基于最大风险承受能力的期货投资组合.PDF

基于最大风险承受能力的期货投资组合 模型一：基于最大风险承受能力的期望-VaR 组合模型 模型二：基于最大风险承受能力的期望-CVaR 组合模型（改进） 适用投资标的：股票、股指期货、国债期货、商品期货 适应投资对象：需要股票和期货市场进行均衡配置的投资者 一德期货 高级分析师 周猛 期货从业资格号：F02-843-58 期货投资咨询号：Z00-105-69 邮箱：zhoumeng0616@ 手机 I 摘要 在以往的投资决策和资产选择研究中，虽然多数研究都假设投资者具有风险规避的 特征，但却忽视了“死亡风险”的存在以及投资者对“死亡风险”的重视。这种状况不 仅明显存在逻辑上的非一致性，而且也与实践脱节。宏观上来说，随着金融创新的不断 推进，投资“杠杆化”趋势的不断增强，以及由“杠杆化”引发的更为紧密的经济联系， 使投资者“死亡风险”可能成为引发金融危机的重要来源。微观上来说，在期货及衍生 品市场，发生爆仓的投资者非常常见。因此，无论在理论上还是在实践中，对“死亡风 险”的研究变得愈来愈迫切。 本文试图通过将“死亡风险”问题对应转化成行为人或者投资者的最大风险承受能 力问题，结合 VaR 最新理论进展，从行为金融学的视角来研究投资者的资产选择及其风 险控制。即建立基于最大风险承受能力约束的期望—VaR 组合模型和基于最大风险承受 能力约束的期望—CVaR 组合模型，并通过该模型寻找最优投资组合。主要内容包括： 一、“死亡风险”、最大风险承受能力、VaR 的经济联系及其核心内容的一致性； 二、基于行为金融学视角的最大风险承受能力约束下的投资组合模型构建及求解； 三、实证分析。 无论从理论分析还是从经验证据上看，基于最大风险承受能力约束的期望—VaR 组 合模型和基于最大风险承受能力约束的期望—CVaR 组合模型都是对传统投资组合模型 的进一步修正，且基于最大风险承受能力约束的期望—CVaR 组合模型要相对优于基于最 大风险承受能力约束的期望—VaR 组合模型。 关键字：死亡风险；风险承受能力；期望—VaR ；期望—CVaR I 一、研究背景及意义 从大的视角看，近几十年来世界范围内金融危机频发，如 1987 年美国股市的“黑色星 期一”，1995 年的巴林银行破产，1997 年的亚洲金融风暴，2007-2009 年由美国次贷危机 导致的全球金融危机，2010 年的欧债危机等，这些危机所具有的共同特征是影响大、范围 广、时间长且事件发生之前，很难对其进行准确的预测。过去，我们一直认为，此类事件 发生概率极小，通常被称之为极端事件。但事实是，过去被我们称之为小概率事件的东西 却在今天似乎变得越来越常见，一些被认为不朽的金融参天大树一夜之间倒塌。从微观视 角来看，对于很多致力于期货及金融衍生品市场的投资者来说，爆仓事件屡见不鲜。 无论从极端事件发生频率的变动趋势，还是从这类事件的影响后果分析，无论是金融 监管层，还是我们个人投资者，都应该对这类事件的风险即“尾部风险”给予足够的重视。 很多时候“死亡风险”都是以“尾部风险”的形式出现，即泛指那些不太可能发生， 但一旦发生则代价相当高的风险，很多投资者在突发的小