山西三维︰快速成长中的精细煤化工龙头.docVIP

山西三维：快速成长中的精细煤化工龙头 在精细煤化工产业链上做强做深，具备了同世界一流产商同台竞技的实力。公司不断在电石乙炔衍生精细化工产品链领域延长、深化、完善，消化吸收引进的国外先进技术，形成大量自有技术，使得竞争对手难以在短期内跟进。凭借技术、规模、成本、质量与柔性生产等多方面的领先优势，在PVA、BDO、胶粘剂三大主导产品领域均形成强大竞争力。在高油价的趋势和产品国际化定价的背景下，公司的BDO系列产品凭借低成本和高品质完全具备了同世界一流产商同台竞技的实力。未来几年仍处于较快速的发展阶段。顺酐酯化加氢制BDO、粗苯精制项目是公司未来主要的看点。目前BDO产品及衍生物已是公司最主要的利润来源。预计2009年前我国的BDO供需仍偏紧张，公司新增的7.5万吨/年顺酐酯化加氢法生产BDO将在明年中期投产，可进一步提升公司BDO的整体竞争力。公司的20万吨/年粗苯加氢项目已于近期投产，国内精苯系列产品快速增长的需求导致的供需缺口使得项目良好盈利前景值得期待。而公司的其它产品如干粉胶等胶粘剂产品面临国内建筑和装潢蓬勃发展的机遇，亦能保持稳健成长。首次评级推荐。预计公司07～09年EPS分别为0.91、1.48、2.21.元/股，未来两年公司的净利润仍处于快速增长之中，公司在精细煤化工领域不断开拓，在多方面明显领先竞争对手，基于公司的长期竞争力，我们给予公司08年27～30倍左右的动态PE估值水平，对应40～44元的股价，首次评级推荐。主要风险。公司的业绩对BDO的价格较为敏感，而未来BDO的新进入者增多使得国内的竞争有所加剧；如果人民币继续较快升值将一定程度的抵消了公司受益高油价的优势；公司仍需外购不少电石、醋酸乙烯等也影响了公司的成本控制。一、公司良好的基本情况1、公司的各产品实力均居行业龙头地位。公司为山西省大型精细煤化工企业，主营1,4-丁二醇(BDO)及衍生物（四氢呋喃THF、聚四亚甲基醚二醇PTMEG、γ-丁内酯GBL、N-甲基吡咯烷酮等），聚乙烯醇(PVA)，胶粘剂等三大主导系列一百多个品种，其中拥有BDO产能7.5万吨/年，并配套有2万吨/年THF，1.5万吨/年PTMEG及1万吨/年GBL，0.1万吨/年NMP的装置，另有PVA产品12万吨/年，白乳胶3.5万吨/年，干粉胶1.5万吨/年的生产能力，各项产品的产能、技术水平及质量均位居国内前列：BDO系列为国内规模最大、综合技术最强，是目前全球唯一的电石炔醛法生产BDO的企业；PTMEG是国内首套投产的万吨装置，产量排名国内第四；GBL是国内仅有的两套万吨级装置之一；PVA的产能居国内第一、世界第三，品种为行业内最多；白乳胶、干粉胶产能和实力居行业第一。公司的产品广泛应用于化工、化纤、建材、涂料等诸多行业中。二、 山西三维(行情 股吧)的BDO业务具有强大的竞争力1、国内BDO产品仍处于成长中期(1)我国BDO现状BDO是一种重要的基本有机化工和精细化工原料，可生成多种衍生物如四氢呋喃、聚四亚甲基乙二醇醚、γ-丁内酯、N-甲基吡咯烷酮等，BDO及衍生物广泛用于生产工程塑料及化学纤维如PBT塑料、氨纶、聚氨酯等，及溶剂、制药和化妆品工业等领域（图4），是世界上需求增长最快的化工产品之一。目前全球BDO的整体产能有过剩（主要是欧美地区），06年全球BDO产能约160万吨/年，开工率在75～80%左右，但地区间差异很大，特别是国内现有的BDO产能仍较小，近几年来随着PBT树脂和氨纶等下游行业的发展，BDO在国内一直处于供不应求的状态，成为全球最主要的净进口地区，从2001年到2005年期间进口依存度都超过了60％，2005年我国BDO消费较2004年增长了16.5%，2006年我国BDO消费量又继续较05年增长了近15%，未来几年随着下游的发展BDO的需求仍将处于快速增长。(2)下游需求拉动BDO仍处于成长中期从BDO衍生的THF/PTMEG看，目前PTMEG在我国主要用于氨纶的生产。近十年我国的氨纶行业始终处于快速发展之中（图5），1997年我国氨纶的表观消费量只有0.6万吨，但今年2007年预计将突破16万吨，2005年之前我国氨纶行业的发展速度几乎可用爆发式高速成长形容，2005年后随着国内的产能不断释放，增速有所降低。尽管经过多年的高速发展国内氨纶的消费增速已有所放缓，但全球氨纶产业向中国转移的趋势未改，今明两年我国仍在掀起一股新的氨纶投资高潮： 华峰氨纶(行情 股吧)在2008年产能将扩大3万吨/年；烟台氨纶也正在将产能扩大到3万吨/年；江苏双良计划扩产到3.23万吨/年；浙江薛永兴氨纶公司计划增加2万吨/年；杭州舒尔姿等其它氨纶企业也纷纷制定氨纶扩产计划，预计未来三年氨纶的表观消费量的增速仍可达接近15％