 Century Securities Inc. 请参阅文后免责条款 世纪研究 价值成就 -1- 公司概况 公司的主营业务是锆系列制品的研究、开发、生产和销售，自设立以来 未发生变化。公司设立之初的主要产品为普通的氯氧化锆及二氧化锆， 经过近年来的技术研发和业务拓展，公司主要产品目前已扩充为氯氧化 锆、二氧化锆、硅酸锆、复合氧化锆、氧化锆结构陶瓷五大类、八十多 个品种，成为国内品种最齐全的锆制品制造商之一。 Figure 1 前五大股东明细 股东名称 持股