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第五章 资产组合平衡模型 ;一、概述 1. 代表人物 汇率的资产组合平衡模型形成于20C70、80s，这一理论的代表人物主要有：库里（Kouri, 1976）、布朗森(Branson, 1977, 1983, 1984)、阿伦和凯南(Allen and Kenen, 1980)、多恩布什和费希尔(Dornbusch and Fischer, 1980)。其中美国普林斯顿大学(Princeton University) 教授布朗森(William H. Branson)对此理论进行了最系统、最早和最全面的阐述。 ; 他在其著名的论文《汇率决定中的资产市场和相对价格》(Asset Markets and Relative Prices in Exchange Rate Determination, Sozialwissenschaftliche Annalen, Band 1, 1977, reprinted as Princeton University, International Finance Section Reprints on International Finance no. 20, June 1980)中确立了PBM的分析框架。 ; 2. 与多恩布什模型的区别 在上一章，我们学习了汇率决定的多恩布什模型，考察了当发生外部冲击（如货币供给增长），商品市场的调整要慢于金融市场的调整时，汇率是怎样决定和变化的。本章分析的PBM模型依赖于同样的假定。但是在其他许多重要方面，二者都很不相同。具体来说，与多恩布什模型相比，PBM至少具有以下几个鲜明的特点： ; 第一，假定国内外的非货币资产是不能完全替代的。导致国内外非货币资产不能完全替代的根本原因是经济代理人不仅关心投资的预期收益，而且关心投资的风险程度。而国内外非货币资产的收益和风险程度是不同的。 第二，无抵补利率平价UIP不成立。因为金融市场存在风险报酬（risk premium），而国内外非货币资产不能完全替代，外汇市场的风险不可能通过资本转移完全消除，厌恶风险是投资者投资于本国还是外国金融资产的首要考虑问题。; 第三，将本国资产总量（财富：本币、本国债券、外国债券）纳入分析模型。本币和外币资产市场是两个独立的均衡市场。财富通过影响资产需求来最终影响汇率的决定，财富的上升将导致对所有资产需求的上升；反之亦然。 第四，在汇率的动态调整中融入了对经常账户的分析。外国资产的增减通过资本项目以累积的方式出现，因此国际收支在汇率的决定和变动中起着重要的作用。因此，该模型将流量因素和存量因素结合起来分析汇率的决定与变动。;二、PBM的基本框架 （一）假设前提 模型考察的是一个开放的小国经济，国外的经济变量（物价水平、产出水平、利率水平等）是外生的、给定的。 该国居民持有的财富（W）由三种资产构成：国内货币（M）、国内债券（B）和国外债券（F），W=M+B+SF。 （二）基本框架 1. 财富的积累方式;⑴ 国内货币（M）的积累：中央银行购买政府债券或发行货币以弥补政府财政赤字； ⑵ 国内债券（B）的积累：政府发行或公开市场操作； ⑶ 国外债券（F）的积累：国际收支经常账户盈余。 2. 资产市场均衡的条件;⑴式中，对本国货币的需求随本国利率的上升及外国利率和预期汇率的变动率的上升而下降，随着财富的增加而增加，即有：;⑶式中，对外国债券的需求随本国利率的上升而减少，随着外国利率和预期汇率的变动率的上升以及财富的增加而增加，即有：;国内债券需求量的变动小于国外债券需求量的变动 。③根据总财富 方程，任何一种资产收益率的变动，对所有三种资产影响的总效应等于零，即 ④资产需求的规模变量是财富水平，资产需求函数是齐次的。⑤根据资产市场均衡条件中财富的定义，三个资产需求方程中只有两个是独立的，当其中任何两个市场处于均衡条件时，第三个市场;处于均衡状态。 由前面公式整理可得汇率表达式：;（一）资产组合平衡模型（资产供给既定） 本国资产市场的短期均衡是指，在短期内各种资产的供给量既定的情况下，三个子市场—货币市场、本国债券市场、外国债券市场同时处于供求均衡的状态。 ; ;资产市场达到短期均衡：;1.货币市场均衡线（money market schedule）MM： MM曲线表示国内货币供给等于国内货币需求时，本国利率与汇率的所有组合。对方程组的每一个等式求全微分，得： ; 因为在其