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PAGE  PAGE 38 对赌协议判例 篇一：从首例司法判例浅析“对赌协议”的法律性质 从首例司法判决浅析“对赌协议”的法律基础 山东求是和信律师事务所 牟斌 ［摘要］“对赌协议”又称“估价调整机制”，是私募股权（PE）过程中投融资双方对于未来不确定的企业经营情况的一种约定。对赌协议作为舶来品，在十年前就随PE这种新兴的股权融资方式一同进入中国资本市场，并在中国PE的发展过程中起到了不可替代的作用。然而，我国首例对赌协议被判无效司法判例的出现，却在整个国内PE界引起了不小的震动，使大量PE投资机构心存隐忧，忐忑不安。本文拟从该起司法判例谈起，从对赌协议的法律性质及其效力分析入手，对对赌协议的法律基础以及签订对赌协议时应当注意的诸多法律问题进行阐述。 ［关键词］私募股权、PE投资、对赌协议、法律性质、契约自由 一、前言 2011年11月份，甘肃省高级人民法院将一起认定投资方与被投资企业进行业绩对赌条款无效的案例刊登在其官方网站上。这起号称国内首例私募股权对赌协议无效的判决，经当时多家媒体的集中报道后在PE界引起轩然大波，甚至被冠以“决定中国PE未来走向”的重大意义。尽管中国PE界普遍认为，本案判决的出台将会改变中国PE投资业的生态，会对PE投资机构带来致命打击，使那些热切盼望PE融资的企业经营状况更加困难，不利于社会经济的健康发展。但笔者认为，本案因其存在诸多的不确定因素而不具有普适性，未必会对中国PE投资业产生不良影响。与此相反，如果我们能从本案中吸取经验教训，完善PE投资制度，规范对赌协议签订，坚实私募股权投融资的法律基础，本案完全可以成为中国PE对赌协议从合理化走向合法化的重要契机！ 二、我国首例PE对赌协议的司法判例案情简介 甘肃众星公司系由香港迪亚公司出资384万美元注册成立的外资企业。2007年11月，甘肃众星公司准备通过私募股权方式从海富投资公司（PE投资方）融入资金2000万元。经协商一致后，各方遂以甘肃众星公司为甲方、海富公司为乙方、迪亚公司为丙方、以及甘肃众星公司和迪亚公司的法定代表人为丁方，共同签订了一份《增资协议书》，其主要内容为：各方同意乙方以现金2000万元人民币对甲方进行增资，占甲方增资后总注册资本的 3.85％，丙方占96.15％。关于甘肃众星公司的经营业绩目标，增资协议在第七条第(二)项作出明确约定：甲方2008年净利润不低于3000万元人民币。如果甲方2008年实际净利润完不成3000万元，乙方有权要求甲方予以补偿，如果甲方未能履行补偿义务，乙方有权要求丙方履行补偿义务。补偿金额=(1-2008年实际净利润／3000万元)×本次投资金额。此外，增资协议还对本次募集资金用途、筹备公司改制上市、以及无法完成上市的情况下丙方的股权回购义务等内容作出了约定。增资协议第七条第(二)项关于甘肃众星公司经营业绩目标的约定，实质上就是私募股权融资中的“估价调整机制”即“对赌协议”条款，其是否具备法律效力成为本案争议最大的焦点问题。 与此同时，海富公司作为甲方还与迪亚公司作为乙方签订了一份《合资经营合同》,主要内容为：众星公司增资扩股将注册资本增加至399.38万美元，甲方决定受让部分股权，将众星公司由外资企业变更为中外合资经营企业。其中甲方出资15.38万美元，占注册资本的3.85％;乙方出资384万美元，占注册资本的96.15％。甲方应于本合同生效后十日内一次性向合资公司缴付人民币2000万元，超过其认缴的合资公司注册资本的部分，计入合资公司资本公积金。合资公司依法缴纳所得税和提取各项基金后的利润，按合资方各持股比例进行分配。《合资经营合同》关于筹备甘肃众星公司改制上市，以及无法完成上市的情况下迪亚公司的股权回购义务等内容与增资协议书约定的内容基本一致。甘肃众星公司章程修改后，关于合资公司利润分配部分的内容与《合资经营合同》的约定相同。 上述文件签署后，海富公司依约于2007年11月2日缴存甘肃众星公司银行账户人民币2000万元，其中新增注册资本114.7717万元，资本公积金1885.2283万元。2008年2月29日，甘肃省商务厅作出批复，同意甘肃 众星公司增资及股权变更，并批准“投资双方于2007年11月1日签订的增资协议、合资企业合营合同和章程从即日起生效”。随后，甘肃众星公司依据该批复办理了相应的工商变更登记。 据工商年检报告登记记载，甘肃众星公司2008年度生产经营利润总额26858.13元，净利润26858.13元。2009年6月，甘肃众星公司将名称变更为甘肃世恒公司。 2009年12 月,海富公司向兰州市中级人民法院提起诉讼，请求判令甘肃世恒公司、迪亚公司及法定代表人向其支付协议补偿款1998.2095万元并承担本案诉讼费及其它费用。 兰州市中院经审理后认为：《增资协议