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铁路行业研究框架 一、行业特征 1. 铁路运输技术特征：与其他运输方式比较 根据距离、时间、运输质量（安全性等服务）要求的不同，公路、铁路、航运、航空等运输方式存在各自的核心的细分市场。航空运输目标市场为长距离、对速度、安全性要求较高，并且对运价敏感性较弱的市场，属于运输中的高端市场。公路主要适应中短程，点到点（应对灵活需求）运输，对运价敏感相对也较弱。航运运输则适于长距离，对运输时间要求较低，对运价较为敏感的需求。铁路目标市场则为中长距离，对运价较敏感的运输需求。 总的来看，由于客运对时间要求较高，因此航空运输在远距客运拥有较大优势，而公路运输仍将在运距200公里以下的客运市场占据统治地位，铁路客运未来发展仍将集中在中长距离市场上；对于货运，航空运输适于高价值、远程运输，公路适于短程价值较高、物流需求灵活的货物，铁路因此成为内陆大宗货物运输的主力，但在内陆江、河沿线，内河航运可能对（相对）低价值的铁路运输形成部分替代。 图1：铁路、公路、航空及全国平均旅客运距 资料来源：CEIC，中金 图2：铁路及航空客运运输时间分析 资料来源：CEIC，中金 注：可见，在运距短于672.7公里的客运市场，铁路相对航空具备时间优势 2. 中国铁路的行业结构 我国经营性铁路分为国家铁路、地方铁路和合资铁路。国家铁路运输由铁道部下辖的18个铁路局（或公司）和3家专业运输公司分路段独家经营。 图3：我国铁路行业经营主体及业务架构 资料来源：铁道部，中金 3. 目前中国铁路的规模 2006年底营业里程分别占总营业里程的82.3%, 11.2%及6.6%。截至2007年底，全国铁路营业里程达到7.8万公里，居世界第三位。但是，铁路客货运周转量占全国总周转量的比重不断下滑，反映出中国铁路相对规模扩张的滞后。 图4：我国铁路旅客、货运周转量份额 资料来源：wind、华宝兴业基金 4. 中外铁路运营比较：中国铁路低水平、高密度 与海外铁路相比，中国铁路复线、电气化水平较低，按国土面积计算的路网密度也较低。但是，中国铁路的运作效率居世界前茅，货运运输密度位列全球第一，客运运输密度位列第三。 图5：国际铁路行业主要指标比较 资料来源：铁路统计指标手册，中金 5. 铁路行业与铁路上市公司 铁路是重要的交通运输子行业，资产规模存量巨大。铁路的运营状况决定了经济运行的质量，铁路行业的发展也牵制了国民经济的增长，其未来扩张空间巨大。但是，A股铁路上市公司仅有大秦铁路、广深铁路、铁龙物流三家，目前分别聚焦与三西至东部的煤炭货运、广深客运和铁路特种集装箱运输，三家上市公司的业务具体而各异。 虽然与其他上市公司相比，上述三家公司资产规模也较大，但是相对于铁路行业整体则仍然弱小（仍然是大行业下的小公司）。一方面，目前中国铁路建设相对滞后，亟待大规模扩张，而上市公司的发展前景服从于中国铁路未来发展规划，其未来扩张的前景巨大；但另一方面，相对于庞大的铁路系统建设，上市公司对铁路建设的贡献也较小，反过来，上市公司目前资产（或目前可能收购资产）受益程度有限，虽然中国铁路行业的前景灿烂，但根据目前情况，铁路行业扩张对上市公司业绩的推动仍不能过于乐观。 因此，虽然研究铁路行业必须从宏观入手，分析铁路整体的发展状态、趋势，但由于铁路决策链条过长、覆盖范围过广，即使认定行业发展的趋势也难以把握其中细节变化的时点。目前仍无法判断未来几年内这一格局是否会出现变化，唯有进行持续的跟踪、观察。 二、铁路行业收入驱动因素 1. 中国铁路运量的增长 对于长期存在产能瓶颈的铁路而言，决定其量的关键因素仍在于供给（而非需求）。因此，关注驱动因素——量的核心即在于把握未来几年铁路供给的增长情况。 （1）回顾：九五、十五期间铁路建设步伐落后 1995年至2007年全国铁路营业里程年复合增长率仅为1.9%，明显落后于公路的建设速度与GDP增长速度。 图6：我国铁路旅客、货运周转量份额 资料来源：铁道部，CEIC，中金 （2）目前：十一五期间中国铁路加大资本投入力度 我国铁路货运发展相对缓慢的原因是铁路建设不足。根据规划，十一五期间铁路基本建设投资将达到1.25万亿元，相当于十五期间铁路总投资的3.96倍。计划2020年全国铁路营业里程将达到10万公里，主要繁忙干线实现客货分线，复线率和电化率均达到50%。 图7：中国铁路十一五资本投入 资料来源：铁路统计指标手册，中国交通年鉴，中金公司研究部 图8：铁路固定资产投资力度增强 资料来源：铁道部、中信证券 （3）展望：我国铁路中期发展目标 图9：我国铁路发展规划 资料来源：铁道部十一五规划 总之，目前中国铁路主要干线运输能力紧张，西部地区铁路运输能力不足。运力瓶颈严重制约了中国铁路货运运量增长，客货分线将是未来发展的方向。客运专线的建设也将大幅提升客运周转量的增长