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自愿性信息披露对中小投资者行为的影响 内容 摘要：上市公司自愿性信息披露作为强制性信息披露的有益补充越来越受到投资者的重视，因而市场需要经理层自愿披露信息。同时，出于利益的考虑，在一定的制度背景下，公司经理层也存在自愿披露信息的动机。上市公司信息披露会 影响 投资者的决策行为，从保护投资者尤其是中小投资者利益的角度出发，自愿信息披露才能真实可靠。 　　关键词：上市公司 自愿信息披露 动机 中小投资者 　　 　　自愿性信息披露是相对于强制性信息披露而言的。作为强制性披露的有益补充和深化，近年来，一些上市公司为展示公司的未来和真正价值，提高本公司在投资者心目中的形象和公信力，开始自愿披露信息。上市公司公开披露的信息，是投资者决策的重要依据，其披露质量的好坏，是一个事关证券市场健康 发展 的大 问题 。为此 中国 证监会于2007年2月在原有信息披露规范的基础上，发布了《上市公司信息披露管理办法》，旨在强化上市公司信息披露，保护投资者合法权益，提高上市公司质量，促进证券市场健康发展。 　　 　　信息披露对 经济 个体行为的影响 　　 　　信息披露制度是指证券市场上有关当事人在证券的发行、上市和交易等一系列过程中依照 法律 、法规、证券主管部门或证券交易所的规定，以一定的方式向投资者和 社会 公众公开与证券有关的信息而形成的一整套行为规范和活动准则。作为证券市场最为核心的信息披露，它对经济个体（本文仅限于上市公司和投资者）行为有着不同的影响。 　　上市公司。新古典经济学假定经济个体的行为是理性的。建立在一系列市场完全假设基础之上的均衡 理论 ，认为经济个体拥有完全信息，但却忽略了信息不完全所引发的各种现实问题。由于所有权和控制权的分离，不可避免地存在着委托代理问题。在证券市场上，市场中交易双方对交易所拥有的信息或知识存在明显的差异，从而 导致了拥有信息优势的一方在交易中处于有利的地位，交易者是在不完全信息条件下决定其交易行为的。作为信息的供给方或生产者，经营者在决定是否披露与披露多少时，可能是代表公司的利益，也可能仅代表私人利益，或者二者兼顾。他们会通过一定的信息披露来影响证券的价格，以实现公司利润的最大化，私人的效用最大化，或二者兼而有之。 　　投资者。作为信息披露的行为主体，投资者需要充分的信息来形成理性预测与决策。在证券市场上，证券作为一种对公司未来收入的要求权，它的风险收益状况及其决定因素，构成了投资者的信息需求。投资者通常所关注的信息既有在不确定的环境下，公司的盈利项目、经营状况、商业前景等决定证券基本价值的信息；也有在市场上可以致使价格偏离基本价值的各种交易信息。在上市公司中，投资者不直接参与公司的日常经营管理，在不完全信息条件下，无法直接观察到经营者的全部行为，也无法了解经营者的能力，而只能获取关于经营者行为和能力的不完全信息。当投资者意识到存在内部信息的可能性而无法区分 企业 质量时，他们就会降低愿意支付的购买股票的价格，其结果是证券市场将会变得无效率或萎缩；当投资者无法意识到存在内部信息并区分其质量好坏时，有可能做出错误的投资决策。 　　 　　上市公司自愿性信息披露的动因 　　 　　很多学者认为，实行自愿性信息披露，市场会产生一个最优的披露水平。根据委托代理理论、信号传递理论、激励理论与博弈论中的综合阐述，经营者可以做出自己最优的理性选择，这种最优选择可能是市场机制下动态博弈的结果。一般地，公司作为信息生产者会自愿披露一定的信息，用信号传递出证券、产品或服务的优势，以吸引投资者。从信息披露方式上看，如果披露收益大于成本，上市公司有足够的动机以自愿性信息披露的方式披露信息。 　　竞争性证券市场。在证券市场上，企业之间互相竞争不断，并且总是试图尽可能以最低的代价从外部获得资金。一方面，对投资者来说，为评估证券的风险和报酬，他们要了解公司现在和未来发展情况等信息；另一方面，随着证券市场的不断扩大，上市数量激增，买方市场的特征凸显，公司之间为了获得稀缺的风险资金而展开激烈的竞争，对投资者的争夺加剧。很多上市公司期望通过自愿信息披露，展示公司内在价值，突出公司竞争优势，树立公司形象，提高公司对投资者的吸引力，为将来公司持续再融资奠定坚实的基础。 　　降低代理成本。上市公司的基本特征之一是所有权与经营权的分离，由此形成所有者与经营者之间的委托代理关系。根据代理理论，在信息不对称情况下，委托人对代理人的行为不能直接观察或不能完全观察到，委托人为了监督代理人会发生监督成本、担保成本和剩余损失等代理成本，而这些成本最终由代理人承担，这会降低代理人的薪金、分红和其他报酬，他们必然具有向投资者提供可靠信息的动力，以避免与投资者发生利益冲突。为使代理成本最低化，便会主动通过财务报告向委托人报告受托责任的履行